和黄医药(13.HK／HCM.US)1H23业绩符合预期，呋喹替尼有望年底于美国获批

浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 和黄医药（13.HK/HCM.US）：1H23 业绩符合预期，呋喹替尼有望年底于美国获批 公司 1H23 业绩符合预期，收入+164% YoY 至 5.3 亿美元（含当期确认收入的 2.6 亿美元首付款），其中肿瘤产品销售收入+26% YoY 至 8,015万美元，呋喹替尼、索凡替尼市占率稳步提升，赛沃替尼纳入医保后2Q23 销量高增长。归母净利 1.7 亿美元（vs 1H22：亏损 1.6 亿美元）。维持公司“买入”评级及公司港股/美股目标价 44.0 港元/28.2 美元。  1H23 业绩符合预期：和黄 1H23 收入+164% YoY 至 5.3 亿美元（当期确认武田支付呋喹替尼 4 亿美元首付款中的 2.6 亿美元），其中：1）肿瘤产品销售收入+26% YoY 至 8,015 万美元；2）研发服务收入+62%至 2.0 亿美元；3）药品分销收入+57%至 1.7 亿美元；毛利润（剔除首付款影响）-2.6pcts YoY 至 24.0%；归母净利 1.7 亿美元（vs 1H22：亏损 1.6 亿美元），业绩符合预期。公司维持 2023 年肿瘤业务综合收入（含产品销售、研发、里程碑和首付款）4.5-5.5 亿美元指引，若剔除全年预计确认收入的 2.8 亿美元首付款，预计肿瘤产品销售及研发收入 1.7-2.7 亿美元（vs 1H23：1.0 亿美元）。  呋喹替尼、索凡替尼市占率稳步提升，赛沃替尼纳入医保后销量高增长：呋喹替尼 1H23 市场销售额+20%（固定汇率下），国内 3L CRC市场份额进一步扩大至 47%（vs 4Q22：44%），当期新增 1.7 万名患者接受呋喹替尼治疗（+20% YoY），三/四线城市诊断及治疗可及性提高；索凡替尼 1H23 市场销售额+79%（固定汇率下），在国内神经内分泌瘤市占率于 1Q23 扩大至 17%（vs 3Q22：16%）；赛沃替尼 1H23市场销售额+2%（固定汇率下），主因 2023 版医保目录于 3 月起执行，赛沃替尼降价 38%对销售额有所影响，从销量看，新版医保目录执行后赛沃替尼 2Q23 销量+84% YoY。  近期催化剂丰富，多款产品临近报产。预计主要催化剂包括，2H23：呋喹替尼美国获批（2023 年 11 月末）、索乐匹尼布（Syk 抑制剂）二线 ITP 数据读出并于国内递交 NDA（2H23）、安迪利赛（PI3Kδ抑制剂）三线 FL 数据读出并在国内递交 NDA（2H23）；2024 年：呋喹替尼二线胃癌国内获批（1H24）、子宫内膜国内递交 sNDA（1H24）、安迪利赛二线边缘区淋巴瘤国内 NDA（2024）。  维持“买入”评级及目标价 44.0 港元/28.2 美元：我们预计2023/24/25E 收入 8.3 亿/8.7 亿/9.7 亿美元，维持公司 2025E 起盈亏平衡的预期。基于 DCF 估值模型，我们得到公司目标价为 44.0 港元/28.2 美元。  投资风险：商业化产品销售未如预期、临床或监管审批滞后。 图表 1：盈利预测和财务指标 百万美元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 356 426 831 872 968 同比变动（%） 56% 20% 95% 5% 11% 归母净利润/(亏损) -195 -361 53 -13 31 PS（X）-港股 6.8 6.1 3.2 3.1 2.7 PS（X）-美股 7.0 6.3 3.3 3.1 2.8 E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 胡泽宇 CFA 医疗分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2023 年 8 月 4 日 和黄医药（13.HK） 目标价（港元） 44.00 潜在升幅/降幅 +84% 目前股价（港元） 23.95 52 周内股价区间（港元） 11.36-43.60 总市值（百万港元） 21,654 近 3 月日均成交额（百万） 46 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 注：数据截至 2023 年 8 月 3 日 资料来源：Bloomberg、浦银国际 和黄医药（HCM.US） 目标价（美元） 28.20 潜在升幅/降幅 +78% 目前股价（美元） 15.82 52 周内股价区间（美元） 7.39-21.28 总市值（百万美元） 2,741 近 3 月日均成交额（百万） 1 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 注：数据截至 2023 年 8 月 3 日 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HK$18.1 HK$24.0 HK$44.0 HK$62.6 18.14823.14828.14833.14838.14843.14848.14853.14858.148US$14.6 US$15.8 US$28.2 US$50.0 14.619.624.629.634.639.644.649.6浦银国际 公司研究 和黄医药（13.HK / HCM.US） 2023-08-04 2 财务报表分析与预测 - 和黄医药（13.HK）利润表现金流量表（百万美元）202120222023E2024E2025E（百万美元）202120222023E2024E2025E营业收入356426831872968税后利润-167-36052-1330营业成本-258-311-413-488-523折旧及摊销7-9152331毛利润98115418384445应收账款减少（增加）-36-14-52-7-17库存减少（增加）-16-21-1-12-17销售、管理及一般费用-127-136-141-166-184其他营运资本变动7594140101-52研发费用-299-387-299-305-310其他经营现金流-6742000其他营业费用00000经营现金流-204-26915492-26经营利润-328-408-23-87-48固定资产增加-16-37-55-61-67其他-290333-28200利息费用-1-1-1-3-2投资现金流-306297-337-61-67利息收入210322股息支付00000其他111-12202020净新增负债-1-92750-30税前利润-216-410-1-68-28股权融资6610900其他-10-74000融资现金流650-833650-30所得税-120000所占合资企业权益除税后收益6150525558汇率变动影响2-9000税后利润/（亏损）-167-36052-1330现金及现金等价物变动142-64-14881-122归属少数股东净利/（亏损）-280-10-1年初现金236378313166247归母净利/（亏损）-195-36153-1331年末现金378313166247124资