资产配置周报：关注调整中蕴藏的机会

http://www.huajinsc.cn/1 / 18请务必阅读正文之后的免责条款部分2023 年 06 月 25 日固定收益类●证券研究报告关注调整中蕴藏的机会策略报告资产配置周报（2023-6-25）投资要点 一、国家资产负债表分析 负债端，政策收敛仍在进行过程之中，目前需要关注的是收敛的节奏而非方向。“对于 6 月的降息，我们认为与 2022 年 1 月和 8 月的降息情景类似，均是被动式降息，并且都是一轮财政引发扩张周期结束的确认，而非新一轮宽松周期的开启。” 财政政策。上周政府债（包括国债和地方债）净增加 2202 亿元（高于计划的 1307亿元），按计划下周政府债净减少 2833 亿元，预计 6 月末政府负债增速约为 8.3%，前值 10.3%，按照两会目标估计，年末政府负债增速约为 10.5%，去年 6 月的高基数效应结束后，下半年政府部门负债增速或将企稳回升。受此影响，预计 6 月实体部门负债增速下降至约 9.5%，前值 10.1%，7 月受益于低基数或能有小幅反弹。 货币政策。上周资金成交量环比下降明显；资金价格环比上升；即便考虑到端午节前的季节效应，资金面也应该是在收敛趋势当中。目前来看，我们认为，短端利率距离政策锚定的利率中枢而言，尚有距离，资金面边际收敛的进程应还未结束。 资产端，就上周的高频数据来看，我们看到了一些企稳的信号，对于二季度实体经济的环比回落，我们并不认为有太大的风险，更多是冲高之后的正常调整。我们维持之前的假设，未来 1-2 年中国实际经济增长中枢在 4%附近，对应名义经济增长中枢在 6%附近。 二、股债性价比和股债风格 中期来看，我们对国家资产负债表两端的判断没有变化，影响市场的核心变量是负债端收敛，资产端实际产出只要没有下行，就会挤压包括商品和各类金融资产在内所有资产的价格，因此目前不存在任何一类资产价格具备持续上升的基础，我们可以讨论的更多是配置和结构行情。债券面临的宏观环境是供给（实体部门负债增速）下降和需求（货币政策）平稳的组合，供给和长端配置更相关，需求和短端交易更相关；降息后我们预计今年一年期国债收益率中枢下降至在 2.0%附近，十年期国债收益率区间目前仍维持在 2.6%-2.9%的预估，配置窗口开放，久期策略占优。 上周权益市场各类宽基指数出现了比较全面和大幅的下挫，端午节期间，海外的权益市场继续走弱，我们更加愿意提示调整中蕴藏的机会，比如连续两周累计下跌超过 5%的红利指数。债券方面，我们认为，短端利率距离政策锚定的利率中枢而言，尚有距离，资金面边际收敛的冲击应还未结束，期限利差有进一步压缩的空间和压力。综合来看，我们认为下周债市仍有调整压力，等待资金和短端利率向政策利率锚定的中枢回归；权益市场中调整比较充分的价值板块，或已经开始机会大于风险。 三、端午期间海外市场表现 端午期间，海外市场的股、债、商品均出现不同程度下跌，美元指数大幅拉升、离岸人民币汇率贬值。 四、行业轮动推荐 下周推荐行业ETF 为：南方中证全指房地产 ETF、国泰中证 800 汽车与零部件 ETF、易方达沪深 300 医药卫生 ETF、富国中证现代物流 ETF、华夏国证半导体芯片 ETF、广发中证全指电力公用事业 ETF，仓位建议为 80%。分析师罗云峰SAC 执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn分析师牛逸SAC 执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn分析师杨斐然SAC 执业证书编号：S0910523050002yangfeiran@huajinsc.cn相关报告李子转债（111014.SH）申购分析 2023.6.19资产配置周报（2023-6-17）-降息后政策空间仍有待观察 2023.6.18地方债发行计划半月报-2023 年 6 月地方债发行计划已披露 8160 亿元 2023.6.185 月经济数据点评-后续关注民营企业盈利改善 2023.6.155 月金融数据综述-实体部门负债增速快速下降 2023.6.13 策略报告http://www.huajinsc.cn/2 / 18请务必阅读正文之后的免责条款部分 五、转债市场回顾展望与标的推荐 上周转债市场交易量大幅上涨的阶段趋于结束，TMT 板块转债、高价转债、小盘转债、低评级转债、次新转债交易情绪如期降温。甚至由于投资者风险偏好降低，导致高价转债的转股溢价率并未跟随正股的下跌而被动抬升。预计资金面应在收敛趋势当中，这会对转股价值与转债估值均造成压力，价值板块性价比或优于前期热度较高的成长板块。策略方面推荐偏保守的双低策略。 风险提示：1、经济失速下滑，政策超预期宽松。2、 行业及行业 ETF 推荐根据过往数据、规律、经验总结，预测可能与实际有较大差异。3、 市场波动超预期，与预测差异较大。 策略报告http://www.huajinsc.cn/3 / 18请务必阅读正文之后的免责条款部分内容目录一、国家资产负债表分析....................................................................................................................................4二、股债性价比和股债风格................................................................................................................................ 4三、端午期间海外市场表现................................................................................................................................ 6四、行业表现及行业 ETF 推荐........................................................................................................................... 6（一）行业拥挤度........................................................................................................................................7（二）行业估值........................................................................................................................................... 8（三）移动 5 日平均成交量.................................