兴通股份(603209)深度研究报告：大物流时代系列(20)沿海化学品船市场领航者，迈向国际新领域

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 航运 2023 年 06 月 18 日 兴通股份（603209）深度研究报告 推荐 （首次） 沿海化学品船市场领航者，迈向国际新领域——大物流时代系列（20） 目标价：26.39 元 当前价：20.96 元  如何理解化学品船运的商业模式：供需向好、头部集中。1）基本模型看：收入=运量*运价。运量来自化工行业需求，运价则由供需来决定（因需求相对稳定增长，行业供给有严格的审批程序，我国沿海化学品船运价长期以来相对稳定）。需求端：主要驱动因素包括我国炼化项目大量投产、全球化工产能转移、清洁能源运输发展等；供给端：运力审批严格，船队规模增长有限；2014-22 年我国省际化学品运输量 CAGR 为 9%，船舶运力规模 CAGR为 3.5%。2）行业供给：严格运力管控，运力新增有限。仅在综合评审中评分排名靠前的业内企业能够获得新增运力，因此头部企业在评审时往往获得更高分数，龙头集中趋势明确。20-22 年获批运力（载重吨）分别为 5.7、5.6、8.2 万吨，其中头部公司占比分别为 35%、32%、48%。3）行业需求：国内到国际，看好我国大国化工催生高质量物流服务。驱动 1：我国诸多炼化项目集中投产提升运输需求。国内沿海多个炼化项目正在建设，预计 2026年底将释放 10700 万吨/年炼油、1080 万吨/年乙烯、710 万吨/年芳香烃的产能，其中炼油、乙烯占现有产能的 12%、23%。驱动 2：全球看，化学品市场结构转移提升国际航运需求，21 年底亚洲占全球炼油产能比重的 36%，随着全球化工生产中心逐步转向亚洲，全球炼化产能格局的演变推动全球化学品航运市场发生区域结构变化，预期会产生庞大的国际化学品运输需求。驱动3：清洁能源运输具有广阔市场空间。  兴通股份：领航我国液体化学品船市场。1）财务数据：2022 年营业收入 7.8亿元，化学品、成品油、LPG 运输占比分别为 72%、23%、5%。归母净利润看，2020-2022 分别为 1.23、1.99、2.06 亿元，同比分别为 42%、61%、4%，归母净利率分别为 35%、26%、23%，2023Q1 归母净利润 0.77 亿元，同比增57%。2）公司资产：2022 年末我国沿海省际化学品船（含油品、化学品两用船）287 艘、134 万载重吨，公司份额约 12%，居国内领先地位。截至2023Q1，公司运营船舶合计 23 艘，总载重吨 30.5 万吨；其中内贸船 20 艘，总载重吨 24 万吨；外贸船 3 艘，总载重吨 6.5 万吨。  公司核心看点： 1、份额扩张逻辑下，船队实力领先。1）新增运力居行业首位。公司近年来在新增运力审批中均获第一，内外贸运力规模快速提升。2020-2022 年运营船舶数分别为 14、15、21 艘，同比分别为 27%、7%、40%；运力载重吨分别为18、19、26 万吨，同比分别为 157%、7%、39%。2）公司通过并购提升运力规模，2022 年 11 月，公司收购了中船万邦 51%股权和中远龙鹏 15%股权，扩大自身运力，开拓 LPG 业务领域。3）公司具备船队优势：大型化、高端化、成新率高。公司大型船舶的占比显著高于行业水平，截至 2022 年末，公司拥有内贸化学品船 15 艘， 5000 以上载重吨占比 80%。 2、国际业务打开全新市场空间，LPG 业务稳步推进。1）国际业务：截至2023Q1 公司合计运营外贸船 3 艘，载重吨合计 6.5 万吨。公司正在建造 3 艘外贸船，载重吨合计 3.25 万吨。2）LPG 业务：公司 22 年开始布局清洁能源运输业务，一季度投产 2 艘 3700 立方液化石油气（LPG）船，并拟通过定增新构建 2 艘 LPG 船舶。  投资建议：1）盈利预测：我们预计 2023-2025 年公司归母净利分别为 3.4、4.4、5.6 亿元，对应 EPS 分别为 1.2、1.6、2 元，对应 PE 分别为 17、13、11倍。2）目标价：我们认为化学品船公司商业模型清晰，作为行业龙头，公司有望通过不断提升市场份额，实现超越行业的增长。考虑供给端的可控性与公司未来业绩成长性（我们预计 24-25 年复合增速 25%+），给予公司 2024 年预期利润 20 倍 PE，对应一年期目标市值 88 亿元，公司已披露向特定对象发行 A 股股票预案（规模不超过 11.24 亿），考虑该部分影响后（即 69.9 亿市值），预期较当前有 26%空间，对应目标价 26.39 元。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：宏观经济波动风险、运力扩张不及预期。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 执业编号：S0360522100002 证券分析师：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 执业编号：S0360522070003 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 联系人：黄文鹤 电话：010-63214633 邮箱：huangwenhe@hcyjs.com 联系人：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 28,000.00 已上市流通股(万股) 16,642.50 总市值(亿元) 58.69 流通市值(亿元) 34.88 资产负债率(%) 35.30 每股净资产(元) 10.55 12 个月内最高/最低价 40.66/19.25 市场表现对比图(近 12 个月) -19%13%45%76%22/0622/0822/1123/0123/0423/062022-06-17~2023-06-16兴通股份沪深300华创证券研究所 兴通股份（603209）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 785 1,421 1,817 2,217 同比增速(%) 38.4% 81.1% 27.8% 22.1% 归母净利润(百万) 206 342 440 558 同比增速(%) 3.6% 65.9% 28.7% 26.8% 每股盈利(元) 0.74 1.22 1.57 1.99 市盈率(倍) 28 17 13 11 市净率(倍) 2.9 2.5 2.1 1.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2023 年 6 月 16 日收盘价 兴通股份（603209）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 化学品物流赛道具有市场空间大