国内铜领先企业，Q2业绩符合预期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：11.14 元 分析师：谢鸿鹤 执业证书编号：S0740517080003 Email：xiehh@zts.com.cn 分析师：郭中伟 执业证书编号：S0740521110004 Email：guozw@zts.com 研究助理：于柏寒 Email：yubh@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,004 流通股本(百万股) 2,004 市价(元) 11.14 市值(百万元) 22,320 流通市值(百万元) 22,320 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 127,058 134,915 138,141 140,242 152,040 增长率 yoy% 44% 6% 2% 2% 8% 净利润（百万元） 649 1,809 2,032 2,127 2,320 增长率 yoy% 71% 179% 12% 5% 9% 每股收益（元） 0.32 0.90 1.01 1.06 1.16 每股现金流量 2.53 3.03 2.51 5.28 1.75 净资产收益率 5% 11% 11% 10% 10% P/E 34.7 12.5 11.1 10.6 9.7 PEG 0.49 0.07 0.90 2.26 1.07 P/B 2.4 1.7 1.5 1.4 1.2 备注：股价取自于 2023 年 08 月 23 日 投资要点  事件：公司发布 2023 年半年报，2023H1 公司实现营业收入 707.94 亿元，同比+9.92%，实现归母净利润 10.1 亿元，同比+45.21%，实现扣非归母净利润 9.84 亿元，同比+44.31%。单季度来看，23 年 Q2 公司实现营业收入 407.31 亿元，同比+14.7%，环比+35.5%，实现归母净利润 5.32 亿元，同比+65.25%，环比+11.1%。  公司 Q2 业绩符合预期。分产品来看，1）阴极铜：量增价减。2023H1 公司阴极铜营收550.76 亿元，同比+15.61%，营收占比 77.8%；阴极铜业务毛利为 18.85 亿元，同比+5.3 亿元；毛利率为 3.42%，同比+0.58pcts。从量来看，生产铜精矿含铜 3.12 万吨，同比基本持平；生产阴极铜 65.87 万吨，同比增长 6.44%。从价来看，23H1 铜均价在 6.79 万元/吨，同比-5.58%。2）贵金属：量价齐升。2023H1 公司贵金属营收 66.29 亿元，同比+0.69%，营收占比 9.36%；贵金属业务毛利为 3.47 亿元，同比+1 亿元；毛利率 5.24%，同比+0.69pcts。从量来看，公司生产黄金 9.80 吨，同比增长 17.36%；生产白银401.49 吨，同比增长 28.12%。从价来看，金均价在 432.98 元/克，同比+10.55%；银均价在 5264.6 元/千克，同比+8.5%。3）硫酸：拖累公司整体毛利。2023H1 公司硫酸营收 3.11 亿元，同比-75.23%，营收占比 0.44%；硫酸毛利-0.82 亿元，同比-10 亿元；毛利率为-26.4%。从价来看，上半年硫酸供给过剩，价格整体呈下跌趋势，硫酸价格从 2022H1 的 575 下跌至 2023H1 的 130 元/吨（不含税）。从量来看，公司生产硫酸 239.17 万吨，同比增长 9.34%。  费用管控能力优。2023Q2 公司期间费用率为 1.34%，同比减少 0.6pcts。具体来看，销售费用由 0.16%→0.17%，同比+0.01pcts；管理费用率由 0.97%→0.53%，同比-0.45pcts；财务费用率由 0.57%→0.44%，同比-0.13pcts；研发费用率由 0.23%→0.2%，同比-0.02pcts。  背靠中铝集团，内延外扩，铜保有量有望进一步提升。2022 年下半年，公司收购迪庆有色少数股权（股权比例从 50.01%提高至 88.24%）。目前，公司拥有迪庆有色普朗铜矿、玉溪矿业大红山铜矿等矿山主要分布在三江成矿带，具有良好的成矿地质条件和进一步找矿的潜力。报告期内，公司开展矿产勘查活动，预估新增推断级以上铜资源金属量 2.44 万吨。截止 2023 年 6 月末，公司保有矿石量 9.87 亿吨，铜金属量 370.70 万吨，平均品位 0.38%。除此之外，公司背靠中铝集团，为解决同业竞争问题，中铝矿业国际拥有的秘鲁 Toromocho 铜矿（年精炼铜产能约 30 万吨）等资源，未来资产注入可期。  盈利预测：产量方面，根据公司披露，公司预计 2023 年自产精矿含铜 6.33 万吨，阴极铜 128 万吨，黄金 12.2 吨，白银 470 吨，硫酸 492 万吨。价格方面，我们假设 2023-2025 年铜价为 6.8/6.9/7.1 万元/吨。预计 2023-2025 年公司实现营业收入 1381.4/1402.4/1520.4 亿元，实现归母净利润 20.32/21.27/23.2 亿元，对应 PE 分别为 11/11/10X，给予“增持”评级。  风险提示事件：宏观经济政策波动、疫情反复、金属价格波动超预期、生产安全检查力度超预期以及研报使用信息更新不及时风险等。 国内铜领先企业，Q2 业绩符合预期 云南铜业(000878.SZ)/有色金属 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 24 日 [Table_Industry] -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08云南铜业 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：2023Q2 公司营收同比+14.71% 图表 2：2023Q2 公司归母净利同比+65.3% 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表 3：2023Q2 公司净利同比变化情况（亿元） 图表 4：2023Q2 公司净利环比变化情况（亿元） 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表 5：公司主要财务指标变化（亿元） -100102030405060700501001502002503003504004502020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营业收入（亿元：左轴） YoY（%：右轴） -300-200-1000