赤子城科技(9911.HK)社交业务利润率提升，游戏进展顺利

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 赤子城科技 (9911 HK) 社交业务利润率提升，游戏进展顺利 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 2.91 2023 年 8 月 25 日│中国香港 互联网媒体 23H1 归母净利 1.85 亿元，同增 124.1%，维持“买入”评级 公司发布 23 年中报：营收 13.7 亿元，同比基本持平；归母净利润 1.85 亿元，同增 124.1%。业绩增长主因公司社交业务内容生态调整后带动利润率提升，考虑到生态调整已基本完成，后续毛利率总体将维持在较高水平，我们调整23-25年归母净利至3.28/4.55/5.71亿元（前值2.31/4.24/5.34亿元），EPS 0.27/0.38/0.48 元，可比公司彭博一致预期 23 年 PE 均值 17.2X，考虑腾讯控股作为行业龙头有估值溢价，我们给予公司 23 年 10X PE，对应目标价 2.91 港币（前值 2.6 港币）。维持“买入”评级。 社交业务：实现高质量发展，主要产品利润率提升 社交业务营收 12.43 亿元，同降 1.8%，营收下降主因社交内容生态调整（停止与效益较低的主播合作，整体分成成本下降）所致，该调整帮助公司实现主要市场社交业务利润率的提高。23H1 公司社交业务实现高质量发展，产品商业化能力持续提升，公司已形成直播社交平台 MICO、语音社交平台YoHo、游戏社交平台 TopTop、陪伴社交平台 SUGO 等在内的产品矩阵。报告期内 MICO 利润率显著提升、YoHo 中东北非收入同增约 30%、TopTop收入同增超 150%、SUGO 收入同增超 5 倍。 创新业务：快速突破，精品游戏跑通规模化增长路径 创新业务营收 1.31 亿元，同增 21.1%。23H1 公司精品游戏进一步验证了 增长模型，开发了 3 款具有潜力的新产品。目前核心产品为自主研发的休閒合成类手游《Mergeland》系列，其中《Mergeland-Alice’s Adventure》的月流水已于 4 月超过 200 万美元。同时，团队正持续开拓更多游戏及品类，已孵化出合成类手游《Taylor’s Secret》、《Merge Cove》及数独游戏《Sudoku》等多个精品游戏项目，进展顺利。其中，《Sudoku》进入 data.ai 6 月美国中度休闲新品榜单 Top3。 发力多元人群社交，积极扩大社交版图；持续探索 AIGC 与主业深度融合 22 年起公司开始布局多元人群社交赛道。23 年 8 月，公司完成收购Chizicheng Strategy Investment 及其附属公司，蓝城兄弟 Blued、翻咔等产品并入到公司全球化社交产品矩阵中，公司社交业务版图边界进一步扩大，正式入局多元人群社交业务。通过优化获客模型、丰富变现场景、强化本地运营等一系列方式，公司帮助 Blued 大幅提升了在海外的运营能力和商业化能力；另外公司也在持续探索 AIGC 技术与公司业务的深度融合。在音视频社交等不同场景中，积极探索 AIGC+X 的更多形式，赋予 AI 不同的角色适用于产品不同的玩法和场景中，为用户带去更多的互动和陪伴。 风险提示：海外社交媒体竞争激烈、创新业务变现不及预期。 研究员 朱珺 SAC No. S0570520040004 SFC No. BPX711 zhujun016731@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 周钊 SAC No. S0570517070006 SFC No. BQA910 zhouzhao@htsc.com +(86) 10 5679 3958 华泰证券研究所分析师名录 基本数据 目标价 (港币) 2.91 收盘价 (港币 截至 8 月 25 日) 1.52 市值 (港币百万) 1,811 6 个月平均日成交额 (港币百万) 3.03 52 周价格范围 (港币) 1.05-2.30 BVPS (人民币) 0.77 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 2,360 2,800 3,700 4,780 5,452 +/-% 99.71 18.64 32.16 29.19 14.06 归属母公司净利润 (人民币百万) (286.28) 130.13 327.54 455.18 570.94 +/-% (821.34) (145.46) 151.70 38.97 25.43 EPS (人民币，最新摊薄) (0.26) 0.11 0.27 0.38 0.48 ROE (%) (56.51) 21.97 36.59 34.31 30.48 PE (倍) (5.49) 13.09 5.20 3.74 2.98 PB (倍) 3.30 2.41 1.57 1.08 0.78 EV EBITDA (倍) (4.19) 5.37 1.65 0.60 0.03 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(3)411171.01.52.02.53.0Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(港币)赤子城科技相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 赤子城科技 (9911 HK) 盈利预测假设变动表 盈利预测假设变动主要因为公司 22 年以来开始进行占公司主要营收的社交业务的内容生态调整，举措为停止与效益较低的主播合作，将资源向投资回报率较高的主播倾斜，推动社交业务利润率提升。同时，公司在 23 年 8 月完成蓝城兄弟并表，后续计划在海外推广蓝城兄弟社交业务，预计会产生相关成本。综上考虑，我们将 23-25 年毛利率调整为 41%/39%/41%（前值为 36%/38%/40%）。 图表1： 盈利预测假设变动表 调整后 核心假设 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 综合毛利率 43% 38% 41% 39% 41% 调整前 核心假设 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 综合毛利率 43% 38% 36% 38% 40% 资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究预测 可比公司估值 图表2： 可比公司估值表 (2023 年 8 月 25 日) 市值 盈利预测 PE(x) 代码 名称 (百万) 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E MOMO O 陌陌 18,000 1,484 1,783 1,886 12.13 10.10 9.54 0700 HK 腾讯控股 3,058,000 188,243 125,636 154,605 16.24 24.34 19.78 平均 17.2X 资料来源：Bloomberg、华泰研究 图表3： 赤子城科技 PE-Bands 图表4： 赤子城科技 P