铝行业深度报告-工业金属深度系列之铝：共振上行势渐显

行 业 研 究 2023.06.20 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 铝 行 业 深 度 报 告 工业金属深度系列之铝：共振上行势渐显 分析师 杨鸣龙 登记编号：S1220522020002 联 系 人 蹇青青 推 荐 公 司 信 息 上市公司总家数 39 总股本(亿股) 1,136.30 销售收入(亿元) 3,292.77 利润总额(亿元) 578.36 行业平均 PE 55.83 平均股价(元) 8.26 行 业 相 对 指 数 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 投资要点： 国内电解铝产能天花板逼近，西南地区电解铝生产长期受电力供应扰动影响。自 2017 年电解铝供给侧结构性改革以来，我国电解铝进入低速发展时代。2022 年底建成产能 4445 万吨，逼近 4550 万吨的天花板；产能利用率达 91%，创历史新高。西南地区电解铝对水电依赖较大，气候带来的水位问题将长期干扰当地电解铝的发展，2023 年国内复产产能主要集中在云贵川地区，但云南地区复产潜力仍要继续观望电力水平，不确定性较大。 海外整体复产节奏慢、新增产能少。2023 年欧洲复产产能规模仍受能源限制，海外整体复产节奏慢，海外新增产能主要集中在印尼、马来西亚等东南亚国家。2023 年，南美洲地区部分电解铝企业复产进展缓慢。SMM 预计 2023年海外新增产能主要集中在东南亚地区，其中印尼华青铝业将在 2023 年投产 25 万吨。 成本中枢下降叠加供需基本面改善扩大电解铝盈利空间。电解铝三大主要成本中，动力煤价格回落，火电成本下降，截止 2023 年 5 月 31 日，SMM 平均电价降低至 0.432 元/kwh。此外，氧化铝、预焙阳极价格均不同程度走弱，成本端进一步降低，叠加需求端回升云南限电减产带来的供需格局改善，电解铝盈利扩大。 传统领域需求回暖，新能源领域贡献增量。一方面，房屋销售数据改善，释放积极信号，2023 年 1-4 月，商品房销售面积同比下降 0.4%，降幅较前三个月有所收窄，其中 1-4 月住宅销售面积同比 2.7%，延续前三个月增长态势；2023 年 1-4 月商品房销售规模同比增长 8.8%，保交楼工作持续推进，销售端释放积极信号；竣工数据回暖，建筑业 PMI 仍处于较景气区间，2023年 1-4 月房屋竣工面积 2.37 亿平方米，同比增长 18.8%，其中，住宅竣工面积为 1.74 亿平方米，同比增长 19.2%，均呈快速上升态势，竣工面积持续改善；电源投资持续增长、特高压工程建设加速，电力领域用铝需求支撑力度较强。另一方面，新能源汽车、光伏、风电等新兴领域保持快速增长，电解铝需求持续向好。 我们预计 2023-2025 年国内电解铝供应短缺 9.7/88.94/178.94 万吨，整体处于紧平衡状态，对铝价形成支撑。2023 年国内外供给方面新投产能较少，海外复产缓慢，社会库存量相较往年维持较低水平运行。需求方面，地产端竣工修复以及政策拉动，新能源尤其是光伏领域或是下游需求最大亮点，总体来看 2023 年需求同比有明显提升。 投资建议：当前工业金属板块仍然处于较低估值水平，建议关注产能规模大、成本优势突出以及业绩弹性佳的中国铝业、云铝股份、神火股份、南山铝业以及天山铝业。 风险提示：宏观经济增长不及预期；西南地区电力供应扰动超预期；终端需求不及预期。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -19%-12%-5%2%9%16%22/6/2022/9/1 22/11/13 23/1/2523/4/823/6/20铝沪深300铝 行业深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 s 正文目录 1 海外复产进展较慢，国内产能逼近天花板 ............................................................ 6 1.1 我国铝土矿储量少、进口依存度高 ........................................................... 6 1.2 氧化铝产能分布集中，新增产能投放激烈 ..................................................... 8 1.3 国内电解铝供应见顶，成本中枢下移 ........................................................ 10 1.3.1 国内电解铝产能逼近天花板，西南地区减停产围绕水电供应周期波动 ...................... 10 1.3.2 海外电解铝复产缓慢，新增产能集中在东南亚国家 ...................................... 14 1.3.3 原料价格回落，电解铝成本降低 ...................................................... 15 2 传统领域需求回暖，新能源领域贡献增量 ........................................................... 18 2.1 传统领域用铝需求有保障 .................................................................. 19 2.2 新能源领域用铝需求保持较快增长 .......................................................... 22 3 电解铝供需仍处于紧平衡状态 ..................................................................... 25 4 国内重点上市公司 ............................................................................... 26 4.1 中国铝业：产业链一体化发展，竞争优势明显 ................................................ 26 4.2 云铝股份：绿色铝一体化，成本优势显著 .................................................... 28 4.3 神火股份：“煤-电-铝”一体化布局，低成本支撑产业链延伸 .................................. 31 4.4 南山铝业：持续深耕产业链，高端制造保障未来成长 .......................................... 34 4.5 天山铝业：全产业链布局+区位能源优势，确保业绩持续性 ..................................... 37 5 风险提示 ................