【债券深度报告】历年评级调整全景及2023年新特征

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券深度报告 2023 年 08 月 18 日 【债券深度报告】 历年评级调整全景及 2023 年新特征  2022 年疫情扰动加剧环境下，发债企业经营承压，2023 年以来经济呈现弱复苏态势，企业经营环境略有好转。自信评行业新规 2022 年 8 月 6 日起正式实施也已近一年，在此背景下今年评级调整情况与往年相比有何变化？  历年评级调整情况与 2023 年特征 1、历年来评级调整概览与趋势：1）2015 年以来我国信用债主体评级上调数量均高于下调数量，2021 年信评行业新规出台（一年后正式施行）、监管趋严，同时疫情反复对企业盈利造成冲击，当年下调数量首次高于评级上调数量。2）2022 年主体评级下调数量减少，但仍高于上调数量，一定程度受 2021 年各行业复苏态势明显，带来年报数据改善影响。3）2023 年经济呈现恢复向好趋势，房地产监管政策有所放松，房地产、建筑装饰行业主体没有类似去年出现大幅调整，信用债主体评级下调数量再次低于评级上调数量。 2、各评级公司主体评级调整情况：1）2015 年以来新世纪、中诚信的上调主体数量/下调主体数量比重最高，分别为 2.08 倍和 1.80 倍。远东资信最低，为0.44 倍，但样本少，参考性较弱，投资者付费的中债资信为 0.71 倍。2）评级正式施行后，各评级公司评级下调方式趋缓，一次性下调 3 子级及以上的情况 2023 年以来仅 1 起。3）2023 年以来中债资信、联合、中诚信、中证鹏元下调主体评级数量较多，合计占全部下调数量的 84%。中债资信下调评级的主体债项隐含评级大部分在 AA(2)及以上，市场认可度尚可，分布区域涵盖发达地区及不发达地区，或反应投资者付费模式下，评级上调压力较小。联合、中诚信、中证鹏元下调企业债项隐含评级多位于 AA-以下，其调整与市场认可度、信用瑕疵等关联更大，多为尾部区域城投及各区域经营存在瑕疵的主体。 3、产业主体评级调整统计：1）2023 年民营企业利好政策不断出台，对民营经济支持力度加大，产业主体评级下调次数低于产业主体评级上调数量。2）非银金融、银行为评级调整主力，地产、建筑装饰调整趋缓。具体看，2023年初以来，非银金融主体评级下调 6 次，上调 17 次；银行主体评级下调 4 次，上调 7 次；房地产主体评级下调 1 次，上调 1 次，分别为广州市时代控股、中海宏洋地产集团有限公司；建筑装饰主体评级下调 3 次，上调 1 次。 4、城投主体评级调整统计：1）2015 年以来，城投主体评级上调主体数量远高于下调主体数量，2021 年评级新规出台后开始发生转变，2021-2022 年上调数量大幅减少，下调数量高于上调。2）2023 年以来有 29 次主体评级下调，与 2021 年、2022 年同期的 31 次、27 次接近，上调数量较 2022 年同期的 17次提升至 40 次，但较 2020 年同期大幅减少。  评级调整的原因分析 1、上调：城投看外部环境，产业看经营实力：1）城投主体评级上调的因素主要为重大外部支持与资产重组，包括股东及相关各方以资产划转、资金注入、财政补贴、税收返还等各方式的大力支持，重大资产重组，债券发行渠道顺畅，区域经济发展状况以及主体在区域的地位等，受外部环境影响更大。2）产业主体评级上调的因素主要为自身基本面业绩与经营实力，包括业务市场竞争力、资产结构质量、盈利能力以及担保方的实力等，受自身经营实力影响较大。 2、下调：城投、产业均受自身经营状况、资产流动性影响较大：1）城投主体评级下调的因素主要为回款效率低、流动性压力大与非标债务逾期，包括土地开发业务存在压力、回款效率低、资产变现能力弱、流动性压力上升，以及借款本息逾期、票据逾期、被列为失信被执行人、部分未结清借款及担保被列为关注或不良类、存在大额股份被冻结等情况。2）产业主体评级下调的因素主要为利润出现亏损与资产质量差，包括销售金额持续下滑、净利润亏损、投资类资产退出不及预期、被出具保留意见的审计报告、货币资金存量不足、资产价格波动对公司资本结构稳定性造成影响、未来存在减值风险等。  风险提示：数据统计口径出现偏差、弱资质主体评级调整超预期。  证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com 执业编号：S0360521070001 相关研究报告 《【华创固收】行情极致演绎，信用择券以流动性优先——从 2023Q2 前五大持仓看债基信用策略》 2023-08-06 《【华创固收】“债券时间”，债基规模重返赎回潮前——债基、货基 2023Q2 季报解读 20230805》 2023-08-05 《【华创固收】转债仓位较稳定，看好结构性修复机会——23Q2 公募基金可转债持仓点评》 2023-08-04 《【华创固收】金融租赁行业信用研究与投资序列——非银金融行业债券投资手册之三》 2023-07-31 《【华创固收】中小银行专项债：改革化险重要工具——地方债面面观系列之二》 2023-07-20 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 其一，本文系统回顾了 2015 年以来信用债发行主体的评级调整情况，在此基础上对 2023 年评级调整特点进行分析，从历年上调及下调数量、各评级机构特征、城投及产业主体区别等多个维度展开研究，更透彻地分析评级调整特征。 其二，根据 2023 年发布的评级报告，对部分主体的 2023 年评级调整原因的相关表述进行具体分析，对比不同主体的评级调整理由，进而分析 2023 年评级调整的主要依据及特点。 投资逻辑 2023 年信用债主体评级调整情况相对 2022 年同期略有好转，当前资产荒行情持续演绎，信用债配置机会值得重点关注，建议以中短端为主，票息策略继续维持相对优势。城投债方面，“一揽子化债政策”加持下尾部区域城投债安全性边际提升，关注隐债化解试点相关区域中未来可能提前兑付的城投债券投资机会、尾部区域高收益城投债券博弈机会以及山东、江西等中间梯队区域收益挖掘机会。产业债方面，地产支持政策频出下关注相关国企地产债配置机会；煤炭钢铁基本面亦有所好转，短端仍有挖掘空间；二永债方面，关注二级资本债的中短端品种波段交易机会，永续债中短端的中高等级品种的参与机会。 nMvMsQtMnMpPsRpRqRnRqR7NcM8OtRmMsQmPfQqQvNjMmNyQ8OoPmRwMsQnMuOtOpN 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、历年评级调整情况与 2023 年特征 ........