国有资本投资公司系列17：央国企估值重塑之石油石化央企篇

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 专题报告 2023 年 7 月 15 日 ——央国企估值重塑之石油石化央企篇 今年以来，石油石化央企在“中特估”行情中获得一轮估值修复，但截至 7 月10 日，石油石化央企以市值加权的市净率为 1.10 倍，仍低于中证国企与万得全 A。在探索建立中国特色估值体系的过程中，还有哪些因素需要反映到石油石化央企的估值中？以“三桶油”为代表的石油石化央企未来如何在国企改革中获得估值持续重塑？本报告对石油石化央企进行专题分析。  石油石化央企对国家能源安全的保障应反映在估值中。我国油气对外依存度高于 70%，百年变局中能源安全已上升至国家安全高度，油气增储上产成为保障能源底线需求的关键。石油石化央企通过高强度资本支出推动我国原油产量增速在 2022 年创十年新高，并承担了 90%以上的油气供应，是能源供应的主力军。  石油石化央企长期优异的股东回报表现应反映在估值中。相比于地方国企与民企，石油石化央企更重视股东回报，分红率长期维持在高水平，股息率呈上升趋势；在上市央企中，石油石化央企的分红率、股息率长期位列29 个行业的前 5 名；预计维持高中枢的油价也将继续为其股东回报能力提供有力支撑。但石油石化央企的估值排名靠后，难以匹配优异的股东回报能力。  中国石油、中国石化、中国海油均已入选创建世界一流示范企业名单，在中国石油石化行业中的压舱石地位与价值创造能力更加凸显。相比海外世界一流石油石化企业，“三桶油”总体规模优势渐显，且股东回报能力明显更强；价值创造能力近年来持续改善，但仍有差距，导致“三桶油”的价值认可程度相对偏低。  2023 年央国企考核指标调整为“一利五率”，新增净资产收益率指标，并将与“对标世界一流企业价值创造行动”相结合，引导“三桶油”等石油石化央企注重价值创造，补上盈利短板。同时，提高分红率也是净资产收益率提升的重要抓手，现金流充裕、分红潜力充足的石油石化央企，将在新考核体系下进一步提高分红水平。随着与世界一流企业间净资产收益率差距的缩小，石油石化央企的估值约束将消解，估值有望迎来持续重塑。  承担能源安全保障责任的“三桶油”均提出打造相关产业链“链长”，并在“链长”建设中积极探索绿色低碳转型，有望持续受益于国家政策红利并保持发展动力。  风险提示：国际油价大幅下跌；政策变化以及市场不及预期 林喜鹏 S1090522050001 linxipeng@cmschina.com.cn 罗嘉成 研究助理 luojiacheng@cmschina.com.cn 国有资本投资公司系列 17 敬请阅读末页的重要说明 2 专题报告 正文目录 一、石油石化央企估值应如何在特色估值体系中反映？ ................................. 5 1.1 能源安全上升至国家安全，石油石化央企肩负保供重任 .................................. 6 1.2 石油石化央企股东回报长期优异，与低估值水平对比明显 ............................... 8 1.3 原油价格预计维持高中枢，为石油石化企业股东回报能力提供有力支撑 ......... 9 二、“三桶油”与世界一流企业对标有哪些突出特点？ .................................. 12 2.1 世界一流企业建设工作提速，“三桶油”均入选示范企业.................................. 12 2.1.1“三桶油”在中国石油石化行业的压舱石地位与价值创造能力凸显 ......... 12 2.1.2 中国石油：世界一流综合性国际能源公司 ............................................ 13 2.1.3 中国石化：世界一流能源化工公司 ....................................................... 14 2.1.4 中国海油：中国特色世界一流能源公司 ............................................... 15 2.2 多维度对标海外世界一流石油石化企业 .......................................................... 16 2.2.1“三桶油”总体规模已与世界一流企业相符，但价值认可程度偏低 ......... 16 2.2.2“三桶油”分红率、股息率明显更高，且股息率呈上升趋势 .................... 18 2.2.3“三桶油”价值创造能力仍有一定差距，但近年已持续改善 .................... 19 三、“三桶油”未来如何在国企改革中估值持续重塑？ .................................. 20 3.1“一利五率”与价值创造行动补盈利短板，分红潜力持续增加 ........................... 20 3.2 产业链“链长”建设中探索绿色低碳转型 ........................................................... 22 风险提示 ..................................................................................................... 23 nMmPqQmNwOmPwOpRsNxOwO6MaO8OpNrRoMoNfQmMsNjMpOpRbRnMpMvPrRvNvPoPzR 敬请阅读末页的重要说明 3 专题报告 图表目录 图 1： 石油石化央企近十年累计收益率明显更低 .................................................. 5 图 2： 石油石化央企市净率长期低于中证国企与万得全 A ..................................... 5 图 3： 国企市值在 A 股市场中占比近半 ................................................................ 5 图 4： 石油石化上市国企总市值中位列行业前三 .................................................. 5 图 5： 2022 年全球原油产量占比 .......................................................................... 6 图 6： 2022 年全球原油消费占比 .......................................................................... 6 图 7： 中国油气对外依存度较高 ...............................