纺织服饰行业深度报告：国际运动品牌-零售商处于去库周期什么位置

分析师陈佳妮 登记编号：S1220520080002国 际 运 动 品 牌 & 零 售 商 处 于 去 库 周 期 什 么 位 置纺 织 服 饰 团 队 • 行 业 深 度 报 告证券研究报告 | 纺服行业/行业深度 | 2 02 3 年 8月 2 6 日一、运动需求具备韧性，库存波动周期减弱运动鞋较运动服表现更具韧性，主要因为功能性更强及由大单品增长所驱动。本轮品牌去库周期，高单价鞋服需求更加稳健，制造商高附加值订单相对稳定。过去30年，运动品牌和零售商库存管理能力增强，库存周期波动明显减弱。近期重大销售节点为返校季，篮球品类、功能性服装、儿童产品表现值得期待。二、Nike历史六轮去库周期复盘05H2至07年，Nike在途库存大幅增加，主要因为交期改善、应对旺季、支持渠道扩张和零售商补单。08Q4至09Q3，Nike面临奥运会后中国市场库存危机，大幅增加中国直营工厂店数量。11-12年由于全球经济复苏，Nike存货量、单位生产成本均走高，后者同比增速在7-20%。15-16年Nike面临物流挑战，包括墨西哥第三方物流积压和美国西海岸港口工人罢工。20年受新冠疫情影响零售额急跌，Nike通过取消订单、调整上新、利用电商、促销及利用工厂店清库。22年至今，在途库存增加叠加宏观经济不确定，北美和服装库存高企，FY23Q4 Nike品牌和零售商库存量开始同比下降。三、Adidas历史四轮去库周期复盘08Q3至10H1，Adidas受奥运会后中国市场增速放缓的影响，但反应速度和清库效率不及Nike。13H2至14H2，Adidas库存一方面受世界杯阶段性影响，另一方面面临俄罗斯经济危机的挑战。20年新冠疫情爆发，Adidas一方面重新利用和清理现有存货，另一方面积极主动地管理订单，去库进程符合预期。22年实际需求不及此前乐观预期，在20年的清库措施基础上，在中国封控期间充分利用微信小程序和直播清库。预计北美去库将持续到23年底前后，而服装库存在23年底前都会偏多。零售商23Q2开始加速去库，预计23H2开始有补货需求。四、运动品牌&零售商目前库存几何？报告摘要2oPzQnPpMpOmMqMxPmQnRrQ8ObP7NpNnNsQoNlOrRuMeRsQxP6MoPtPuOoMxONZpMoM报告摘要Nike库销比略高于正常水平，库存增速与收入指引匹配，FY23Q4鞋服库存数量下滑双位数，北美、EMEA、大中华区库存略高，FY24H1仍将缩紧采购。Adidas库存偏高，尤其北美地区，中国库存基本健康，从应付账款看库存将继续显著回落，对零售商出货谨慎。Puma库销比略高于正常水平，库存增速与收入指引基本匹配，批发业务表现回落但稳健，中国将在23H2完成去库。Deckers库存基本健康，UGG库存持续改善，Hoka库存支持约20%销售增长。VF库存高企，持续下调收入指引，预计24年3月库存下降超10%，渠道库存面临较大压力（Vans品牌和美洲地区）。 优衣库22年以来库存基本持续健康。UA库存仍高，预计23Q3中高单位数增长，24Q1回到10亿美金正常水平，北美批发渠道面临库存挑战。Footlocker库存处于较高水平，反应合作品牌在北美地区库存仍高。Dick's整体库存较为健康，开设折扣店GoingGoingGone清理过剩鞋服库存。JD Sports和Frasers库存健康，可能反应英国和欧洲库存已回到正常水平。五、预计运动制造商23Q4订单明显回升申洲预计下半年订单好于上半年，并呈逐季改善趋势。华利Q3维持此前不扩编状态（不考虑新工厂），Q4出现补单可能性较大、并且订单好转确定性较强（出货24年春夏款）。丰泰6月开始Nike出货逐步回升，7月延续复苏势头。公司预期23Q4订单有望恢复同比增长。裕元预计23H2产能利用率同比仍下滑，但环比有望改善，预计订单趋势与产能利用率趋势接近。儒鸿预计23Q3订单环比持平，23Q4订单同比双位数增长、长单比例恢复正常，布料回暖先行于成衣。维珍妮预计运动产品收入FY24H1环比持平，FY24H2增长30%。六、风险提示终端需求疲软或库存高企，品牌客户砍单的风险；劳动力成本过快上涨、劳动力供给不足的风险；工厂所在地贸易环境、投资环境发生不利变化；产能扩张速度低于预期的风险。3一、运动需求具备韧性，库存波动周期减弱4整体来看，Nike和Adidas的鞋履的增速表现优于服装，特别是在收入增长承压的季度。运动鞋较运动服表现更具韧性，这可能是因为：1）运动鞋的功能性更强，消费者忠诚度高，且对鞋类产品科技感提升更加敏感；2）被标志性大单品增长所带动，爆款系列发布（如Air Force系列、Air Max系列）、明星效应（如科比签名鞋）、举办体育赛事（如足球联赛）均会带动需求。运动鞋相较运动服表现更具韧性图表：Nike品牌鞋履和服装收入同比增速图表：Adidas公司鞋履和服装收入同比增速数据来源：彭博，方正证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%2008/022008/082009/022009/082010/022010/082011/022011/082012/022012/082013/022013/082014/022014/082015/022015/082016/022016/082017/022017/082018/022018/082019/022019/082020/022020/082021/022021/082022/022022/082023/02鞋履收入yoy服装收入yoy-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%鞋履收入yoy服装收入yoy5裕元高附加值订单相对稳定：23H1平均售价在高基数下同比+7.5%至每双21.67美元，主要因为鞋履结构优化。偏向于高端鞋履的中国内地产区23H1出货量同比-16.8%，在各个产区表现最佳。儒鸿高单价产品需求更加稳健：预计23年零售商的低单价订单量减少，品牌商的高单价订单量增加，产品结构改善，促使平均单价上涨。公司表示，一些高端品牌的订单保持良好，但其他品牌仍然疲弱。另外，布料是公司23H1环比增长的主要动能，而布料主要由中高价位产品为主。高端鞋服需求相对更加稳健图表：裕元鞋履平均售价图表：裕元鞋履分地区出货量占比数据来源：裕元公告，彭博，方正证券研究所34%10%10%12%34%38%37%35%31%46%47%48%1%6%6%5%0%20%40%60%80%100%2013202222H123H1中国大陆越南印尼其他-10%-5%0%5%10%15%20%0510152025鞋履平均单价yoy美元/双6Nike：库存管理能力增强，库存周期波动减弱图表：Nike的库存增速与收入增速的差距数据来源：彭博，方正证券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%1993Q21993Q41994Q21994Q41995Q21995Q41996Q21996Q41997Q21997Q41998Q21998Q41999Q21999Q42000Q22000Q42001Q22001Q42002Q22002Q42003Q22003Q42004Q22004Q420