旧厂房拆除致净利润短期承压，新能源+热泵有望打开成长空间

机械设备 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 9 月 5 日 301018.SZ 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 27.38 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (28.8) (6.0) (27.3) (27.0) 相对深圳成指 (22.9) 0.1 (23.8) (16.4) 发行股数 (百万) 265.94 流通股 (百万) 88.55 总市值 (人民币 百万) 7,281.49 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 160.83 主要股东 崔颖琦 20.82 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 9 月 1 日收市价为标准 相关研究报告 《申菱环境》20230430 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 机械设备：通用设备 证券分析师：陶波 (8621)20328512 bo.tao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520060002 证券分析师：曹鸿生 (8621)20328513 hongsheng.cao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523070002 申菱环境 旧厂房拆除致净利润短期承压，新能源+热泵有望打开成长空间 公司公布 2023 年半年报，2023 年上半年公司实现营业收入 11.49 亿元，同比增长6.34%，实现归母净利润 0.87 亿元，同比减少 15.56%，扣非归母净利润 1.03 亿元，同比增长 12.64%；单二季度实现营业收入 6.87 亿元，同比增长 6.30%，实现归母净利润 0.46 亿元，同比减少 31.27%，扣非归母净利润 0.65 亿元，同比增长 8.57%。公司作为国内优质的专用性空调制造商，未来有望充分受益于数据中心温控、储能以及热泵等领域的需求的释放，继续维持买入评级。 支撑评级的要点  数据服务和工业板块快速增长，公司营业收入稳健增长。2023 年上半年公司实现营业收入 11.49 亿元，同比增长 6.34%。分业务版块来看，1）数据服务板块，上半年营收同比增长 13.52%，主要是由于数据中心建设持续高热，带动了公司数据服务空调的收入规模持续增长；2）工业板块，上半年营收同比增长 51.32%，主要是由于新能源业务逐步进入批量交付，上半年实现营收 1.75 亿元，同比增长 23.7 倍；3）特种板块，营收同比下降 35.16%，主要是由于项目交付和确认收入进度较慢所致，预计下半年随着特种板块客户项目建设交付和确认收入进度加快，特种板块营收将持续改善；4）公建及商用板块，新的热储制造基地已于 2023 年 6 月份正式投产，预计随着相关业务的拓展，将带动公建及商用空调的快速增长。  毛利率持续提升，旧厂房拆除致净利润短期承压。23 年上半年受益于铜等原材料价格的下降以及产品结构的变化，公司整体毛利率为 28.99%，同比提高 1.74pct，实现持续稳步提升。净利率和净利润方面，上半年公司整体净利率 7.61%，同比下降 2.06pct，归母净利润 0.87 亿元，同比减少 15.56%，净利润承压的主要原因是新基建领域智能温控设备智能制造项目旧厂房拆除产生损失 2,211.97 万元，以及股权激励产生股份支付计提费用 2,610.99 万元，如果剔除以上两项影响后，归母净利润较上年同期增长25.22%。  积极拓展新领域，新能源+热泵打开公司成长空间。公司作为专业空调领域的龙头企业，具备较强的技术能力、项目经验，积极拓展新能源和热泵新领域。公司 2022 年成立专职新能源行业线加快新能源业务拓展，与客户合作持续良性发展，2023 年新能源业务逐步进入批量交付，另外公司于 2022 年投资成立申菱热储，借助在工业特种领域应用的热泵技术积累，将面向欧洲市场为客户提供热泵及光储热一体化产品，该基地已经于 2023 年 6 月份正式投产，未来新能源+热泵产品将为公司成长带来新的动力。 估值  综合考虑公司各项业务的拓展情况及上半年的业绩情况，调整公司盈利预测，预计公司 2023-2025 年营业收入为 31.89/42.16/50.33 亿元，归母净利润 2.05/3.18/3.98 亿元，对应 PE 为 35.6/22.9/18.3 倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险  下游需求不及预期；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；技术快速迭代的风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 1,798 2,221 3,189 4,216 5,033 增长率(%) 22.6 23.5 43.6 32.2 19.4 EBITDA(人民币 百万) 186 220 345 479 590 归母净利润(人民币 百万) 140 166 205 318 398 增长率(%) 12.6 18.5 23.0 55.5 25.2 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.53 0.63 0.77 1.20 1.50 原先预测全面摊薄每股收益 (人民币) 0.98 1.47 2.06 调整幅度(%) (21.8) (18.5) (27.2) 市盈率(倍) 51.9 43.8 35.6 22.9 18.3 市净率(倍) 5.1 4.6 2.9 2.6 2.4 EV/EBITDA(倍) 38.0 42.6 23.1 15.9 12.8 每股股息 (人民币) 0.2 0.2 0.2 0.3 0.4 股息率(%) 0.7 0.6 0.8 1.3 1.6 资料来源：公司公告，中银证券预测 (38%)(25%)(12%)1%13%26%Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 申菱环境 深圳成指 2023 年 9 月 5 日 申菱环境 2 图表 1. 半年报财务摘要 (人民币， 百万) 2022 年 H1 2023 年 H1 同比(%) 营业收入 1,080.90 1,149.46 6.34 营业成本 786.39 816.28 3.80 营业税金及附加 5.86 9.61 64.13 管理费用 62.34 90.64 45.40 销售费用 71.90 76.88 6.94 营业利润 117.52 119.38 1.59 资产减值 (6.02) 3.45 / 财务费用 3.57 7.93 121.92 投资收益 (0.21) 0.24 / 营业外收入 0.51 0.55 8.60 营业外支出 0.88 22.85 2,509.84 利润总额 117.15 97.09 (17.12) 所得税 12.65 9.61 (24.00) 少数股东损益 1.57 0.56 (64.55) 归属于母公司的净利润 102