煤电业绩改善兑现，新能源业务稳步增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 07 月 27 日 证 券研究报告•2023 年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 8.69 元 华能国际（600011） 公 用事业 目标价： ——元（6 个月） 煤电业绩改善兑现，新能源业务稳步增长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 分析师：刘洋 执业证号：S1250523070005 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 156.98 流通 A 股(亿股) 109.98 52 周内股价区间(元) 6.31-10.29 总市值(亿元) 1,364.16 总资产(亿元) 4,798.07 每股净资产(元) 3.41 相 关研究 [Table_Report] 1. 华能国际（600011）：盈利亏损整体收窄，风光装机规模持续提升 (2023-03-24) 2. 华能国际（600011）：煤价压力略有缓解，盈利单季亏损有所收窄 (2022-10-26) 3. 华能国际（600011）：煤价高企火电承压，新能源逐步支撑业绩 (2022-07-30) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023 半年报，上半年实现营收 1260 亿元，同比增长 7.8%；实现归母净利润 63.1 亿元，同比增长 309.7%，业绩扭亏为盈。  燃煤板块盈利改善明显，新能源板块业绩大幅增长。2023H1公司分别实现营收/归母净利润 1260/63.1亿元，同比分别增长 7.8%/ 310%。燃煤/燃机/风电/光伏分别实现利润总额 5.9/3.5/40.2/10.0 亿元，同比分别增长 107%/3%/18%/90%。上半年国内电厂煤炭库存处于历史高位水平，煤炭价格波动下行，公司累计入炉除税标煤单价为 1137.76 元/吨，同比下降 10.5%，成本端改善明显。  上网电量同比增加 7.4%，新加坡业务表现亮眼。2023H1，公司平均上网结算电价为 515.2元/兆瓦时，同比上升 1.9%；受经济复苏，高温气候影响，公司上半年累计完成上网电量 2111 亿千瓦时，同比上升 7.4%，其中煤机/燃机/风电/光伏分别同比增长 5%/9%/22%/72%。2023H1 新加坡业务实现税前利润 28.9亿元，已超出去年新加坡业务全年利润总额，表现亮眼。  新能源装机稳步提升，贡献业绩增量。2023H1 公司新增风电/光伏装机分别为40.9 万千瓦、249.7万千瓦，截至 2023H1，公司风电/光伏装机达 1388.6/877.4万千瓦。上半年公司分别实现风电/光伏利润总额 40.2/10.0 亿元，同比增长17.5%/89.6%。随着光伏组件价格下降，预计公司未来新能源装机有望加速，贡献业绩增量。  盈利预测与投资建议。预计公司 23-25年归母净利润分别为 136亿元/156亿元/174 亿元，对应 PE 分别为 10.1/8.8/7.8倍，维持“买入”评级。  风险提示：煤价电价波动风险，新能源发展不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 246724.79 254926.51 263472.40 278943.05 增长率 20.59% 3.32% 3.35% 5.87% 归属母公司净利润（百万元） -7387.12 13562.33 15583.77 17421.89 增长率 28.03% 283.59% 14.90% 11.80% 每股收益 EPS（元） -0.47 0.86 0.99 1.11 净资产收益率 ROE -7.97% 11.69% 12.49% 12.95% PE -18.5 10.1 8.8 7.8 PB 1.08 0.95 0.87 0.80 数据来源：Wind，西南证券 -17%-3%11%26%40%54%22/722/922/1123/123/323/523/7华能国际 沪深300 21984 华 能国际（600011） 2023 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 对于公司电力及热力业务，我们结合过往运营数据，以及当前电价和煤炭供需情况，按能 源类型对分部收入及成本进行了以下关键假设： 假设 1：对于燃煤机组，2023-2025 年装机量每年分别增长 1/2/2GW，利用小时数逐年下 降 ， 分 别 为4200/4100/4020 小 时 ， 含 税 电 价 逐 年 下 降 ， 分 别 为 每 千 瓦 时0.4700/0.4600/0.4500 元； 假设 2：对于燃气机组，2023-2025 年装机量每年分别增长 0.99/1.5/2.1GW，利用小时数分别为 2550/2525/2500 小时，含税电价 0.6690/0.6690/0.6690 元； 假设 3：对于风电机组，2023-2025 年装机量每年分别增长 1.4/3.5/5.5GW，得益于海风投产和新能源消纳问题的改善，利用小时数逐年增加，分别为 2296/2336/2376 小时，含税电价逐年下降，分别为每千瓦时 0.5600/0.5500/0.5400 元； 假设 4：对于光伏机组，2023-2025 年装机量每年分别增长 6.7/8.5/9.5GW，得益于新能源消纳问题的改善，利用小时数逐年增加，分别为 1290/1293/1296 小时，含税电价逐年下降，分别为每千瓦时 0.5150/0.5050/0.4950 元； 假 设 5： 对 于 水 电 机 组 ， 2023-2025 年 装 机 量 保 持 稳 定 ， 利 用 小 时 数 分 别 为2266/2166/2066 小时，含税电价 0.3225/0.3225/0.3225 元； 假设 6：对于煤炭燃料成本，2023-2025 年入炉标煤价格逐年下降至正常区间，分别为每吨 1050/1025/1020 元。 表 1：电力及热力业务核心假设-收入端 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 燃煤 收入（百万元） 154442 178748 175003 169854 166311 Yoy 15.6% 15.7% -2.1% -2.9% -2.1% 装机量（万千瓦） 9212 9406 9506 9706 9906 利用小时数（小时） 4488 4228 4200 4100 4020 含税电价（元/千瓦时） 0.4074 0.4912 0.4700 0.4600 0.4500 燃气 收入（百万元） 17189 18692 21933 23761 26418 Yoy 25.3% 8.7% 17.3% 8.