奈雪的茶(2150.HK)2023年半年报点评：盈利能力提升，加盟业态可期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 09 月 04 日 证 券研究报告•2023 年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 4.81 港元 奈雪的茶（2150.HK） 餐 饮 目标价： 6.62 港元 盈利能力提升，加盟业态可期 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 52 周区间(港元) 4.03-8.85 3 个月平均成交量(百万) 4.24 流通股数(亿) 17.15 市值(亿) 82.50 相 关研究 [Table_Report] 1. 奈雪的茶（2150.HK）：UE 模型优化，门店持续扩张，品牌势能强劲 (2023-04-26) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023年半年报，23H1年实现营收 25.9亿元，同比增长 26.8%，录得经调整净利润 0.7亿元，经调整净利润率为 2.7%，去年同期亏损 2.5亿元。  收入稳健增长，利润扭亏为盈。1）收入端：分业务线来看，现制茶饮/烘焙/瓶装 饮 料 / 其 他 产 品 的 营 收 分 别 同 比 +29.4%/-3.8%/+83.8%/+55.6% 至19.0/3.7/1.6/1.7 亿元；分品牌表现来看，奈雪的茶/瓶装饮料/台盖/其他收入分别+25.3%/+83.8%/-24.1%/+31.5%至 23.5/1.6/0.3/0.5亿元。2）盈利端：23H1,公司经调整净利率和奈雪的茶茶饮店经营利润率分别为 2.7%和 20.1%，去年同期为-12.2%和 10.4%。3）成本端：23H1公司人力成本、使用权资产折旧成本显著优化，材料成本/员工成本/使用资产折旧/广告开支/配送服务费占比分别为31.8%/26.4%/7.7%/2.9%/7.4%，同比+0.1pp/-8.4pp/-3.1pp/-0.8pp/-0.6pp。  “直营+加盟”双轮驱动，门店有望持续加密。23H1，奈雪门店较 22年底净增加 126家，总店数达 1194家。其中，一类和二类门店达 975/219家，分别净增加 79/47 家，一线/新一线/二线/其他城市门店分别占比 35%/34%/22%/9%。此外，根据公司公告，公司于 2023 年 7月 20日正式开启加盟业务，并预计 23H2开出首批奈雪合伙门店，我们认为，品牌在通过直营门店聚焦高线的同时，将通过合伙门店进一步深入低线，加大门店密度，提高品牌市占率。  门店盈利能力提升，经营现金流大幅改善。23H1，公司持续优化供应链、提升人力资源效率和租金议价能力，单店原材料/人力/实际租金/外卖费用/水电费用/其他折旧摊销占比分别为 29.6%/19.6%/14.4%/8.0%/2.7%/5.6%，门店经营利润率为 20.1%（实现 20%的短中期目标），较去年同期大幅提升 9.7pp，经营活动所得现金净额约 4.1 亿元，较去年同期大幅增长 296.1%。  创新品牌营销，推出高性价比产品。23H1，公司先后与东阿阿胶、小王子、武林外传、海绵宝宝等多个 IP 进行联名合作，主力饮品基本位于 9-19元价格带，致力于做到好喝不贵，贴合消费者真实需求，以覆盖更多客户群体，截至 23H1，奈雪的茶每间茶饮店平均日订单量同比增加 5.0%至 363.4 笔。  盈利预测与评级：奈雪作为现制茶饮领先品牌，开放加盟战略，有望推动门店快速扩张，盈利能力持续增强，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为2.3/4.8/8.2亿元，给予公司 2024 年 22倍 PE，对应目标价 6.16元人民币，即6.62 港元（汇率：1 HKD=0.93 CNY），维持“买入”评级。  风险提示：门店拓展不及预期、食品安全问题、行业竞争加剧等风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元人民币) 4291.59 6205.35 8479.78 10839.27 增长率 -0.12% 44.59% 36.65% 27.82% 归属母公司净利润(百万元人民币) -469.33 228.31 480.62 818.01 增长率 89.63% 148.65% 110.51% 70.20% 每股收益 EPS -0.27 0.13 0.28 0.48 PE -17.58 36.13 17.16 10.09 数据来源：公司公告，西南证券 -50%-25%0%25%50%75%100%22/822/1022/1223/223/423/623/8奈雪的茶 恒生指数 奈 雪的茶（2150.HK） 2023 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 奈雪的茶：未来，公司将采取“直营+加盟”双轮驱动的拓店策略，门店数量有望快速增长，预计 2023-2025 年分别净增门店 470/500/510 家；随着消费逐渐复苏，预计 2023-2025年单店年均收入分别为 3.7/3.8/3.9 百万元。 台盖：该品牌非公司当前业务重心，预计 2023-2025 年门店数量净增加-3/0/0 家；随着消费逐步复苏，单店年收入有望回归正常水平，预计 23/24/25 年分别为 1.7/1.8/1.9 百万元。 其他：其他收入主要包括瓶装饮料、茶礼盒、节日类限定礼盒及其他伴手礼等零售产品。近年来，公司坚持打造 RTD 瓶装饮料，我们认为该业务有望在低基数下实现快速增长，预计 2023-2025 年收入增速分别为 80%/50%/25%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入如下表： 表 1：收入预测 单 位 ： 百 万 元 人 民 币 2022A 2023E 2024E 2025E 合 计 公 司 营 收 4291.6 6205.4 8479.8 10839.3 YoY -0.1% 44.6% 36.7% 27.8% 奈 雪 的 茶 营 收 3969.3 5690.6 7744.4 9937.2 YoY -2.4% 43.4% 36.1% 28.3% 门店数量（家） 1068 1538 2038 2548 +/- 251 470 500 510 单店年均收入 3.7 3.7 3.8 3.9 台 盖 营 收 82.6 83.3 88.2 93.1 YoY -41.6% 0.9% 5.9% 5.6% 门店数量（家） 52 49 49 49 +/- -10 -3 0 0 单店年均收入 1.6 1.7 1.8 1.9 其 他 营 收 239.7 431.5 647.2 809.0 YoY 172.9% 80% 50% 25% 数据来源：公司公告，西南证券 成本持续优化，预计多项成本占比有望下降。随着供应链持续