房地产行业深度报告：如何看待城中村改造带来的机遇与挑战？

证券研究报告·行业研究·房地产 房地产行业深度报告 1 / 6 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 如何看待城中村改造带来的机遇与挑战？ 增持（维持） 投资要点 ◼ 存量时代下，房地产未来的新发展格局。当前，中国住房市场供给结构存在“重购买、轻租赁”和“重市场、轻保障”的状态。尽管我国住房供应体系经过多年改革已初步形成商品房以市场供应为主，保障性住房以政府支持为主的格局，但由于各方利益驱动，保障性住房和租赁住房供应不足。因此，未来房地产市场供给侧改革的重点将主要集中在补全住房保障体系、发展租房市场和共有产权住房。城中村改造作为城市更新的重要部分，通过增加保障性住房供应，可以改善市场供给结构和提升居住质量；将在房地产新发展模式建设中发挥重要作用，并通过与保障性租赁住房结合，盘活低效使用的资源，完善住房的多层次供应体系。 ◼ 本轮城中村改造的要点解读。2023 年 7 月 21 日，国常会通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的重要举措，强调稳中求进、优先满足群众需求、加强组织实施等重要原则，并将城中村改造与保障性住房建设结合起来。要点解读如下：（1）改造范围：优先涉及超大特大城市中心区域；（2）拆建比例：整体可控，《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知（建科〔2021〕63 号）》中的硬性指标要求有望适度放松；（3）改造补偿方式：预计以房屋或房票安置为主；（4）改造周期：项目周期比较长，以稳为主；（5）资金来源：我们认为社会资本尤其是国央企将作为重要主体，同时政策性银行贷款和专项债补充空间。 ◼ 城中村改造规模测算。根据七普数据与我们的假设：各城市家庭户结构与人口结构相同；所有自建住房均位于城中村中；月租房费用<500 元的租赁住房位于城中村中；城中村的人均住房面积为该城市人均住房面积的 50%。我们通过以下公式：各城市城中村人口=城区常住人口*（该城市自建家庭户占比+该城市租赁家庭户占比*该城市所在省份月租房费用<500 元的家庭户占比） 计算得出 21 城的城中村人口为 6225 万人，城中村建筑面积为11.2 亿方。根据假设的拆旧比（2 倍）、改造周期（7 年）、拆旧比（20%），预计 21 个城市城中村改造带来的每年新建商品房建筑面积为 6417 万方，占 2022 年我国全年商品房销售面积的 4.7%，拉动的投资额在每年 6899 亿元左右（未考虑货币化安置成本）。拆旧比限制的松动与改造周期的缩短能够大幅提升每年的新房销售和拉动的投资金额。 ◼ 城中村改造的三种典型模式及受益公司。目前城中村改造的主流模式为：（1）政府引导，相关公司作为开发商参与项目开发，如上海奉贤泰日地区城中村改造；（2）政府主导，相关公司作为代建服务商，如深圳罗湖“二线插花地”棚改；（3）政府或国企平台收储，相关公司代运营持有物业，如成都猛追湾城市更新。 ◼ 投资建议：本轮超大特大城市的城中村改造，代表着存量时代下中国房地产市场“重保障、重民生”的新型发展道路。改造规模较大，21 城总计城中村建筑面积预计可达 11.2 亿方。根据当前城中村改造的三种主流模式，我们认为以下三类公司有望率先受益：（1）政府引导，公司作为开发商参与项目开发。重点推荐：城建发展、越秀地产，建议关注：中华企业、光明地产。（2）政府主导，公司作为代建服务商。重点推荐：绿城管理控股，建议关注：天健集团。（3）政府或国企平台收储，公司代运营持有物业。重点推荐：珠江股份，建议关注：华润置地、万科 A。 ◼ 风险提示：城中村改造政策落地不及预期；房地产市场景气度超预期下行。 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 《日本房地产泡沫破裂启示录：加大政策放松力度，助力市场回归良性发展》 2023-08-22 《新房销售环比提升，期待更多优化政策落地》 2023-08-21 特此致谢东吴证券研究所对本报告专业研究和分析的支持，尤其感谢房诚琦、肖畅和白学松的指导。 [Table_Author] 2023 年 08 月 31 日 分析师 芮雯 (852) 3982 3217 ruiraven@dwzq.com.hk -17%-14%-11%-8%-5%-2%1%4%7%10%24/8/202223/12/202223/4/202322/8/2023房地产沪深300 2 / 6 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业深度报告 1. 存量时代下，房地产未来的新发展格局 当前，中国住房市场供给结构呈现“重购买、轻租赁”和“重市场、轻保障”的状态。循序渐进地打造多层次住房供给体系，是实现全体人民住有所居的根本目标。针对不同群体多层次的住房需求，将以多样化的方式满足。由于市场化住房供应难以满足所有居民的居住问题，我国房地产市场未来供给侧改革的方向，或将主要致力于补全住房保障体系、租房市场、共有产权住房的三大短板，保障性租赁住房有望成为发展重点。城中村改造是城市更新的重要部分、近年来重要性逐渐提升，有助于改善民生、提升居住质量。 2. 本轮城中村改造的要点解读 2023 年 7 月 21 日国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，对此《意见》有三个关键需要解释：1、“高效综合利用土地资源”意味着涉及土地开发，而非单纯的老旧小区改造；2、“与保障性住房建设结合”意味着具备一定的公益性质；3、“多渠道筹措改造资金、鼓励和支持民间资本参与”意味着资金来源多元化、市场化；社会资本将发挥重要作用。对城中村的理解并不能仅止步于“小棚改”。我们将从改造范围、拆建比例、补偿方式、改造周期、资金来源五方面进行解读。 图1：城中村改造、老旧小区改造、棚改区别 数据来源：东吴证券（香港）整理绘制 拆建比例：整体比例可控，有望适度放松。2021 年 8 月 31 日住建部发布《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知（建科〔2021〕63 号）》，对城市更新设置硬性指标，要求严格控制大规模拆除、增建、搬迁，限制城市更新中“拆建”比例，大幅提高“留改”比例。在当前房地产基本面持续下行的背景下，我们认为 63 号文件中的要求可能会有适当放松。 本轮城中村改造集中在经济发展较快且人口流入较多的超大特大城市。城中村改造城中村改造老旧小区改造棚改范围超大特大城市全国全国（主要三四线）主导方政府+市场政府政府资金来源财政资金、地方专项债、城投平台融资搭配国开行、国资地产公司建设与金融机构支持、民间资本按“谁受益、谁出资”原则；财政资金、民间资本、社会资本等财政资金、政策性银行贷款土地性质集体、国有城镇国有用地为主城镇国有用地为主改造方式拆除重建的全面改造、维持建筑格局的微改造、城中村改造可与保障性住房建设结合住房翻新拆除重建，货币化安置改造形式成熟一个推进一个，实施一项做成一项集中推进，2025年前完成大拆大建 3 / 6 东吴证