硅料电池出货高增，N型电池技术持续突破

电力设备 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 8 月 25 日 600438.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 31.24 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (19.3) (5.9) (19.3) (46.5) 相对上证综指 (18.2) (3.3) (15.4) (42.4) 发行股数 (百万) 4,501.97 流通股 (百万) 4,501.97 总市值 (人民币 百万) 140,641.47 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,068.33 主要股东 通威集团有限公司 43.85 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 8 月 24 日收市价为标准 相关研究报告 《通威股份》20230508 《通威股份》20221028 《通威股份》20220822 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电力设备：光伏设备 证券分析师：武佳雄 jiaxiong.wu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523070001 联系人：李天帅 tianshuai.li@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122080057 通威股份 硅料电池出货高增，N 型电池技术持续突破 公司发布 2023 年半年报，盈利同比增长 9%。公司硅料电池出货快速增长，持续拓展组件销售渠道，加快推动电池新技术研发与量产；维持买入评级。 支撑评级的要点  2023 年上半年盈利同比增长 9%：公司发布 2023 年半年报，实现收入740.68 亿元，同比增长 22.75%，实现归母净利润 132.70 亿元，同比增长8.56%，实现扣非净利润 126.20 亿元，同比增长 1.02%。  硅料电池销量保持高增，核心指标领跑行业：2023 年上半年，公司实现高纯晶硅销量 17.77 万吨，同比增长 64%，国内市占率达到 30%左右，目前生产成本已降至 4 万元/吨以内；上半年，公司实现电池片销量35.87GW（含自用），同比增长 65%。单晶 PERC 电池非硅成本较 2022年降低 16%，产品 A 级率、电池转换效率、碎片率等核心指标领跑行业。  组件产能快速提升，持续拓展组件销售渠道：2023 年上半年，公司累计实现组件销量 8.96GW，目前组件年产能提升至 55GW。公司聚焦国内重点大客户开发，累计中标超 9GW。海外市场方面，公司上半年聚焦欧洲、亚太、南美等市场，通过头部分销商合作、代理人模式推广、全球化团队打造等方式，加强渠道拓展，完成超 6GW 海外框架订单签约。  加快推动 N 型电池新技术的研发与量产：在 TOPCon 方面，目前公司 TNC电池量产平均转换效率提升至 25.7%（未叠加 SE 技术），良率超过 98%。在 HJT 方面，公司 THC 中试线当前最高转换效率已达到 26.49%，210 尺寸66 版型组件功率达到 743.68W，在硅片厚度减薄至 110μm 的条件下，量产良率依然可达到 97%以上。公司铜互连技术在设备、工艺和材料等方面的开发均取得重要突破，持续推动 HJT 产业化进程加快。 估值  在当前股本下，结合公司年报及行业供需情况，我们将公司 2023- 2025年预测每股收益调整至 3.89/3.19/4.07 元（原预测 2023-2025 年每股收益为 4.42/4.38 /5.03 元），对应市盈率 8.0/9.8/7.7 倍；维持买入评级。 评级面临的主要风险  光伏制造产能过剩风险；新技术迭代风险；光伏产业政策风险；扩产进度不达预期；饲料原材料价格波动。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 63,491 142,423 131,833 155,954 188,290 增长率(%) 43.6 124.3 (7.4) 18.3 20.7 EBITDA(人民币 百万) 14,399 45,922 31,291 29,281 34,593 归母净利润(人民币 百万) 8,208 25,726 17,500 14,354 18,336 增长率(%) 127.5 213.4 (32.0) (18.0) 27.7 最新股本摊薄每股收益(人民币) 1.82 5.71 3.89 3.19 4.07 原先预测摊薄每股收益(人民币) 4.42 4.38 5.03 调整幅度 (%) (12.0) (27.2) (19.1) 市盈率(倍) 17.1 5.5 8.0 9.8 7.7 市净率(倍) 3.8 2.3 1.9 1.6 1.3 EV/EBITDA(倍) 16.2 4.3 3.8 3.6 2.4 每股股息 (人民币) 0.9 2.9 0.8 0.3 0.3 股息率(%) 2.0 7.4 2.6 1.0 1.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 (43%)(33%)(24%)(14%)(4%)6%Aug-22 Sep-22 Oct-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 通威股份 上证综指 2023 年 8 月 25 日 通威股份 2 图表 1. 2023 年上半年业绩摘要 (人民币，百万) 2022 年上半年 2023 年上半年 同比(%) 营业收入 60,339.21 74,068.16 22.75 营业成本 39,184.65 48,780.96 24.49 毛利润 21,154.56 25,287.20 19.54 营业税金及附加 319.32 458.61 43.62 管理费用 1,565.59 2,056.48 31.35 销售费用 491.84 783.67 59.34 营业利润 17,259.92 20,389.61 18.13 资产减值 (336.73) (1,453.97) 331.79 财务费用 575.18 215.71 (62.50) 投资收益 45.64 (151.51) (431.94) 营业外收入 33.69 19.91 (40.90) 营业外支出 493.04 34.41 (93.02) 利润总额 16,800.56 20,375.10 21.28 所得税 2,564.38 3,291.93 28.37 少数股东损益 2,012.39 3,812.93 89.47 归属于母公司的净利润 12,223.79 13,270.24 8.56 基本每股收益(元) 2.72 2.95 8.55 毛利率(%) 35.06 34.14 (0.92 个百分点) 净利率(%) 23.59 23.06 (0.53 个百分点) 资料来源：万得，中银证券 2023 年 8 月 25 日