加大研发投入，金葡菌疫苗三期临床有序推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月21日增 持欧林生物（688319.SH）加大研发投入，金葡菌疫苗三期临床有序推进核心观点公司研究·财报点评医药生物·生物制品证券分析师：张佳博证券分析师：陈益凌021-60375487021-60933167zhangjiabo@guosen.com.cnchenyiling@guosen.com.cnS0980523050001S0980519010002证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001基础数据投资评级增持(首次评级)合理估值17.88 - 19.16 元收盘价16.09 元总市值/流通市值6535/4638 百万元52 周最高价/最低价25.00/13.09 元近 3 个月日均成交额53.39 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告营收同比持平，研发加大投入。公司2023H1 实现营收2.33 亿元（同比+0.2%），归母净利润 2855 万元（同比-8.0%），扣非归母净利润 2009 万元（同比-22.7%）。2023Q1/Q2 单季度分别实现营收 0.67 亿元/1.66 亿元，分别同比+24.9%/-7.2%；分别实现归母净利润 385 万元/2469 万元，分别同比+156.6%/-34.8%。2023H1 公司研发投入合计达 6007 万元（同比+65.0%），其中费用化研发投入为 4157 万元（同比+31.8%），主要系四价流感裂解疫苗（MDCK 细胞）项目推进所致；资本化研发投入为 1850 万元（同比+280.1%），主要系重组金葡菌疫苗 Ph3 临床试验的加快推进所致。此外，公司 A 群链球菌疫苗、口服重组幽门螺杆菌疫苗（大肠杆菌）、鲍曼不动杆菌重组亚单位疫苗等处于临床前阶段。“超级细菌”疫苗进度领先，有望填补全球空白。耐药金葡菌是 WHO 认定的“超级细菌”，可导致严重院内感染，国内是高发区域，近几年平均检出率30%左右。耐药性导致现有抗生素治疗方案效果不佳，预防性疫苗是控制其传播的有效手段，目前尚无商业化产品上市，Pfizer 和 Merck 等海外巨头都曾在临床后期失败，公司与陆军军医大合作开发重组金葡菌疫苗，总结海外临床失败经验，采取“多价+多剂次+佐剂”的优化抗原和免疫程序设计，目前已启动 Ph3 临床，有望于 2025 年上市，进度全球领先。投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级欧林生物是一家“小而美”的民营疫苗企业，依托老产品破伤风疫苗开辟成人新市场，随着国内政策不断完善，成人破伤风疫苗市场有望进一步扩容；AC-Hib 三联苗报产，丰富儿童疫苗产品管线，未来贡献业绩增量；长期布局“超级细菌”疫苗管线，重组金葡菌启动 Ph3 临床，全球进度领先，有望填补业界空白。预计公司 2023-2025 年收入分别为 6.30/8.33/11.14 亿元，归母净利润 0.71/1.34/2.24 亿元，目前股价对应 PE 为 92/49/29x。结合绝对估值和相对估值，我们认为公司的合理股价区间为 17.88~19.16 元，相对目前股价有 10%~18%的上涨空间。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：估值风险，盈利预测风险，在研产品研发失败的风险，政策发生重大变化的风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)4875476308331,114(+/-%)52.2%12.4%15.0%32.3%33.7%净利润(百万元)1082771134224(+/-%)198.8%-75.4%168.7%87.1%67.6%每股收益（元）0.270.070.180.330.55EBITMargin20.9%5.6%14.1%19.2%24.0%净资产收益率（ROE）12.8%3.0%7.5%12.5%17.6%市盈率（PE）61.0247.892.249.329.4EV/EBITDA55.8127.863.937.924.1市净率（PB）7.807.476.946.145.17资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营收同比持平，研发加大投入。公司 2023H1 实现营收 2.33 亿元（同比+0.2%），归母净利润 2855 万元（同比-8.0%），扣非归母净利润 2009 万元（同比-22.7%）。2023Q1/Q2 单季度分别实现营收 0.67 亿元/1.66 亿元，分别同比+24.9%/-7.2%；分别实现归母净利润 385 万元/2469 万元，分别同比+156.6%/-34.8%。图1：欧林生物营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：欧林生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：欧林生物归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：欧林生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理2023H1 公司研发投入合计达 6007 万元（同比+65.0%），其中费用化研发投入为4157 万元（同比+31.8%），主要系四价流感裂解疫苗（MDCK 细胞）项目推进所致；资本化研发投入为 1850 万元（同比+280.1%），主要系重组金葡菌疫苗 Ph3 临床试验的加快推进所致。此外，公司 A 群链球菌疫苗、口服重组幽门螺杆菌疫苗（大肠杆菌）、鲍曼不动杆菌重组亚单位疫苗等处于临床前阶段。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：欧林生物研发支出和占营收比例（单位：亿元、%）图6：欧林生物研发人员数量和占总员工比例（单位：人、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率保持稳定，研发费用率提升。2023H1 年公司销售毛利率 93.0%（同比-4.06pct，与 2022 全年水平持平）、销售费用率 43.9%（-0.53pct）、管理费用率 14.2%（+0.68pct）、研发费用率 17.8%（+4.27pct）、财务费用率 0.36%（+0.32pct），期间费用率合计 76.6%（+4.74pct），主要因研发投入强度进一步提升。图7：欧林生物毛利率、净利率变化情况图8：欧林生物期间费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4欧林生物：“小而美”的疫苗行业新星欧林生物成立于 2009 年，创始人樊绍文先生拥有 40 余年生物制药行业经验，公司创立之初制定了“传统疫苗升级换代+创新疫苗开发”双轮驱动的战略，包括为提升人民群众生活品质而开发的，当前市场需求广阔的传统疫苗的升级换代产品；以及疾病控制和预防需求尚未满足或急需的，未来市场潜