青岛啤酒(600600)2023年中报业绩点评：产品结构升级顺利，全年业绩释放确定性高

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 8 月 27 日 公司研究 产品结构升级顺利，全年业绩释放确定性高 ——青岛啤酒（600600.SH）2023 年中报业绩点评 买入（维持） 当前价：95.70 元 作者 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：汪航宇 执业证书编号：S0930523070002 021-52523174 wanghangyu@ebscn.com 联系人：鲁俊 021-52523835 Lujun1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 13.64 总市值(亿元)： 1305.57 一年最低/最高(元)： 79.49/123.49 近 3 月换手率： 23.43% 股价相对走势 -22%-10%1%12%24%07/2209/2212/2204/23青岛啤酒沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 2.13 -0.81 -2.50 绝对 -2.82 -2.38 -10.25 资料来源：Wind 相关研报 业绩符合预期，关注 23 年高确定性标的——青岛啤酒（600600.SH）2023 年一季报点评（2023-04-24） 22 年利润略超预期，23 年业绩释放确定性较高——青岛啤酒（600600.SH）2022 年年报点评（2023-03-24） 事件：公司发布 2023 年中期业绩，23H1 实现收入 215.9 亿元，同比+12%；归母净利润 34.3 亿元，同比+20.1%；扣非归母净利润 32.3 亿元，同比+24.6%。其中Q2 实现收入 108.9 亿元，同比+8.2%；归母净利润 19.7 亿元，同比+14.4%；扣非归母净利润 18.8 亿元，同比+19.8%。 量价齐升，结构升级趋势延续。 1）量价拆分看，23H1 啤酒收入为 213.65 亿元，其中销量 502 万吨，同比+6.4%（23Q2 销量同比+2.7%）。23H1 吨酒价 4254 元，同比+5.3%（23Q2 吨酒价同比+5.4%），主要系公司上半年加快产品结构优化。2）分结构看，23H1 青岛主品牌实现销量 281.2 万吨，同比+8.2%，其中中高档及以上产品销量为 197.5 万吨，同比+15%。公司不断进行产品创新，上半年推出 1 升水晶纯生高端生鲜产品，最大限度保留了啤酒的新鲜风味，满足消费者对高端生鲜啤酒的需求。3）分区域看，23H1 公司山东/华南/华北/华东/东南/港澳台及海外地区收入分别同比+13.5%/+7.8%/+10.8%/+13.9%/+6.4%/-3.0%，23H1 随着防疫政策优化，大陆地区收入均实现正增长。 成本压力缓解及产品结构升级改善盈利能力。 1）23H1/23Q2 公司毛利率分别为 39.21%/40.08%，同比+1.11/+1.76pcts，公司毛利率同比增长主要系包材价格同比下降，以及产品结构提升。2）23H1/23Q2 公司销售费用率分别为 11.06%/8.32%，同比+0.03/+0.18pcts，主要系线下场景逐步修复，公司加大品牌宣传力度。公司以“体育营销+音乐营销+体验营销”为主线，聚焦推进白啤等新主流产品传播推广，巩固提升青岛啤酒中高端产品的竞争优势。3）23H1/23Q2 管理费用率分别为 3.03%/3.08%，同比-0.63/-0.41pcts，主要系股份支付费用同比减少。4）分地区看，23H1 华南及华东净利率改善明显，分别实现净利率 16.92%/10.09%，分别同比+1.96/+5.08pcts。5）综合来看，23H1/23Q2 公司销售净利率达到 16.12%/18.45%，同比+1.03/+1pcts。 旺季高基数下销量或承压，全年利润释放确定性仍较高。 23 年随着防疫政策优化，即饮消费场景逐步修复，带动啤酒结构加速升级，上半年青岛白啤销量增长较快，纯生、1903、经典销量亦有不错表现。展望下半年，旺季由于高基数等原因预计销量承压（较 21 年同期销量预计有增长），但公司整体业绩释放确定性仍较高，1）产品结构加速升级：疫后餐饮渠道修复，我们预计 23 年白啤、纯生、1903 销量有望实现双位数增长。2）成本压力缓解，毛利率仍有扩张空间：当前铝、瓦楞纸等包材价格同比有所下降，缓解部分成本压力；加上澳麦双反关税于 23 年 8 月取消，预计将对明年毛利率产生正面影响。 盈利预测、估值与评级：我们维持公司 2023-2025 年归母净利润分别为45.07/53.22/61.62 亿元，折合 2023-2025 年 EPS 分别为 3.30/3.90/4.52 元，当前股价对应 2023-25 年 PE 分别为 29x/25x/21x，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响超预期，高端化进程低于预期。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 青岛啤酒（600600.SH） 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 30,167 32,172 34,920 37,497 39,831 营业收入增长率 8.67% 6.65% 8.54% 7.38% 6.23% 净利润（百万元） 3,155 3,711 4,507 5,322 6,162 净利润增长率 43.34% 17.59% 21.47% 18.08% 15.79% EPS（元） 2.31 2.72 3.30 3.90 4.52 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.72% 14.55% 16.36% 17.80% 18.94% P/E 41 35 29 25 21 P/B 5.7 5.1 4.7 4.4 4.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023-08-25 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 青岛啤酒（600600.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 30,167 32,172 34,920 37,497 39,831 营业成本 19,091 20,318 21,207 22,348 23,405 折旧和摊销 1,057 1,084 1,390 1,385 1,379 税金及附加 2,319 2,391 2,595 2,786 2,960 销售费用 4,097 4,200 4,593 4,895 5,160 管理费用 1,693 1,473 1,599 1,717 1,784 研发费用 31 63 68 73 78 财务费用 -243 -421 -356 -576 -720 投资收益 186 170 170 170 170 营业利润 4,455 5,001 6,032 7,117 8,265 利润总额 4,479 5,006 6,067 7,166 8,304 所得税 1,223 1,201 1,456 1,720 1,993 净利润 3,25