储能业务快速增长，直流业务静待拐点

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年09月05日买 入许继电气（000400.SZ）储能业务快速增长，直流业务静待拐点核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价19.81 元总市值/流通市值20187/19975 百万元52 周最高价/最低价26.20/16.34 元近 3 个月日均成交额234.48 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《许继电气（000400.SZ）-直流输电核心装备企业，助力新能源“大基地”与海风外送》 ——2023-07-04上半年业绩较快增长，盈利能力保持稳健。上半年公司实现营收 71.14 亿元（同比+16.06%），归母净利润 5.48 亿元（同比+20.65%），扣非净利润 5.27亿元（同比+20.47%），销售毛利率 18.73%（同比-1.66pct.），扣非销售净利率 7.41%（同比+0.27pct.）。上半年公司其他收益 0.57 亿元（同期为 0.33亿元），财务费用-0.32 亿元（同期为-0.06 亿元），信用与资产减值合计0.59 亿元（同期为 0.61 亿元）。二季度业绩略超预期，归母净利润同比增长 13%。二季度公司实现营收 38.51亿元（同比+5.19%，环比+17.98%），归母净利润 3.99 亿元（同比+12.74%，环比+167.79%），扣非净利润 3.83 亿元（同比+11.43%，环比+165.97%），销售毛利率 23.42%（同比-0.35pct.，环比+10.21pct.），销售净利率 12.14%（同比+0.60pct.，环比+6.68pct.）。储能相关收入快速增长，直流输电收入阶段性下降。分业务看，上半年公司智能变配电系统收入 26.53 亿元（+16.79%，包括配网二次、储能PCS/EMS/BMS），毛利率 21.61%（-3.87pct.）；智能电表收入 13.66 亿元（+25.77%），毛利率 25.49%（-0.47pct.）；EMS 加工服务及其他收入 11.74亿元（+60.16%，包括加工服务、光伏/储能 EPC），毛利率 5.73%（-2.55pct.）；直流输电系统收入 2.53 亿元（-17.09%），毛利率 49.14%（+5.57pct.）。网内市场开拓顺利，海外市场持续突破。上半年公司在网内市场稳步提升，智能电表等核心产品国网份额保持领先；开关柜、消弧线圈等实现满限额中标；中标陇东——山东特高压全国产化直流控制保护系统；省招协议库存实现多项突破；公司在南网市场安全可控等产品实现首次突破。国际市场业务增幅明显，公司在重点国别电网市场取得突破，签订智利 AMI 系统及智能电表二期等项目，直销业务同比大幅增长。风险提示：电网建设需求不及预期；储能行业竞争加剧；海外市场开拓进度不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司光伏储能 EPC 业务调整和智能电表确认收入节奏，上调盈利预测。预计 2023-2025 年实现归母净利润 9.82/12.80/17.06 亿元（原预测值为 9.60/12.59/17.25 亿元），当前股价对应 PE 分别为 21/16/12倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)11,99114,91717,36418,65921,290(+/-%)7.1%24.4%16.4%7.5%14.1%净利润(百万元)72475998212801706(+/-%)1.2%4.8%29.4%30.3%33.3%每股收益（元）0.720.750.961.261.67EBITMargin7.2%7.1%7.5%9.3%10.8%净资产收益率（ROE）8.0%7.8%9.3%11.1%13.4%市盈率（PE）27.626.320.615.811.8EV/EBITDA24.321.019.615.512.5市净率（PB）1.971.831.691.521.33资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年业绩较快增长，盈利能力保持稳健。上半年公司实现营收 71.14 亿元（同比+16.06%），归母净利润 5.48 亿元（同比+20.65%），扣非净利润 5.27 亿元（同比+20.47%），销售毛利率 18.73%（同比-1.66pct.），扣非销售净利率 7.41%（同比+0.27pct.）。上半年公司其他收益 0.57 亿元（同期为 0.33 亿元），财务费用-0.32 亿元（同期为-0.06 亿元），信用与资产减值合计 0.59 亿元（同期为 0.61亿元）。图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理二季度业绩略超预期，归母净利润同比增长 13%。二季度公司实现营收 38.51 亿元（同比+5.19%，环比+17.98%），归母净利润 3.99 亿元（同比+12.74%，环比+167.79%），扣非净利润 3.83 亿元（同比+11.43%，环比+165.97%），销售毛利率 23.42%（同比-0.35pct.，环比+10.21pct.），销售净利率 12.14%（同比+0.60pct.，环比+6.68pct.）。储能相关收入快速增长，直流输电收入阶段性下降。分业务看，上半年公司智能变配电系统收入 26.53 亿元（+16.79%，包括配网二次、储能 PCS/EMS/BMS），毛利率 21.61%（-3.87pct.）；智能中压供用电设备收入 13.49 亿元（+9.15%，包括各类配网一次设备），毛利率 14.92%（+1.32pct.）；智能电表收入 13.66 亿元（+25.77%），毛利率 25.49%（-0.47pct.）；EMS 加工服务及其他收入 11.74亿元（+60.16%，包括加工服务、光伏/储能 EPC），毛利率 5.73%（-2.55pct.）；直流输电系统收入 2.53 亿元（-17.09%），毛利率 49.14%（+5.57pct.）；电动汽车智能充换电系统收入 3.19 亿元（-35.82%），毛利率 5.74%（+0.28pct）。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率