宏观专题研究：地产的历史“大变局”

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 宏观专题研究 地产的历史“大变局” 2023 年 08 月 23 日 2022 年已处在人口结构关键转折点，这或许是我们理解中国地产，所有宏观问题的起点。呼应 7 月政治局会议判断，“我国房地产市场供求关系发生重大变化”，我们理解这一判断不同以往而又颇具拐点意义。 ➢ 往回看四十年，往后推演三十年，我们可以把握中国地产的两大历史事实。 第一个事实，中国地产销售将是一个巨大的倒 U 型曲线。 中国房改启动偏晚，住房需求在短期内集中迸发。过去几代人（50 后-80 后）同时释放住房需求。2021 城镇居民户均 1 套房，存量住房既无短缺，也不过剩。这就意味着，2023年以后购房主体会更纯粹，几代人一起买房时代过去，新成立的年轻家庭才是购房主体。 中国人口结构规律是 1990 年之后出生人口趋势下降，故而未来三十年中国商品住宅销售中枢或趋势性走低。只不过未来地产下行速度并非线性，而是十年一阶段，梯次下移。 第二个事实，中国地产销售顶点或在 2021 年，历史高峰落在 2016-2021 年。 2016-2021 年，中国商品住宅销售达到了历史高峰期（年均销售 15 亿平）；2021 年商品住宅销售 15.6 亿平，为历史顶点。 刚需人口高峰（1985-1990 年出生人口支撑 2016-2021 年刚需）、二胎政策驱动（2016年放开二胎）、棚改货币化（2015 年启动棚改货币化）三重因素共振，最终我们在 2016-2021 年见证了史诗级高峰。直至 2053 年，这三大因素不再重来，销售高峰或难再现。 ➢ 展望未来，中国地产销售中枢下移的过程中还将迎来四个关键趋势。 趋势一，商品住宅从总量供给不足到供需基本平衡。2021-2022 年，中国家庭户终于实现 “户均一套房”。2021 年户均 1.01 套商品住宅，2022 年户均 1.03 套。正因如此，我们将 2022 年判定为中国商品住宅的重要历史拐点。这也意味着“房地产市场供求关系发生重大变化”，2022 年以后，总量商品住宅持续二十余年的供给短缺，宣告结束。 趋势二，未来十年将是商品住宅的大分化时代。充分考虑中国的人口结构和商品住宅结构，未来高低能级城市、人口流入流出城市，房地产供需状态存异，地产价格迎来分化。2021年后不同地区城市地产价格分化，已对这一趋势开始预演。 未来高低品质住宅供需同样面临分化——高品质住宅仍受 80 甚至 90 后置业需求追捧；低品质住宅持有主体（60-80 后）多，刚需主体（90 后）少，低品质住宅或面临折价。 趋势三，大部分商品住宅将褪去金融属性，回归正常消费属性。房改之后二十余年，商品住宅供给赶不上需求。短缺衍生出“稀缺”假象，而稀缺性又是金融定价的底层逻辑，这也是为何过去二十余年，中国绝大部分商品房均带有金融属性，通俗来说就是房价普涨。 未来绝大部分地区的绝大部分类型住宅，供需格局逆转，所以绝大部分住宅之前因为短缺而带来的金融属性，或将消退。除了少量住宅，绝大部分商品住宅注定重拾消费属性。 趋势四，未来中国地产或有能动空间在于人口持续流入地区的城市更新。2003 年之前建造的老旧住宅，包括城市自建房、公有住房等类型住宅，仍占据一定总量住宅比例。如何能够有效改善这部分住宅质量，或许是未来刚需之外的或有增量。这一部分体量几何，我们需要更进一步观察。 ➢ 理解当前所处宏观状态、资产定价和政策逻辑。 地产长期趋势背后，决定因素在于人口结构规律。2016-2021 年中国棚改货币化加速城镇化，最终中国地产在 2021 年达到历史高点，2022 年或迎来历史拐点。 近两年，国内最重要的宏观主线莫过于地产供需格局转变、中枢下移。把握这一主线之后，我们能够更加理解当前政策以及流动性宽松的内在逻辑，也能更好理解资产定价主脉络。 ➢ 风险提示：地产政策调控超预期；地产供需变动超预期 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 相关研究 1.中国出口新纪元系列（一）：中国出口的升级之路-2023/08/22 2.2023 年 8 月 LPR 下调点评：为何 5 年期 LPR 岿然不动？-2023/08/21 3.全球大类资产跟踪周报：美元再度走强-2023/08/20 4.2023 年二季度货政执行报告点评：央行关注什么？-2023/08/18 5.2023 年 7 月经济数据点评：关注利率下行和分母驱动逻辑-2023/08/15 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 引言 ............................................................................................................................................................................ 3 1 2022 年或是历史级别的大拐点 ................................................................................................................................ 4 2 2016-2021 经历了空前绝后的销售高峰 ................................................................................................................... 5 3 拐点前后地产供需格局发生根本转变 ........................................................................................................................ 6 4 大拐点之后中国地产将迎来四个趋势 ........................................................................................................................ 8 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 11 插图目录 ................................................................................