长三角火电四小龙系列（二）：首次覆盖报告-第六大火电，核电压舱、中来破局

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 长三角火电四小龙系列（二）：浙能电力（600023.SH）首次覆盖报告 第六大火电，核电压舱、中来破局 2023 年 08 月 02 日 ➢ 省级电企龙头，占据浙江省统调装机的半壁江山：截至 2022 年底，公司管理机组总装机容量 3311.28 万千瓦，对比 A 股电力板块中的 16 家省级电企在2022 年度的装机容量和发电量情况，公司均高居榜首，是全国最大的地方性发电企业、也是仅次于 5 家发电央企核心火电平台的全国第六大火电企业。 ➢ 煤电业绩反弹，高股息可期：“十四五”期间，需求侧浙江省实际用电增速或再次高于规划预期；供给侧浙江省可控装机增长空间有限，我们测算负荷缺口约为 735~1355 万千瓦。我们将上网电价、煤价、利用小时归为影响煤电业绩的核心三要素，在当前电力供应偏紧的局面下，浙江省内火电利用小时、上网电价有望维持当前高位；成本端自 2022 年底以来，电煤价格持续下降，1H23 业绩预告已验证公司业绩修复高弹性。2016-2020 年，公司正常经营年度虽业绩存在波动，但公司每年分红比例维持在 50%（含）以上的水平，股息率更是自 2017年起逐年增长，2020 年股息率高达 6.2%。随着公司业绩修复，公司有望恢复之前高比例分红政策。 ➢ 核电收益丰厚，为业绩压舱：公司深度布局核电领域， 截至 2022 年末，公司在运核电权益装机约 247.61 万千瓦，在建（含已核准项目）核电权益装机约155.76 万千瓦，合计约 403.37 万千瓦。核电板块稳定的投资收益对公司盈利能力提供了有力的支撑。在 2017-2020 年间，公司核电投资收益占年度投资净收益的年均比例约 47%，占年度利润总额的年均比例约 21%；21、22 年煤价大涨、火电亏损的困境下，核电收益部分缓解了公司的业绩压力。 ➢ 借中来破局新能源：中来股份主要有光伏背板、电池及组件、光伏应用系统三大业务，受限于浙能集团内部的业务划分与同业竞争关系，公司难以直接控股发展集中式风、光新能源项目。此番入主中来，双方有望在户用光伏开发领域实现深度合作，实现公司新能源发展破局。 ➢ 投资建议：在当前电力供应紧张局面下，公司火电机组利用小时与电价有望维持高位，1H23 业绩预告已验证公司业绩修复高弹性。公司正常经营年度分红比例维持在 50%（含）以上的水平，随着公司业绩修复，高股息回报可期。核电板块稳定的投资收益对公司业绩提供了有力的支撑，且有望随参股在建项目投产进一步提升。通过入主中来股份，公司有望破局新能源发展桎梏。预计公司23/24/25 年 EPS 分别为 0.42/0.46/0.48 元，对应 2023 年 8 月 1 日收盘价 PE分别 12.1/11.0/10.4 倍。参考行业可比公司平均估值水平，给予公司 2023 年13.0 倍 PE，目标价 5.46 元，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 ➢ 风险提示：1）宏观经济下行导致用电需求下降的风险；2）燃料价格高位运行导致成本高企的风险；3）电力市场竞争降低上网电价的风险；4）政策推进不及预期的风险；5）中来股份业务发展不及预期的风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 80195 101750 113038 124687 增长率（%） 12.8 26.9 11.1 10.3 归属母公司股东净利润（百万元） -1822 5577 6144 6499 增长率（%） -117.8 406.0 10.2 5.8 每股收益（元） -0.14 0.42 0.46 0.48 PE -37.2 12.1 11.0 10.4 PB 1.1 1.0 1.0 0.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2023 年 08 月 01 日收盘价） 谨慎推荐 首次评级 当前价格： 5.05 元 目标价： 5.46 元 [Table_Author] 分析师 严家源 执业证书： S0100521100007 邮箱： yanjiayuan@mszq.com 研究助理 赵国利 执业证书： S0100122070006 邮箱： zhaoguoli@mszq.com 浙能电力(600023)/公用事业及环保 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 省级电企龙头，占据浙江省统调装机的半壁江山 ...................................................................................................... 3 2 煤电业绩反弹，高股息可期 ...................................................................................................................................... 6 2.1 浙江省内用电需求超预期，电力供给偏紧 .................................................................................................................................... 6 2.2 煤价下行，盈利修复 ......................................................................................................................................................................... 8 2.3 坚持高分红，高股息可期 ............................................................................................................................................................... 10 3 核电收益丰厚，为业绩压舱 ................................................................................................................................... 12 3.1 参股核电产出稳定，持续提供投资收益 .........................................................................................................................