【宏观快评】5月工业企业利润点评：毛利率的三点观察

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 宏观快评 2023 年 06 月 28 日  【宏观快评】 毛利率的三点观察 ——5 月工业企业利润点评 主要观点  一、利润数据：增速继续收窄，中游继续偏强 1）整体情况：5 月规模以上工业企业利润同比增长-12.46%，4 月为-18.15%。库存方面，截止至今年 5 月，库存同比为 3.2%，前值为 5.9%。量、价、利润率拆分来看，量价齐跌，但利润率有所回升。PPI 同比，5 月为-4.6%，4 月为-3.6%。工业增加值 5 月增速为 3.5%，4 月为 5.6%；收入端，5 月增速为-1.5%，4 月为 3.8%。利润率方面，5 月为 6.2%，4 月为 5.2%。5 月利润率的回升，主要原因并非成本费用的下降，而是其他损益的回落。成本端，5 月成本收入比为 85.7%，前值为 85.6%。费用端，5 月费用收入比为 7.95%，前值为 8.12%。其他成本（非经营性损益、营业外收支等）方面，5 月占收入比重为 0.15%，大幅低于前值 1.04%。 2）行业情况：从利润占比来看，中下游利润占比有所回升，5 月回升至 50.7%，4 月为 44.6%。采矿及制造业上游占比降至 39.5%，4 月为 45.7%。从利润同比增速来看，采矿业 5 月利润增速为-29.1%，低于前值为-27.92%，其中煤炭 5月利润同比为-32.3%，油气 5 月利润同比为-22.8%。制造业 5 月利润增速为-11.7%，前值为-19%。电热气水 5 月利润增速为 36.9%，4 月为 36.6%。制造业内部，上游 5 月增速为-38.8%，前值为-48.2%。中游 5 月增速为 14.9%，前值为 29.8%。下游 5 月增速为-5.36%，4 月为-21.4%。 根据统计局解读，“受汽车销售较快增长、新能源汽车产销两旺、投资收益增加等因素共同作用，汽车制造业利润增长 1.02 倍；电气机械行业受光伏设备、锂离子电池等新能源产品带动，利润增长 27.3%；通用设备、专用设备、仪器仪表行业受中央空调、医疗设备、工业自动控制系统等产品带动，利润分别增长 30.9%、27.7%、26.6%。”  二、毛利率的三点观察 本月，ROA、利润增速、库存与我们的判断无差（ROA 继续下行、利润增速继续回升、库存尚在下行中）。我们重点讨论毛利率。本月利润率的回升，并非来自毛利率的改善，但当下毛利率确有若干变化。 （一）第一个观察是，工业部门整体毛利率下降速度过快。 今年 1-5 月，工业部门毛利率是 14.6%，低于疫情前（2019 年 1-5 月，是 15.5%）。而毛利率的重要影响因素，PPI，从定基指数看，依然远高于疫情前（5 月，PPI 定基指数相比 2019 年 5 月上涨 6.6%）。下降过快的原因来自制造业上游与下游。我们对毛利率进行拆分。今年 1-5 月，制造业上游对毛利率的拉动是3.9%，大幅低于 2019 年同期（5.0%）。此外，制造业下游，1-5 月对毛利率的拉动是 2.9%，也低于 2019 年同期（3.4%）。 （二）第二个观察是，2012 年-2013 年也出现过毛利率过快下降的情况。 但原因与当下有所差异。例如，2012 年 1-8 月，毛利率降至 14.1%，2009 年1-8 月是 15.1%。但，从 PPI 定基指数来看，2012 年 8 月相比 2009 年 8 月依然上涨了 8.5%。彼时，下降过快的主要来自制造业中游。2012 年 1-8 月，制造业中游对毛利率的拉动是 4.3%，而 2009 年 1-8 月是 5.3%。 （三）第三个观察是，从板块的角度看，毛利率绝对值目前偏高的依然是采矿、制造业下游。但从边际变化来看，采矿、制造业上游的毛利率在下行，其下游（电热、制造业中游）毛利率都有改善迹象。  风险提示： 工业品通缩风险加剧。地缘政治冲突加剧。  证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】美国短债供给压力最大时刻来临——海外周报第 10 期》 2023-06-20 《【华创宏观】胀不动的税收，暂不动的支出——5 月财政数据点评》 2023-06-18 《【华创宏观】YCC 调整窗口或延后——6 月日央行会议点评》 2023-06-17 《【华创宏观】寻找欧盟制造业下行中的结构性亮点——6 月欧央行会议点评》 2023-06-17 《【华创宏观】如何理解”停而未止“的美联储？——6 月 FOMC 会议点评》 2023-06-16 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、毛利率的三点观察 ............................................................................................................. 4 二、5 月工业企业利润数据点评 .............................................................................................. 5 （一）整体情况：利润增速有所收窄 ............................................................................. 5 （二）行业情况：装备制造业利润保持较快增长 ......................................................... 6 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 毛利率下行速度过快 ................................................................................................. 4 图表 2 制造业上游、制造业下游拖累明显 ......................................................................... 4 图表 3 2012-2013 年毛利率也下降过快 ............................................................................... 4 图表 4 2012-2013 年制造业中游拖累明显 ...................