策略一周回顾展望：反弹再待时

策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2023 年 06 月 25 日 反弹再待时 ——申万宏源策略一周回顾展望(23/06/19-23/06/25) 相关研究 证券分析师 傅静涛 A0230516110001 fujt@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 黄子函 A0230520110001 huangzh2@swsresearch.com 联系人 程翔 (8621)23297818× chengxiang@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 短期反弹行情又是昙花一现，我们需要思考原因。首先，我们认为，中期判断不需要做大的调整：稳增长政策能缓和经济下行压力，但无法形成房地产和消费景气持续改善的预期。这种情况下，市场能反弹，但基于景气验证方向做反弹弹性不足，向上弹性的主要来源还是主题投资。中期判断不变，后续随着政策催化落地，反弹行情仍可期。但短期预期演绎充满波折，特别是中期预期向短期行情的映射关系，确实出现了一些不同于之前推演的变化，我们需要做两个修正： ⚫ 一、两个短期推演的修正：1. 政策布局期，乐观预期会自然发酵，政策效果验证期市场阻力才会加大 → 市场博弈政策“不见兔子不撒鹰”，不看到重磅政策，或者明确的政策见效，政策效果的乐观预期不易发酵，反弹阻力提前出现。2. 7月前美联储紧缩边界明确 → 承认海外环境的复杂性，耐心等待美联储加息结束时点的明确信号。反弹再待时，等待更明确信号再出发。 ⚫ 二、短期总体市场的预期收益率下修，数字经济低性价比就成为了一个问题：通信(光模块)筹码浮盈已创新高，传媒交易最拥挤。中期看好数字经济判断不变，短期调整快速改善性价比后再出发。 ⚫ 我们从筹码浮盈和交易拥挤度两个角度跟踪 TMT 的短期性价比：1. 通信行业筹码浮盈已经创新高，特别是光模块筹码浮盈超过 40%，已是非常不稳定的状态。计算机和传媒的筹码浮盈也接近 10%(6 月 21 日周三调整前)，在震荡市环境中，也是阶段性股价高位对应的水平。2. 短期计算机和通信的交易拥挤度反弹，但距离前期高点仍有差距。传媒交易最拥挤(前期拥挤度持续上行，目前从绝对高位小幅回落)。 ⚫ 三、短期围绕着稳增长政策布局，新能车和地产链可能有脉冲式机会。但交易策略上，更重要的事情还是寻找数字经济的买点。全年继续强调主题思维主导市场，数字经济、央企价值重估主题可能反复有机会。 ⚫ 短期市场绝对收益的主要来源，应该围绕着稳增长政策布局，在短期性价比较高方向中(消费、低估值、顺周期)中寻找修复机会。我们依然重点关注有行业格局优化逻辑的新能车和地产链(家电、家居)。在交易策略上，等待和寻找数字经济买点更重要。我们继续强调，全年主题思维将主导市场。数字经济和央企价值重估主题仍是中期绝对收益逻辑最明确的方向。数字经济等待进一步催化落地：国内 AI 应用落地，国内大模型推进，光模块等“卖铲人”业绩订单进一步验证。 ⚫ 央企价值重估政策布局从未动摇，估值提升仍有空间(三大运营商的极限估值，可以参考长江电力在资产荒背景下的高估值)，关键验证依然可期(2023 年内央企分红比例进一步提升，ROE 提升)，央企价值重估依然是挖掘低估值高股息板块机会的最重要抓手。 ⚫ 风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共10页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：筹码浮盈：通信(光模块)筹码浮盈已创新高，计算机和传媒行业调整前筹码浮盈也接近 10% ........................................................................................................... 4 图 2：计算机和通信的交易拥挤度反弹，但距离前高仍有差距；传媒前期拥挤度持续上行，目前从绝对高位小幅回落 ............................................................................. 5 图 3：量化情绪指标跟踪 ........................................................................................ 7 图 4：重点 ETF 跟踪 .............................................................................................. 9 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共10页 简单金融 成就梦想 短期反弹行情又是昙花一现，我们需要思考原因。首先，我们认为，中期判断不需要做大的调整：稳增长政策能缓和经济下行压力，但无法形成房地产和消费景气持续改善的预期。这种情况下，市场能反弹，但基于景气验证方向做反弹弹性不足，向上弹性的主要来源还是主题投资。中期判断不变，后续随着政策催化落地，反弹行情仍可期。但短期预期演绎充满波折，特别是中期预期向短期行情的映射关系，确实出现了一些不同于之前推演的变化，我们需要做两个修正： 一、两个短期推演的修正：1. 政策布局期，乐观预期会自然发酵，政策效果验证期市场阻力才会加大 → 市场博弈政策“不见兔子不撒鹰”，不看到重磅政策，或者明确的政策见效，政策效果的乐观预期不易发酵，反弹阻力提前出现。2. 7 月前美联储紧缩边界明确 → 承认海外环境的复杂性，耐心等待美联储加息结束时点的明确信号。反弹再待时，等待更明确信号再出发。 短期反弹行情昙花一现，核心原因是两个宏观预期出现了下修：1. 原本我们认为，政策布局期，至少为市场提供了一个没有下行风险的窗口。要等到 7 月中下旬，政策效果验证期开启，反弹阻力才会加大。而实际情况是，在景气改善难外推的情况下，市场博弈政策“不见兔子不撒鹰”，不看到超预期的政策催化(表征稳增长意愿)/可推演政策效果的重磅政策/明确的政策效果验证，市场就不易发酵政策效果的乐观预期。反弹的阻力在政策布局期提前出现。 2. 关于海外环境，原本我们认为，6 月议息会议暂停加息后，7 月议息会议前，是美联储紧缩预期有边界的阶段。可能出现美元贬值，人民币升值，外资回流 A 股的有利环境。但实际情况是，美联储货币政策依然与基本面现状相匹配，后续调整政策避免美国经济深度衰退的时间窗口依然充裕(不能认为美联储已经过度紧缩)。短期，美联储再加息 1-2 次的预期仍在摇摆。需客观承认海外环境的复杂性，耐心等待美联储加息结束时点的明确信号。 这种情况下，短期市场的预期收益率应下修。反弹再待时，等待更明确信号再出发。 二、短期总体市场的预期收益率下修，数字经济低性价比就成为了一