库存周期与资产配置系列(二)：中美库存运行比较

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证券研究报告·宏观深度 中美库存运行比较 ——库存周期与资产配置系列（二） 核心观点 1. 参考中国库存周期使用的指标与美国库存结构特征，美国库存指标我们选取销售总额与库存总额、库销比作为参考。与中国库存周期不同，对于美国库存的波动，本文仅划分为补库存和去库存两个阶段。 2. 从历史经验来看，美国有望于 2024 年上半年结束去库存，开启新的一轮补库存。考虑到美国通胀及货币政策的变化，美国库存上行空间仍需观察。 3. 目前美国绝大多数行业库存增速已连续数月下降，但不同行业有所分化。设备、汽车处于补库存阶段。木材、计算机、电子元器件等产品处于深度去库存阶段。 参考中国库存周期使用的指标与美国库存结构特征，美国库存指标我们选取销售总额与库存总额、库销比作为参考。销售额变化是库存变化的领先指标。从历史来看，美国销售总额变化大约领先库存总额变化平均在半年至 1 年，目前尚未观察到拐点。库存销售比可用于评估库存水平与销售水平之间的关系，目前库销比仍处于相对较高的位置。 对于美国的库存波动，本文仅划分为补库存和去库存两个阶段。1994年以来，美国经历了 7 轮完整的库存起伏，目前处在第八轮的去库存阶段。我们判断，美国有望于 2024 年上半年结束去库存，开启新的一轮补库存，原因有如下两点。首先，美国去库的平均时长仅为 21 个月，因此，美国有望在 2024 年上半年结束去库进程。其次，从订单驱动库存的角度来看，目前制造业新订单处于低位，且正在筑底。以新订单平均领先库存 10 个月见底来判断，美国也将于明年二季度开启补库进程。目前考虑到美国通胀及货币政策的变化，美国库存上行空间仍需观察。 目前美国绝大多数行业库存增速已连续数月下降，但不同行业有所分化。设备、汽车处于补库存阶段。从过去一年的趋势上来看，批发商耐用品库存中的机械设备和用品库存增速 24.25%，过去一年呈现着上行趋势。与此同时，美国制造商机械制品在去库存。这一情况符合制造业回流美国的趋势。从其制造业分项中来看能源设备、装卸运转设备库存增速较高。另一个行业汽车需求也较高，从零售商到批发商到制造业库存均保持较高增速。木材、计算机、电子元器件等产品处于深度去库存阶段。建筑相关产业链目前库存增速处于历史分位数的低点。制造商中的电子元器件、批发商中的电脑及电脑外围设备和软件库存下行，库存增速历史分位数为零；计算机及电子产品整体库存处于低位，历史分位数为 0.7%。 风险提示：海外经济衰退超预期，海外通胀韧性较强。 黄文涛 huangwentao@csc.com.cn SAC 编号:s1440510120015 SFC 编号:BEO134 王大林 wangdalin@csc.com.cn 13651330571 SAC 编号：S1440520110002 发布日期： 2023 年 08 月 22 日 相关研究报告 2023-07-26 【中信建投宏观】：库存周期筑底后的行业运行 宏观经济 宏观经济研究 宏观深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 目录 一、美国库存指标选取与跟踪 ............................................................................................................................... 1 （一）美国库存结构：制造商库存占比不断下降 ................................................................................ 1 （二）美国库存指标的选取：销售总额与库存总额 ............................................................................ 2 二、1994 年以来美国库存的运行 .......................................................................................................................... 3 （一）1994 年以来美国经历了 8 轮库存波动 ....................................................................................... 3 （二）美国各行业库存周期现状 ........................................................................................................... 5 三、中美库存周期比较 ........................................................................................................................................... 9 四、中美库存周期下的资产表现 .......................................................................................................................... 11 （一）股市 .............................................................................................................................................. 11 （二）债市 ............................................................................................................................................. 12 （三）美元及黄金 ................................................................................................................................. 12 风险分析 ....................................................................................................