深度报告：便携超声龙头差异化竞争，AI布局画龙点睛

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 祥生医疗（688358.SH）深度报告 便携超声龙头差异化竞争，AI 布局画龙点睛 2023 年 07 月 22 日 ➢ 以差异化竞争为战略，软硬件打磨和创造增量市场为战术。祥生医疗成立于 1996 年，27 年技术研发积淀，拥有多项核心技术专利。公司以差异化竞争为国内市场的主要战略，主打高端市场的临床专科增量需求和基层医疗的未满足需求，具体通过产品的软硬件打磨、AI 赋能和应用场景开拓来创造超声设备在三甲影像科外的增量需求，实现国内市场的差异化竞争。 ➢ 自身砥砺研发和销售，外引国际龙头为强援。公司专注自主研发，供应链上整合高频阵列探头和换能器自主生产控制成本；产品在便携化上持续迭代，打造全球最轻薄的 SonoAir 笔记本超声，和真正随身携带的系列掌上超声，推车式超声 XBit90 等主打全球高端市场。软件上公司超前布局 AI 算法研发和针对具体应用场景的智能化软件，作为唯一数据获取者和中国医学超声人工智能联盟合作，建立数据资源核心壁垒，目前布局心脏、乳腺、妇产科等重要专科在内的 6 个病种，并在 4 个病种上实现突破。公司超声乳腺四分类人工智能（对应产品是四分类三维乳腺 AI 智能诊疗仪)已经拿到二类证且是国内首个推进三类证临床的人工智能超声产品。销售上公司两端发力，高端市场通过便携式超声切入开拓市场，基层医疗自 2018 年开始联合BD 打通县域市场，逐步渗透2000个县域市场。公司签约飞利浦共襄国内市场开拓，有望便携化智能化和渠道销售上强强联合、深度合作，对祥生打开二次增长曲线有较大意义。 ➢ 海外销售恢复迅速，国内业务持续发力，预计公司进入业绩增长快车道。海外超声市场由于疫情的影响退散进入快速恢复阶段，从海关出口数据来看，2020 年国内超声出口金额增速由于海外疫情下滑，2021 年低基数下增速恢复到同比 23.6%，2022 年同比增速稍有下滑至 16.7%，2023 年出口金额 Q1 同比增速约 20.6%。祥生医疗 2022 年增长受到较大影响，2022 年 Q1 收入同比增长 23.04%，2022 全年收入同比下降 4.27%，2023 年 Q1 收入同比增长64.55%，归母净利润同比增长 111.31%，预期 2023 年在海外需求持续修复下收入端恢复 60%高增速。公司国内业务上同步发力，在三甲级医院和基层医疗双端发力，以掌超为切入点带动便携和推车式超声放量，预计公司 2023 年重回高速增长快车道。 ➢ 投资建议：基于公司的差异化竞争战略，预计 23-25 年归母净利润分别为1.8 亿元、2.4 亿元、3.0 亿元，分别同比增长 73.5%、28.8%、28.3%，对应当前市值 PE 分别为 26、21、16 倍，低于行业平均估值水平。首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：便携超声销售不及预期、新产品研发和获批不及预期、海外需求恢复不及预期、基层需求开拓不及预期、AI 超声三类证标准下达时间不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 381 661 846 1081 增长率（%） -4.3 73.6 28.0 27.8 归属母公司股东净利润（百万元） 106 184 236 303 增长率（%） -5.9 73.5 28.8 28.3 每股收益（元） 0.94 1.64 2.11 2.70 PE 46 26 21 16 PB 3.7 3.4 3.2 3.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2023 年 07 月 21 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 43.33 元 [Table_Author] 分析师 王班 执业证书： S0100523050002 邮箱： wangban@mszq.com 祥生医疗(688358)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 深耕超声领域近 30 年，布局全球厚积薄发 ............................................................................................................... 3 1.1 专精超声赛道，产品矩阵持续丰富 ................................................................................................................................................. 3 1.2 祥生投资控股，实控人集中在莫氏家族 ......................................................................................................................................... 4 1.3 扎根海外市场，国内市场加速开拓 ................................................................................................................................................. 4 2 匠心独运，以国际标准打磨产品践行差异化路线 ....................................................................................................... 6 2.1 医疗超声产业链长，壁垒高，外企主打高端市场 ........................................................................................................................ 6 2.2 国内超声增量市场重点看院内专科临床和院外场景解锁，是便携化超声的主场 ................................................................ 11 2.3 祥生医疗建立了丰富的便携超声产品线，在全球有显著的差异化优势 ................................................................................. 13 3 AI 超声是祥生差异化战略落地的东风、弯道超车的关键变量 .................................................................................. 16 3.1 超声迫切需