阿里巴巴(9988.HK／BABA.US)核心电商业务回暖，用户和商家规模仍是重点

浦银国际研究 公司研究 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 阿里巴巴（9988.HK/BABA.US）：核心电商业务回暖，用户和商家规模仍是重点 业绩全面超预期：FY1Q24 收入人民币 2342 亿元，同比增长 14%，高于市场预期 4.6%；调整后净利润为 449 亿元，同比增长 48%，高于市场预期 17%，调整后净利率为 19.2%，去年同期为 14.7%。 核心业务回暖，用户数重启上行趋势：淘天集团收入同比增长 12%至1150 亿元，其中核心业务客户管理收入迎来好转，同比增长 10%（上一季度同比下降 5%），主要由于 GMV 增长推动以及广告主投放意愿改善。直营收入同比增长 21%，受益于消费电子类的强劲增长，批发商业基本持平。淘天集团调整后 EBITA 为 493 亿元，同比提升 9%，略低于收入增速，公司表示将持续在“价格力战役”中加大投入，我们预计电商利润短期大幅释放可能性较低。本季度，淘宝 DAU 重启上行趋势，同比增长 6.5%，7 月份增长趋势延续，增长超 7%。此外，88VIP会员数和消费金额在 6.18 大促期间也录得两位数增长，主要受新品及丰富品类所驱动。公司强调淘天集团坚持用户为先、生态繁荣、科技驱动三大战略，未来仍会以用户和商家数为重要目标。 国际业务延续强劲增长，新业务亏损继续收窄：国际数字商业收入同比增长 41%至 221 亿元，延续上季度的强劲增长势头。其中零售商业同比增长 60%，订单量和变现率都逐步提升，订单量同比增长 25%；批发业务同比持平。国际商业调整后 EBITA 亏损率为 2%，去年同期亏损率为 9%。受益于国际物流业务推动，菜鸟收入保持快速增长，同比增长 34%至 232 亿元，调整后 EBITA 为 8.8 亿元，去年同期为亏损 1.9亿元，我们认为国际相关业务仍将是集团主要增长驱动。云业务略有增长，收入同比增长 4%至 251 亿元，从长期来看，AI 大模型训练将进一步打开云计算的市场空间，短期客户变动影响仍在消化。 维持“买入”评级，维持目标价 118 港元/121 美元：我们认为，业绩最大亮点在于核心电商重回增长，而围绕注重性价比需求的用户竞争依然激烈，用户长期留存沉淀才是关键，仍有待观察。估值来看，公司当前股价对应 11.5x FY24E 市盈率，低于同业，且潜在分拆上市或进一步带来价值改善，我们重申“买入”评级，维持目标价 118 港元/121美元，对应 14.3x 和 13.9x 的 FY24E/25E 市盈率。 投资风险：监管趋严；新业务投资或对利润端带来压力；市场情绪不佳。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY22 FY23 FY24E FY25E FY26E 营业收入 853,062 868,687 943,821 1,017,464 1,088,260 毛利润 313,612 318,992 348,932 378,497 408,097 调整后净利润 136,388 141,379 155,906 161,320 175,774 调整后目标 PE(x) 14.3 13.9 12.7 E=浦银国际预测 资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 浦银国际 公司研究 阿里巴巴（9988.HK/BABA.US） 赵丹 互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超 互联网助理分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 2023 年 8 月 11 日 阿里巴巴（9988.HK） 目标价（港元） 118 潜在升幅/降幅 +25% 目前股价（港元） 94.3 52 周内股价区间（港元） 60.25-118.5 总市值（百万港元） 1,960,002 近 3 月日均成交额（百万） 4,196.0 注：截至 2023 年 8 月 10 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 阿里巴巴（BABA.US） 目标价（美元） 121 潜在升幅/降幅 +22% 目前股价（美元） 99.2 52 周内股价区间（美元） 58.01-121.3 总市值（百万美元） 252,666 近 3 月日均成交额（百万） 1,774.1 注：截至 2023 年 8 月 10 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD 98HKD 181HKD 94HKD 118USD 89USD 187USD 99USD 121-50%0%50%0501001501/20227/20221/20237/2023阿里巴巴股价(港元)相对于MSCI中国可选消费指数表现(右轴) 2023-08-11 2 财务报表分析与预测利 润 表现 金 流 量 表人 民 币 百 万 元FY22FY23FY24EFY25EFY26E人 民 币 百 万 元FY22FY23FY24EFY25EFY26E收 入 853,062 868,687943,821 1,017,464 1,088,260 净利润47,079 65,573 111,484 124,946 137,794 收入成本(539,450) (549,695) (594,889) (638,968) (680,162) 折旧27,808 27,799 28,483 29,796 31,359 毛 利 313,612 318,992348,932 378,497408,097 摊销20,257 19,139 15,159 10,268 6,959 研发费用 (55,465) (56,744) (49,751)(55,961) (59,854)其他调整项 65,765 73,759 30,459 64,83183,948