海航控股(600221)深度报告：五星航司，静待复苏

证券研究报告 | 公司深度 | 航空机场 http://www.stocke.com.cn 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 海航控股(600221) 报告日期：2023 年 08 月 07 日 五星航司，静待复苏 ——海航控股深度报告 投资要点 ❑ 全国第四大航司，航空资源实力雄厚，2020 年前盈利能力领先三大航 海航控股于 1993 年在海南省成立，经过多年发展和积极并购重组，已逐步成长为全国性的大型航司。公司已十二年蝉联“SKYTRAX 五星航司”（全球仅 10家）。公司在 2018 年前快速扩张，市场份额由 8%最高提升至 13%，近年有所回落，但市场占比仍为第四。2020 年前整体来看，公司的盈利水平领先三大航： 高客座率：凭借低价和销售能力，客座率保持 85%左右，领先三大航约 5pct。 高利用率：2017 年前利用率超过 10 小时/天，最高领先三大航 0.6-0.7 小时/天。 低单位成本：高利用率和经营效率摊薄成本，公司单位 ASK 成本优于三大航。 低销售费用：提高直销比例,使机票代理手续费下降，销售费用率低于三大航。 ❑ 聚焦全国主要核心枢纽市场，国际线民营航司中占比第一 公司布局核心枢纽市场，航网与三大航重合度较高，主基地位于海口美兰机场，并占据最大时刻份额（23 夏秋占比 35%），市场控制力较高。此外在三亚机场份额 21%，位列第二，有望受益海南自贸港建设带来的客流提升；在首都机场投入运力最多，在首都机场份额占比 17%，持续受益于高价值客群。 公司国际线主打差异化竞争，抢占欧美二线等细分市场，2020 年前在“中国第一国门”的北京首都机场航班量仅次于主基地航司国航。2014 年起公司加大国际线运力投入，宽体机队规模快速提升，2020 年前国际线 ASK 占比最高提升至26%，份额最高提升至 11%，民营航司中位列第一。 ❑ 供需错配叠加票价市场化驱动高盈利周期 行业供给确定性降速：航司延缓引进计划，同时制造商产能受损、租赁商闲置飞机少，且平均剩余租赁年限长，短期内实际可供出租飞机数量较少。 票价市场化打开盈利天花板：票价改革持续推进，市场调节价航线逐年增加。截至目前，以京沪线为首的主要商务航线已提价 6 次，累计涨幅达 73%。 ❑ 盈利预测与估值 预计公司 2023-2025 年归母净利润-18、33、38 亿元，EPS 为-0.04、0.08、0.09元。随着出行需求恢复，叠加票价市场化持续推进，公司作为国内第四大航，经营能力领先，有望受益航空景气周期向上。首次覆盖，给予“增持”评级。 ❑ 风险提示 1）国内出行恢复不及预期导致票价涨幅不及预期；2）国际线恢复不及预期；3）油价大幅上涨导致燃油成本增加；4）人民币贬值导致汇兑亏损；5）当前资产负债率过高，重组后留债的偿还压力较大等。 投资评级: 增持(首次) 分析师：李丹 执业证书号：S1230520040003 lidan02@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥1.66 总市值(百万元) 71,737.95 总股本(百万股) 43,215.63 股票走势图 相关报告 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 22864.19 63680.58 74454.82 78307.53 (+/-) (%) -32.76% 178.52% 16.92% 5.17% 归母净利润 -20246.96 -1791.06 3255.91 3766.41 (+/-) (%) / / / 15.68% 每股收益(元) -0.47 -0.04 0.08 0.09 P/E -3.54 -40.05 22.03 19.05 资料来源：浙商证券研究所 -11%2%14%27%39%52%22/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0623/0723/08海航控股上证指数海航控股(600221)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 预计公司 2023-2025 年归母净利润-18、33、38 亿元，EPS 为-0.04、0.08、0.09 元。随着出行需求恢复，叠加票价市场化持续推进，公司作为国内第四大航，经营能力领先，有望受益航空景气周期向上。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 关键假设 1)ASK：我们预计 2023-2025 年 ASK 同比增速分别为 200%、19%、4%：假设2023 年国内线基本恢复至 2019 年水平，2024-2025 年增速分别 3.5%、4.5%。假设2023 年国际和地区线运力恢复至 2019 年的 50%，2024 年完全恢复，2025 年增速4.5%。 2)客座率：预计 2023-2025 年逐步恢复至疫前水平，假设 2023-2025 年客座率分别为 80.5%、81.2%、82.2% 3)客公里收益：我们预计随着过去积压出行需求的释放，以及票价市场化持续推进，国内线客公里收益水平将上升；国际线方面，随着航班量不断恢复，国际线票价将逐步下降至 2020 年前水平。我们预计 2023-2025 年公司整体客公里收益增速分别为-5%、-2%、-1%。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 我们认为公司作为第四大航司，在主要枢纽市场份额靠前，2020 年前经营效率领先。十四五我国航空供给增速明显下台阶，疫后若需求爆发，有望出现明显供需错配，叠加国际线恢复，公司业绩弹性将迎来释放。 ⚫ 股价上涨的催化因素 国内出行需求恢复、机票价格上涨、国际线航班量恢复等。 ⚫ 风险提示 1）国内出行恢复不及预期导致票价涨幅不及预期；2）国际线恢复不及预期；3）油价大幅上涨导致燃油成本增加；4）人民币贬值导致汇兑亏损；5）当前资产负债率过高，重组后留债的偿还压力较大等。 海航控股(600221)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 内地唯一五星航司，航空资源丰富 ............................................................................................................ 6 1.1 旗下众多航空牌照，五星航司开启新篇章....................................................................................................................... 6 1.2 2020 年前增长快速，盈利领先三大航 ...................................................................................