拼多多(PDD.US)业绩超预期，平台高质量发展

敬请参阅最后一页特别声明 1 2023 年 8 月 29 日公司公布 23Q2 业绩。收入 523 亿元，同比 66%，Non-GAAP 经营利润 146 亿元，同比 39%。Non-GAAP 归母净利润 153亿元，同比 42%。收入、利润均大超预期。 聚焦高质量发展战略，包括高质量消费、高质量供给、高质量生态。23Q2 实物商品网上零售额同比 10.8%，公司比线上大盘实现超额增长,收入增速 66.29%。其中，在线营销服务收入为 379 亿元，同比 50.69%；交易服务收入为 143 亿元，同比 130.81%。增长的主要原因来自于消费环境回暖及高质量战略的成效。公司加大补贴投入，助力消费潜力释放，夯实“多实惠”的同时，提升“好服务”，增强消费者对平台的认同感、信任感。“百亿生态”加持下，资源向优质商品和商户倾斜，带动平台商家提质增效。 毛利率回落，控费能力卓越。23Q2 毛利率为 64.25%，同比环比均有所回落，或由于海外业务处于以高性价比商品拉新及市场扩张阶段，毛利率较低。费用端持续优化，增速低于收入增速。销售费用率为历史新低，为 33.55%，去年同期 36.08%，在海外业务拓展的前期，销售费用率仍得到较好的控制，相比 23Q1 销售费用增长 12.83 亿元。管理费用率 1.14%，去年同期 2.63%，主要由于股权激励费用减少。研发费用率 5.23%，去年同期 8.31%，主要由于收入规模增长，研发费用与去年同期基本持平，微增 1.23 亿元。调整后经营利润率 27.94%，去年同期 33.53%，主要由于公司积极进行产业带长期投入，打造健康平台生态。 海外业务处于早期，进入跨市场拓展阶段。TEMU 出海即将满一年，继北美、加拿大、澳新、欧洲等市场布局后，积极向亚洲拓展，如日、韩、菲律宾等，预计打开新的增长曲线。 公司核心电商平台高质量发展，多多买菜亏损收窄,海外布局增长加速。预计 2023-2025E 收入分别为 2124 亿元/2667 亿元/3176 亿元，Non-GAAP 归母净利润分别为 435 亿元/483 亿元/604 亿元。对应 PE 为 17.73x/15.96x/12.76x，给予“买入”评级。 消费需求走弱，行业竞争加剧，用户增长不及预期，海外业务发展不及预期及海外政策风险，费用控制不及预期等。 05001,0001,5002,0002,5003,0003,50044.0062.0080.0098.00116.00220830美元(元)成交金额(百万元)成交金额拼多多 股票报告网整理http://www.nxny.com公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 图表1：拼多多利润表 来源：国金证券研究所 单位（百万元）2020202120222023E2024E2025E营业收入59,491.87 93,949.94 130,557.59 212,364.17 266,686.16 317,617.08 YoY%97.37%57.92%38.97%62.66%25.58%19.10%收入拆分：网络营销服务47,953.78 72,563.40 102,721.92 149,456.75 181,966.23 215,703.11 YoY%78.84%51.32%41.56%45.50%21.75%18.54%占营业收入比例%80.61%77.24%78.68%70.38%68.23%67.91%货币化率%2.89%2.98%3.23%3.46%3.46%3.48%交易佣金5,787.42 14,140.45 27,626.49 62,907.42 84,719.93 101,913.98 YoY%73.89%144.33%95.37%127.71%34.67%20.30%占营业收入比例%9.73%15.05%21.16%29.62%31.77%32.09%自营商品5,750.67 7,246.09 209.17 ---YoY%0.00%26.00%-97.11%---占营业收入比例%0.34%0.30%0.01%0.00%0.00%0.00%毛利润40,213.22 62,231.85 99,095.29 135,743.76 170,725.90 208,619.26 YoY%68.94%54.75%59.24%36.98%25.77%22.20%毛利率67.59%66.24%75.90%63.92%64.02%65.68%销售费用-41,194.60 -44,801.72 -54,343.72 -88,374.32 -107,389.30 -126,516.38 YoY%51.59%8.76%21.30%62.62%21.52%17.81%销售费用率-69.24%-47.69%-41.62%-41.61%-40.27%-39.83%管理费用-1,507.30 -1,540.77 -3,964.94 -3,037.09 -3,853.49 -4,340.94 YoY%16.24%2.22%157.33%-23.40%26.88%12.65%管理费用率-2.53%-1.64%-3.04%-1.43%-1.44%-1.37%研发费用-6,891.65 -8,992.59 -10,384.72 -12,662.94 -15,934.31 -19,316.09 YoY%78.06%30.49%15.48%21.94%25.83%21.22%研发费用率-11.58%-9.57%-7.95%-5.96%-5.97%-6.08%经营利润-9,380.33 6,896.76 30,401.92 31,669.42 43,548.80 58,445.86 YoY%9.86%-173.52%340.81%4.17%37.51%34.21%经营利润率-15.77%7.34%23.29%14.91%16.33%18.40%归母净利润-7,179.74 7,768.67 31,538.06 35,097.72 40,211.46 52,265.17 YoY%3.04%-208.20%305.96%11.29%14.57%29.98%归母净利率-12.07%8.27%24.16%16.53%15.08%16.46%Non-GAAP归母净利润-2,965.02 13,829.52 39,569.49 43,474.36 48,311.46 60,445.17 YoY%-30.49%-566.42%186.12%9.87%11.13%25.1