美国6月非农数据点评：非农质量略降

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 宏观研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 非农质量略降 ——美国6月非农数据点评 2023 年 7 月 12 日 宏观经济 事件点评 分析师 康明怡 电话：021-25102911 邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 事件： 美国 6 月季调后非农就业增 20.9 万，预期 22.5 万，前值 33.9；4 月从 29.4 万下修至 21.7 万,5 月从 33.9 万下修至 30.6 万。 失业率 3.6%，预期 3.6%，前值 3.7%。劳动参与率 62.6%，前值 62.6%。时薪同比 4.4%，预期 4.2，前值 4.3。 主要观点： 1、 非农质量略降，随着夏季旅游高峰来临，服务业仍有空间。 2、 薪资处于陆续见顶状态，仅后 25%人群仍在新高。 3、 三季度进入衰退概率不大。 4、 本月核心 CPI 环比若不能显著跌破平台，则 7 月加息几成定局。 就业总量结构继续区间窄幅震荡。连续 4 个月，劳动参与率达到 62.6%以上（vs 疫情前 63.3%），就业率达到 60.3%（vs 疫情前 61.1%）（图 1）。分年龄看，55 岁以上参与率继续下跌，45-54 岁持续上升，其余年龄层区间震荡（图 3）。因为经济原因不得不兼职的增加 45.2 万，部分反映了工作或商业环境疲软导致这些就业人群的工作时长下降。 服务业继续拉动非农，餐饮业首次负增长。非农就业主要集中于政府（6 万）、医疗（4.1 万）、社会援助（2.4 万），以及建筑业（2.3 万），专业和商业服务（2.1 万），休闲住宿（2.1 万）。专业和商务服务比上月（6.4 万）有大幅下降，低于今年均值（4 万），值得关注。休闲住宿新增（2.1 万）主要来自赌博娱乐（1.8 万）和酒店（0.6 万）。随着暑期旅游旺季来临，赌博娱乐和酒店就业回升合理。但餐饮首次数显就业下降（-0.8 万），而 1~5 月平均月增 3.8 万，回落明显，该行业距离疫情前仍有0.4%约 4.9 万人的差距。专业和商业服务、医疗、餐饮一直是私营部门服务业新增就业的三大主力，6 月首次出现其中两大行业新增就业出现环比显著下降，显示 6 月非农质量略降。其他服务业中，金融行业继续增加，其中银行和地产就业增加；信息业连续 2 个月就业 0 增长。房地产业务受加息影响后就业一直低迷收缩后连续 4 个月出现就业回暖，与地产相关数据触底略有回升一致。 政府部门今年就业呈现加速恢复态势，支撑非农服务就业数据。政府部门（6 万）就业继续加速，其中州政府（2.7）、地方政府（3.2 万），低于疫情前 2020 年 2 月 0.7%约 16.1 万人。（虽然 2020 年 2 月受到人口普查人手需求的扰动，但考虑到疫情 3年政府岗位的自然增长需求，我们仍以 2020 年 2 月作为标准。）就业差距主要在地方政府，州政府和联邦政府基本恢复到疫情之前。 除汽车行业外，与商品消费相关的就业下降。商品流通环节相关的服务就业呈现全面少量减少（-2.2 万）的局面，其中批发-0.4万，零售-1.1 万，运输仓储-0.7 万。细分行业主要集中于零售中的装修园艺（-1 万）、家具电子电器（-0.5 万），以及运输仓储中的快递（-0.7 万）和仓储（-0.7 万）。但客运交通就业继续上涨，其中航空和地面交通均有微弱涨幅，与旅游旺季相符。商品制造中，非耐用品行业（-0.8 万）就业继续减少，耐用品行业就业增加（1.5 万），主要集中于汽车（0.7 万）、电子（0.2万）以及机械（0.3 万）。建筑业就业增长主要与住宅相关，与住宅相关专业贸易承包继续增加 1 万，重型土木工程增 0.5 万。 劳动力市场紧绷看到部分缓解迹象。宏观上，消费的迅速恢复与就业市场固有的缓慢复苏特征是造成去年至今劳动力市场紧绷的主要原因。自 4 月略有反弹后，5 月岗位空缺数代表的就业缺口小幅回落，是疫情前的 140% vs 147%，短期难以下降至合理范围。细分行业中，制造业（150% vs 166%）、住宿餐饮（147%vs151%）的岗位空缺数回落至 3 月以下；建筑（115% vs 121%）和政府（133% vs 147%）则继续增长。（图 8） 就业紧绷缓解仍需至少一个季度。总量上，GDP 和消费分别超过 2019 年四季度的 5.3%、4.6%，而 5 月非农仅超过 2.4%， P2 东兴证券宏观报告 非农质量略降 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 差距明显（图 15）。以餐饮业为例，餐饮业与疫情前只有 0.4%约 5 万的差距，考虑到总非农已超过疫情前 2%，若餐饮业以2.2%的恢复空间为目标，以去年 12 月餐饮每月 3 万人的增速计算需 9 个月达标，以 1 月 8 万人的速度需 3 个月。（但注意到餐饮业出现首次就业负增长，若夏季旅游高峰未能再次恢复平均增速，则该推断不成立。） 低收入人群薪资仍在上涨，但各阶层薪资已陆续见顶。时薪同比需降至 4%以下（6 月为 4.4%）才可能看到通胀压力下降，需至少半年才能确定不会反弹。本轮周期中时薪第 1~4 分位同比增速均高企（图 14），这是有别于 1980 年年代以来的薪资增速分化的特点，与 1970 年代的通胀周期更为相似。目前，低收入人群薪资仍在上涨。十二个月平均时薪，第一、二、三分位收入均已见顶，只有最低分位（第四分位）继续新高。这与科技公司裁员，但服务行业人手紧缺吻合。 三季度衰退概率不大。以岗位空缺数为代表的劳动力市场紧绷程度来看，劳动力市场至少需一个季度才有可能恢复正常，仍有明显的恢复空间，特别是夏季旅游旺季到来对服务业需求将达到高峰。由于受疫情影响最大的低收入服务业就业占比远高于高技能服务业就业人数，这种一方面裁员，一方面人手紧缺的现象在总量上以服务业占优。与以往经济周期中行业复苏同步性较强不同，本轮经济复苏中行业间存在明显的周期性错位（科技、商品消费 v.s 服务业）导致高利率、高通胀下的就业数据显得尤为强劲。服务业就业总量上的占优掩盖了先期行业的回落，而以餐饮为代表的休闲娱乐行业并不是经济增长的引擎，这使得在服务业恢复完成后就业市场突然预冷的可能性较以往明显提高。 通胀仍是加息第一决定因素。本月核心 CPI 环比若不能显著跌破平台，则 7 月加息几成定局。 风险提示：海外通胀超预期，海外经济衰退。 图1：劳动参与率、就业率停滞（%） 图2：家庭调查就业与企业调查就业均超过疫情前（千人） 资料来源：iFinD,东兴证券研究所整理 资料来源：iFinD,东兴证券研究所整理 024681012141650525456586062642017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01就业率:16岁及以上:季调 劳动力参与率:16岁及以上:季调 失业率:16岁及以上:季调（右轴） 130,000135,000140,000145,