煤制烯烃盈利修复，新项目增量渐近

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月27日买 入宝丰能源（600989.SH）煤制烯烃盈利修复，新项目增量渐近核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学原料证券分析师：杨林联系人：余双雨010-88005379021-60375485yanglin6@guosen.com.cnyushuangyu@guosen.com.cnS0980520120002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价13.56 元总市值/流通市值99440/99440 百万元52 周最高价/最低价16.43/11.39 元近 3 个月日均成交额222.11 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《宝丰能源（600989.SH）-自有煤矿产能核增获批，原料自给率再提升》 ——2023-06-04《宝丰能源（600989.SH）-2023Q1 业绩环比改善，定增募资建设内蒙项目》 ——2023-04-22《宝丰能源（600989.SH）-Q4 业绩短期承压，在建产能充足助力煤制烯烃龙头稳健成长》 ——2023-03-14《宝丰能源（600989.SH）-300 万吨/年烯烃项目环评获批，煤制烯烃龙头扬帆起航》 ——2022-11-25《宝丰能源（600989.SH）-三季度景气下行业绩承压，煤制烯烃龙头稳健成长》 ——2022-10-30公司 2023Q2 业绩受产品价格下跌影响而有所下降。公司发布 2023 年半年度报告，2023H1 营收 130.9 亿元（同比-9%），归母净利润 22.57 亿元（同比-44%）；其中 2023Q2 单季度营收 63.57 亿元（同比-19%，环比-6%），归母净利润 10.72 亿元（同比-53%，环比-10%），营收下降主要由于产品价格下降。2023Q2 销售毛利率为 27.84%（同比-13.0pct，环比+0.1pct），销售净利率为 16.86%（同比-11.9pct，环比-0.7pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.33%、2.98%、0.89%、1.13%，总费用率 5.34%（同比+1.7pct，环比+1.3pct），主要由于产能增加，人员人工成本增加等。2023Q2 公司主营产品聚烯烃产销量下降，焦炭产销量提升。2023Q2 公司主营产品聚乙烯/聚丙烯/焦炭产量分别为 15.63/14.96/179.32 万吨，同比 -17%/-13%/+17% ， 环 比 -13%/-10%/+12% ； 销 量 分 别 为15.66/14.20/183.94 万吨，同比-17%/-22%/+25%，环比-15%/-20%/+17%。尽管 2023 年上半年聚烯烃行业景气度较低，公司作为煤制烯烃龙头，成本优势显著，行业景气度回暖后盈利能力弹性较大。2023Q2 公司聚烯烃毛利改善，自产煤炭毛利收窄。2023 年上半年，聚烯烃价格有所下滑。2023 年 1-6 月公司主要产品聚乙烯/聚丙烯/焦炭的不含税 平 均 售 价 分 别 为 7072.35/6809.69/1566.20 元 / 吨 ， 同 比-8%/-11%/-34%；主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤/煤焦油的平均 采 购 单 价 为 664.79/1280.35/523.53/4445.83 元 / 吨 ， 同 比-4%/-26%/+3%/+7%。由于原料煤价格跌幅较大，二季度公司聚烯烃毛利明显改善，而自产煤炭毛利收窄。三季度国内农膜需求旺季，叠加全球原油市场消费旺季对油制烯烃成本面的支撑，聚烯烃价格有望回升。新建、扩建项目陆续投产，提供利润新增量。公司所属三个在产煤矿煤炭产能 820 万吨/年，一个在建煤矿产能 90 万吨/年，合计 910 万吨/年。另外还拥有煤炭产能 480 万吨/年的宁夏红墩子煤业有限公司 40%股权。宁东三期烯烃项目（除 EVA 装置外）建成投产，其中 150 万吨/年甲醇装置、40 万吨/年聚乙烯装置、50 万吨/年聚丙烯装置已经投入试生产；内蒙古 300 万吨/年烯烃项目建设按照既定计划顺利进行。风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：由于公司主营产品价格偏弱，我们调整公司 2023-2025 年归母净利润预测为 59.31/84.83/140.92 亿元（原值为 89.7/118.0/158.5 亿元），同比增速-6%/+43%/+66%，对应 EPS 为 0.81/1.16/1.92 元，当前股价对应 PE为 17/12/7X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)23,30028,43029,86337,04651,055(+/-%)46.3%22.0%5.0%24.1%37.8%净利润(百万元)707063035931848314092(+/-%)52.9%-10.9%-5.9%43.0%66.1%每股收益（元）0.960.860.811.161.92EBITMargin37.3%28.3%28.5%31.8%34.8%净资产收益率（ROE）23.0%18.6%16.0%20.3%28.6%市盈率（PE）14.115.816.811.77.1EV/EBITDA11.315.111.28.15.5市净率（PB）3.242.942.682.382.02资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2023Q2 业绩受产品价格下跌影响而有所下降。公司发布 2023 年半年度报告，2023H1 营收 130.9 亿元（同比-9%），归母净利润 22.57 亿元（同比-44%）；其中，烯 烃 / 焦 化 / 精 细 化 工 产 品 营 收 分 别 为 58.5/54.3/17.2 亿 元 ， 同 比-7.0%/-16.33%/+9.60%。2023Q2 单季度营收 63.57 亿元（同比-19%，环比-6%），归母净利润 10.72 亿元（同比-53%，环比-10%），营收下降主要由于产品价格下降。2023Q2销售毛利率为 27.84%（同比-13.0pct，环比+0.1pct），销售净利率为 16.86%（同比-11.9pct，环比-0.7pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.33%、2.98%、0.89%、1.13%，总费用率 5.34%（同比+1.7pct，环比+1.3pct），主要由于产能增加，人员人工成本增加等。图1：宝丰能源营业收入及同比增速（单位：亿元、%）图2：宝丰能源单季营业收入及同比增速（单位：亿元、%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：宝丰能源归母净利润及同比增速（单位：亿元、%）图4：宝丰能源单季归母净利润及同比增速（单位：亿元、%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：宝丰能源毛利率、净利率图6：宝丰能源季度毛利率