相变浸没技术领衔发展，募投项目再筑技术壁垒

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2023 年 08 月 02 日 证 券研究报告•公司研究报告 持有 （ 首次） 当前价： 52.80 元 曙光数创（872808） 计 算机 目标价： ——元（6 个月） 相变浸没技术领衔发展，募投项目再筑技术壁垒 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：iFind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(万股) 20000 流通 A 股(万股) 6869 总市值(亿元) 107.78 总资产(亿元) 8.90 每股净资产(元) 3.11 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1）公司营收和归母净利润快速增长，2015 年至 2022 年 CAGR 分别为 71.9%和 107.1%。近三年毛利率稳定在 40%左右。2）数据中心行业发展景气：2019年至 2025年液冷数据中心 CAGR为 24.9%，相变浸没液冷技术对应高密度数据中心规模增速达 31%。3）公司相变浸没液冷技术业内唯一，在高/超高密度数据中心市场具有不可替代性，相关产品营收占比约为 80%。募投项目增高技术壁垒，相关营收有望进一步提高。  业绩表现亮眼，经营能力突出。公司营收由 2015年的 1165.6万元增长至 2022年的 5.2亿元，年化复合增长率 71.9%；公司扣非归母净利润由 2015年的 64.4万元增长至 2022年的 10529.6万元，年化复合增长率 107.1%。各项费用率均处于行业较低水平，经营效率及盈利能力持续增强。  行业发展持续景气，数据中心高密度化发展。“东数西算”政策助推数据中心建设，下游行业对数据中心特别是高密度数据中心的需求增加，行业增速可观。2017-2022 年中国数据中心市场规模 CAGR为 30.0%；预计 2019-2025年液冷数据中心基础设施 CAGR达 30.4%。数据中心逐渐向高密度化发展，2020-2021年 30kW 以上的高密度数据中心增速达 31%。  相变浸没液冷业内唯一，募投项目实现技术升级。公司拥有多项与液冷产品相关的技术，累计发明专利 35项。公司以冷板式液冷技术和相变浸没式液冷技术为主，其中浸没相变液冷是高/超高密度数据中心散热问题的唯一方案，公司是业内唯一掌握相关技术且实现商业化部署的企业。公司募投项目专注研发液冷技术，囊括现有技术或产品的迭代升级以及新技术研发共 7 项，切合液冷技术发展需求，包含 C8000产品线跨代升级，相变浸没液冷产品营收规模有望进一步提高。  盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 1.6/2.1/2.7亿元，对应 PE 为 65/50/40 倍。公司作为北交所稀缺标的，是业内唯一掌握相变浸没液冷技术的企业。随着液冷行业进入应用拓展阶段，企业将享受行业增长红利，同时募投项目继续升级技术，筑高技术壁垒，规模有望持续扩张。首次覆盖给予“持有”评级。  风险提示：宏观经济波动、产业政策变动及市场空间收缩风险；客户过于集中风险；关联交易过高风险；核心技术被替代的风险；募投项目不达预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 517.60 670.35 856.37 1059.00 增长率 27.01% 29.51% 27.75% 23.66% 归属母公司净利润（百万元） 116.88 163.15 211.40 265.17 增长率 24.72% 39.58% 29.58% 25.43% 每股收益 EPS（元） 0.58 0.82 1.06 1.33 净资产收益率 ROE 19.99% 21.82% 22.04% 21.66% PE 90 65 50 40 PB 18.06 14.12 11.01 8.63 数据来源：Wind，西南证券 -20%0%20%40%60%80%100%120%2023/4/242023/5/242023/6/242023/7/24曙光数创 沪深300 公 司研究报告 / 曙 光 数创（872808） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 中国数据中心液冷领导者，深耕行业二十余载 .................................................................................................................................. 1 1.1 公司实控人为中国科学院，核心技术团队经验丰富................................................................................................................. 1 1.2 专利技术造就核心产品，三类产品各具竞争优势 ..................................................................................................................... 2 1.3 核心产品营收占比高，各费率行业占优 ....................................................................................................................................... 3 2 国家政策支持助力，下游需求增长助推行业快速发展..................................................................................................................... 6 2.1“东数西算”政策助力，数据中心加快建设发展 ....................................................................................................................... 6 2.2 液冷领域发展迅速，下游行业覆盖广泛 ....................................................................................................................................... 8 2.3 液冷领域壁垒严格，公司位列