证券行业跟踪点评：政策蓄势待发，基本面无虞，重视头部券商配置机会

行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 非银金融/ 证券Ⅱ 2023 年 08 月 19 日 政策蓄势待发，基本面无虞，重视头部券商配置机会 看好 ——证券行业跟踪点评 相关研究 "基本面分化，把握机构业务主线-证券行业 2023 年中期投资策略" 2023 年 7月 20 日 证券分析师 袁豪 A0230520120001 yuanhao@swsresearch.com 联系人 高榕 (8621)23297818× gaorong@swsresearch.com ⚫ 事件：8/18，1）证监会有关负责人就贯彻落实 “活跃资本市场，提振投资者信心”情况接受媒体采访，其中提到后续将加快推出一揽子政策举措。2）沪深交易所交易经手费率从 0.0487‰下调为按成交金额 0.0341‰（降幅 30%）；北交所交易经手费率从 0.25‰下调到 0.125‰（降幅 50%）。 ⚫ 投资分析意见：重申看好券商板块，捕捉 beta 中的 alpha，首推中信证券/华泰证券。8/10晚证监会发布证券交易申报数量拟调整为“100+1”模式，市场政策预期有所降温，板块经历短期调整，根据 wind，8/11-8/18 申万券商指数下跌 5.0%，但我们仍看好本轮券商行情持续性，理由如下： 1）政策利好兑现起点确定：监管已表示一揽子政策将加速出台，相对以往体现更多政策细节，板块将迎强催化。2）板块基本面无虞：预计中期业绩同比双位数增长，下半年累计增速边际改善确定性强，且当前资产质量相对于 2018 年明显改善。3）重点券商估值仍处于相对底部：根据 wind，截至 8/18 收盘，中信证券静态 PB 1.45 倍，位于 2018 年以来 37%分位数；华泰证券静态 PB 1.08 倍，位于 2018 年以来 30%分位数。 ⚫ 本轮政策发力点在引入源头活水、降低交易成本、提高交易畅通性等方面，发行节奏立足“加快推出“。政策措施主要体现在五方面：1）加快投资端改革（降低基金管理费率、拓宽公募基金投资范围和策略等），大力发展权益类基金。2）提高上市公司投资吸引力。包括强化分红导向、放宽上市公司回购条件、深化上市公司并购重组市场化改革、推动中国特色估值体系建设、合理把握 IPO、再融资节奏，完善一二级市场逆周期调节等。3）优化完善交易机制，提升交易便利性。下一步将推出：①降低证券交易经手费，同步降低券商佣金费率；②扩大融资融券标的范围，降低融资融券费率，将 ETF 纳入转融通标的；③完善股份减持制度；④优化交易监管；⑤研究适当延长 A 股市场、交易所债券市场交易时间。4）激发市场机构活力。①优化证券公司风控指标计算标准，适当放宽对优质证券公司的资本约束；②研究适度降低场内融资业务保证金比率；③研究推出更多金融期货期权品种等。5）加大跨部委沟通协调，抓紧研究引入更多中长期资金（社保基金、保险资金、年金基金等）。 ⚫ 回归行业，落实到基本面层面，券商经纪、大资管、资本中介业务将直接受益。 ⚫ 辨证看待降费：短期对权益公募产业链收入造成一次性冲击，中长期维度仍是以量补价的长逻辑：1）降低交易经手费、证券公司佣金率：本次降低 A 股交易经手费为近八年以来首次下调，旨在降低制度性成本，减少投资者摩擦成本；wind 数据显示 2022 年 A 股成交额 225 万亿，测算此次下调交易经手费预计每年将向市场让利约 66 亿元。针对降低公募交易佣金率，此前我们在《证券行业 2023 年中期投资策略：基本面分化，把握机构业务主线》中测算，中性情景下（若公募基金交易费率统一降至万分之 5），综合性大券商证券主营收入降幅约 1-2pct（以 2022 年数据为基准），影响较小。降低交易费率旨在配合提升市场交投活跃度，有望驱动 A 股股票成交额、两融业务规模回暖。 2）降低公募基金管理费率：7 月证监会宣布主动权益基金费率上限降至 1.2%（降幅约20%），短期对券商代销收入、参控股公募基金公司收益产生一次性冲击；但大力发展权益类基金、引入更多中长期资金入市仍是监管政策主要着力点，若市场赚钱效应显现，权益公募规模将迎来新一轮高增期（根据中基协，2018-2021 年权益公募规模 cagr 高达50%），中长期看以量补价仍是券商财富管理业务的核心逻辑。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 股票报告网整理http://www.nxny.com 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共4页 简单金融 成就梦想 ⚫ 头部券商杠杆天花板打开，ROE 提升路径清晰。近年来券商客需用资类业务规模稳步扩张，但监管风控指标约束了券商杠杆上限，券商需通过再融资补充资本金，频繁再融资成为压制板块估值的重要因素。此次监管表示“适当放宽对优质证券公司的资本约束“，券商杠杆天花板打开，部分券商再融资预期解除，预计以场外衍生品为代表的高杠杆高 ROE 客需业务将是券商加杠杆的主要方向，头部券商牌照及专业优势显著，未来 ROE 和估值有望同步上行。 ⚫ 板块业绩同比正增确定性强，下半年累计增速有望边际改善。根据 wind 数据，2022 年 42 家上市券商（不含 2022/1/1 后上市的券商）Q1-Q4 合计利润分别为 251、507、329、253 亿，同比分别-43%、-12%、-38%、-42%，Q3、Q4 业绩基数环比逐季降低，我们预计 23 年下半年业绩累计同比增速将逐季改善，23E 板块利润同比增 3 成；根据公司公告，券商板块2022 年末信用业务资产中融出资金占比 73%，股票质押仅占比 13%，资产质量较 2018 年显著改善。 ⚫ 风险提示：美联储加息超预期；宏观流动性收紧，居民资金入市进程放缓。 股票报告网整理http://www.nxny.com 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共4页 简单金融 成就梦想 表 1：证券行业公司估值表（2023/8/18 收盘） 单位：亿元 PB 中枢近十年 动态估值 2023-08-18 ROE 净利润同比 801193.SI 证券简称 23 年 PB 距中枢空间 23 年 PE 收盘价(人民币元) 22A ROE 23E ROE 22A 23E 600030.SH 中信证券 1.68 1.39 20% 15.9 23.97 8.7% 9.1% -8% 6% 601211.SH 国泰君安 1.30 0.91 43% 11.3 15.30 7.9% 8.3% -23% 10% 601688.SH 华泰证券 1.49 1.01 47% 12.7 17.24 7.5% 8.2% -17% 15% 601066.SH 中信建投 3.79 2.77 37% 25.1 26.91 10.0% 11.6% -27% 22% 300059.SZ 东方财富 5.80 3.22 80% 29.6 16.07 14.4% 11.6% -1% 1% 601881.SH 中国银河 1.