国产铝电解电容龙头，产品结构拓展打开成长空间

证券研究报告·公司深度研究·元件 东吴证券研究所 1 / 34 请务必阅读正文之后的免责声明部分 艾华集团（603989） 国产铝电解电容龙头，产品结构拓展打开成长空间 2023 年 08 月 30 日 证券分析师 马天翼 执业证书：S0600522090001 maty@dwzq.com.cn 证券分析师 鲍娴颖 执业证书：S0600521080008 baoxy@dwzq.com.cn 研究助理 李璐彤 执业证书：S0600122080016 lilt@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 21.90 一年最低/最高价 19.88/28.70 市净率(倍) 2.64 流通 A 股市值(百万元) 8,777.96 总市值(百万元) 8,777.96 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.31 资产负债率(%,LF) 35.35 总股本(百万股) 400.82 流通 A 股(百万股) 400.82 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 3,445 3,675 4,172 4,940 同比 7% 7% 14% 18% 归属母公司净利润（百万元） 446 460 532 635 同比 -9% 3% 16% 19% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.11 1.15 1.33 1.58 P/E（现价&最新股本摊薄） 18.61 18.03 15.60 13.06 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 国产铝电解电容龙头，年度营收持续稳健增长：公司是国产铝电解电容龙头，拥有“腐蚀箔+化成箔+电解液+专用设备+铝电解电容器”完整的产业链。公司营收自 2018 年以来稳步增长，18-22 年 CAGR 约 12%。2022 年受市场环境影响，盈利能力略微下滑，影响持续至 2023 年上半年。2023 年上半年，随公司实施更加积极的经营政策及产品结构的拓展，二季度业绩环比出现向上拐点，公司实现主营业务收入 8.55 亿元，环比增长 23.3%；归母净利润 1.05 亿元，环比增长 16.6%。2023 年 H1，公司共实现营业总收入 15.61 亿元，净利润 1.95 亿元，销售净利率 12.41%。 ◼ 铝电解电容日本厂商向高端产品倾斜，国产替代空间打开：需求端，由于新能源、5G 通讯、计算机设备等领域需求的强势增长，2022 年全球铝电解电容市场规模约 620 亿元，2025 年将达 700 亿元以上，22-25 年CAGR 约 4%。供给端，由于中低端铝电解电容竞争激烈，日系厂商因成本劣势转向高端市场，为国产厂商提供充分的国产替代空间，国产铝电解电容双雄艾华集团和江海股份在铝电解电容市场份额由 2013 年的7%提升至 2020 年的 13% ◼ 公司持续优化产品结构，重视研发攻克高端市场：公司一方面不断巩固在照明、手机快充领域的龙头地位，另一方面积极扩张消费电子以及工业领域中高端产品应用领域的市场，稳步提高公司销售业绩。产业链纵向延伸方面，公司拥有完整的产业链，一体化、降本优势突出。产品横向拓张方面，公司重视研发，已逐步突破固态电容、MLPC 等高端产品。公司根据市场需求，丰富产品结构，拓展工业电源市场份额，逐渐将产品重心由传统优势 LED 照明领域转向消费电源、工业电源等景气度更优赛道。2017-2022 年，工业电源板块营业收入占比由 26.22%上升为45.62%，营业收入额由 4.5 亿元增长为 14.63 亿元。2023 年上半年，新能源（光伏、储能、风电）、新能源汽车、工业类市场需求进一步扩大，公司技术持续创新，工业控制类电容占比同比提升 11.93%。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司是国产铝电解电容龙头，产品结构优化打开成长天花板。基于此，我们预测，公司 2023-2025 年营业收入为36.8/41.7/49.4 亿元，归母净利润为 4.6/5.32/6.35 亿元，当前市值对应 PE为 18.0/15.6/13.1 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：下游应用市场增长不及预期；行业竞争风险；生产成本波动风险。 -26%-23%-20%-17%-14%-11%-8%-5%-2%1%2022/8/302022/12/292023/4/292023/8/28艾华集团沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 34 内容目录 1. 投资逻辑：稳定增长的赛道，行业一流的公司 .............................................................................. 5 2. 国产铝电解电容龙头，年度营收稳健增长 ...................................................................................... 8 3. 铝电解电容日本厂商向高端产品倾斜，国产替代空间打开 ........................................................ 12 3.1. 需求：市场规模 22-25 年 CAGR 约 4%，新能源主导增长 ................................................ 13 3.2. 供给：日本厂商向高端产品倾斜，国产替代空间打开....................................................... 18 3.2.1. 铝电解电容产业链分析................................................................................................. 18 3.2.2. 日本厂商向高端产品倾斜，国产替代空间打开......................................................... 20 4. 消费类铝电解电容行业领先，工业类快速拓展 ............................................................................ 22 4.1. 国产消费类铝电解电容龙头，产品结构日趋完善............................................................... 22 4.2. 一体化布局+精细化管理，人均创收稳步提升 .................................................................... 26 4.3. 重视研发攻克高端市场，积极扩产完善产品结构...........................