3季度中国央行货币政策执行报告点评：超储率未升资金进入实体，物价长期上行压力不大

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC 执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 段小乐 联系人(8621)61038260 duanxiaole@gjzq.com.cn 邸鼎荣 联系人(8610)66216739 didingrong@gjzq.com.cn 林玲 联系人 linling1@gjzq.com.cn 李治平分析师 SAC 执业编号：S1130512090002(8621)60230201lizhip@gjzq.com.cn王晶联系人(8621)60935877jingwang@gjzq.com.cn魏凤联系人weifeng@gjzq.com.cn超储率未升资金进入实体，物价长期上行压力不大 ——3 季度中国央行货币政策执行报告点评主要结论： 一、 超储率未升资金进入实体，物价长期上行压力不大 11 月 9 日，人民银行发布 2018 年第三季度中国货币政策执行报告，对经济形势、货币政策等多个方面做了讨论，我们归纳出五点：第一，超储率未升、加权平均贷款利率均小幅下降；第二，研究设立民营企业股权融资支持工具，进一步支持民营企业融资；第三，通胀主要受临时性因素影响，不构成货币政策宽松制约；第四，经济运行稳中有变，下行压力有所加大；第五，稳健中性货币政策、微观主体活力和资本市场功能形成三角形支撑。总体上，我们认为，当前经济仍然存在下行压力，货币政策将保持边际宽松。一方面，进一步降准的可能性在增加；另一方面，降息的时机尚不成熟。二、全球央行观察 中国央行：郭树清表示‚民营企业的贷款要实现‘一二五’目标‛。初步考虑对民营企业的贷款要实现‚一二五‛的目标，即在新增的公司类贷款中，大型银行对民营企业的贷款不低于 1/3，中小型银行不低于 2/3，争取 3 年以后，银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于 50%。美联储：维持联邦基金利率不变，符合市场预期。美联储 FOMC 会议声明表示，劳动力市场继续增强，经济活动也以强劲的速度增长。近几个月平均就业增长强劲，失业率下降；家庭支出继续强劲增长，商业固定资产投资增速较年初放缓。从 12 个月来看，总体通胀与核心通胀仍接近 2％。表示仍将渐进加息。欧央行：预计将在 2018 年年底结束资产购买。欧洲央行行长德拉吉表示，预计欧洲央行将在 2018 年年底时结束资产购买；欧元区薪资正渐进式增长，主要是因为长期性因素；欧洲央行管委 Nowotny 表示，央行应当宜早不宜迟地实现货币政策正常化。日本央行：持续保持宽松政策以实现通胀目标。日本央行行长黑田东彦表示，目前优先任务是持续保持宽松政策以实现通胀目标，同时关注银行业面临的长期风险；日本通胀改善程度不及欧美；如果实现 2%通胀目标，日本央行会寻求退出刺激。其他央行：新西兰联储、澳洲联储、马来西亚央行维持基准利率不变。三、 文献推荐： 法定准备金政策的经济周期分析（NBER）；准备金利率的宏观经济影响分析（NBER）。 风险提示：人民币汇率大幅波动，制约货币政策边际宽松空间；贸易摩擦加剧造成全球经济增速大幅放缓。 2018 年 11 月 11 日全球央行周度观察 宏观经济报告证券研究报告 总量研究中心 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 正文如下： 一、 超储率未升资金进入实体，物价长期上行压力不大 11 月 9 日，人民银行发布 2018 年第三季度中国货币政策执行报告，对经济形势、货币政策等多个方面做了讨论。 以下是我们的简要分析： （1）两个数据：超储率未升、加权平均贷款利率均小幅下降 超额准备金率未出现上升，一定程度上与财政存款快速扩张有关。9 月末，金融机构超额准备金率为 1.5%，较 6 月末下降 0.2 个百分点。人行认为，‚超储率较低意味着投放的资金并没有大量淤积在银行体系，意味着金融对实体经济的支持是比较充分的‛。但这与实体经济的感受存在差异，我们认为超储率的下降一定程度上与财政存款的快速扩张有关。今年以来实体经济面临下行压力，信贷派生机制相对较弱，9 月企业存款余额同比增长 4.9%（6 月 5.5%），储蓄存款余额同比增长 9.01%（6 月 7.78%）。而财政存款则快速扩张，9 月财政存款余额同比增长 19.47%（6 月 13.63%），人行资产负债表口径政府存款增长 11.90%（6 月 13.97%），财政存款的快速扩张对流动性产生一定影响。 贷款加权平均利率小幅下降，宽松货币向信贷市场的传导待疏通。9 月，非金融企业及其他部门贷款加权平均利率 5.94%，较 6 月下降 0.03 个百分点。其中，一般贷款加权平均利率为 6.19%，较 6 月上升 0.11 个百分点；票据融资加权平均利率下降较多，较 6 月下降 0.89 个百分点至 4.22%，个人住房贷款利率小幅上升，9 月加权平均利率为 5.72%，比 6 月上升 0.12 个百分点。 （2）研究设立民营企业股权融资支持工具，进一步支持民营企业融资 专栏 2 中对支持民营经济发展做了分析，与今年以来一系列支持民营企业发展政策一脉相承。认为‚民营经济融资难的问题一方面与当前经济下行压力有关，另一方面与民营经济自身也存在治理、财务等问题‛。表示将‚发挥债券、信贷、股权等多渠道的融资功能‛，‚运用好民营企业债券融资支持工具‛，‚研究设立民营企业股权融资支持工具‛，民营企业股权融资支持工具的提法与 11月 6 日易纲的表述一致。继信用风险缓释工具（CRM）支持民营企业融资之后，股权版的融资支持工具也有望逐步落地。 （3）通胀主要受临时性因素影响，不构成货币政策宽松制约 人行认为‚近期通胀压力的出现主要是短期因素所造成，对中长期通胀的影响并不大‛。‚一是，总需求存在向下压力，难以推升通胀；二是，货币供应量和社会融资规模增长总体适度，不存在推动价格持续上涨的货币基础；三是，贸易摩擦对物价并不一定产生向上的影响‛。我国货币政策包括四个目标：物价稳定、经济增长、充分就业和维护国际收支平衡，通常保持物价稳定是首要的货币政策目标。中长期来看物价并不存在大幅上升的基础，因此，通胀因素并不构成货币政策宽松制约，货币政策的重心是稳定经济增长，易纲在 10 月 11 日也曾提到‚目前中国央行所有货币政策都是以国内经济为主要考虑‛。 （4）经济判断：经济运行稳中有变，下行压力有所加大 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 人行认为，‚虽然经济保持平稳发展的有利因素仍然较多。但也要看到，当前经济运行稳中有变，外部环境发生深刻变化，经济下行压力有所加大。从国际环境看，世界经济政治形势更加错综复杂，地缘政治风险依然较大，主要发达经济体货币政策正常化存在不确定性，贸易摩擦给未来出口形势带来较大不确定性，可能造成外需对经济的边际拉动作用减弱，还可能冲击投资者情绪，加剧金融市场波动。从国内看，基建投资增速下行，金融机构风险偏好下降，信用增长延续放缓态势，小微企业、民营企业融资难问题较为突出，货币政策传导仍然面临一定约束。民间投资活力尚显不足，内生增长动力有待进一步增强，把握好稳增长、调结构和防风险之间的平衡仍面临较多挑战。‛