PCB底部向上，锂电回收未来可期

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： PCB 化学品盈利能力有望修复，国产替代背景下公司龙头地位稳固。2022 年在原料涨价和需求不振背景下，公司 PCB 化学品毛利率跌至过去 10 年最低，未来随着下游需求修复和库存回归正常，PCB 行业的需求和盈利能力有望底部回暖，公司 PCB 化学品的毛利率也有望从 2022 年底部的 11.1%逐渐向上修复。长期来看随着全球 PCB 产业逐渐向我国转移，叠加新领域应用需求增长，公司作为行业龙头能够依托技术优势拓展客户资源，产品结构向高端转型后业绩稳定性将进一步提升。 重点发展锂电材料业务，规模扩张和产业链一体化布局同步推进。公司 2017 年开始切入锂电池业务，产能从 0.4 万吨扩大至 2022年底的 3.4 万吨，目前还有 2.6 万吨产能在建，预计未来 3 年公司锂电材料收入分别为 13.9、15.5、18.9 亿元。公司规划通过定增募集 12.5 亿元，其中 11.7 亿元用于投资高性能锂电池材料项目，拟采用公司拆解退役磷酸铁锂电池得到的正极粉和负极片作为主要原材料，计划建设年产 5 万吨磷酸铁和 1.15 万吨碳酸锂的综合回收生产线，并助力公司打造“电池梯级利用-电池拆解-电池回收-原料再造-材料再造”的新能源材料全生命周期循环体系。 拥抱锂电回收新时代，公司兼具技术和渠道优势，快速布局抢占市场先机。公司作为首批工信部白名单企业，具备先发优势的同时技术仍在不断更新，使得锂综合回收率超过 95%，铁、磷的回收率超过 98%。目前公司合作伙伴涵盖车企、动力电池生产企业、客运公司等，建立了广泛且稳定的回收渠道，随着规模扩大预计未来 3年公司锂电回收业务收入分别为 6、13.7、26.4 亿元。 盈利预测、估值和评级 我们预测 2023-2025 年公司可实现营业收入 37.9 亿/ 49.3 亿/ 67.5 亿元，同比+15%/+30%/+37%，归母净利润分别为 0.42、2.3、3.6 亿元，同比-64%/+458%/+55%，对应的 EPS 分别为 0.11、0.59、0.91 元。考虑到未来三年公司传统主业中的 PCB 化学品有望随行业一起实现底部修复，化学试剂业务板块的收入利润贡献相对稳定，锂电材料和锂电回收业务板块具备先发优势、技术优势和渠道壁垒，产业链一体化布局完成后整体盈利能力将更加稳定，公司长期成长潜力较大，给予公司 2024 年 32 倍的 PE，对应目标价为18.77 元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 新增产能释放不及预期；原材料价格大幅波动；锂电材料价格大幅波动；锂电回收行业竞争加剧。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,580 3,302 3,792 4,928 6,745 营业收入增长率 28.09% 27.99% 14.81% 29.99% 36.86% 归母净利润(百万元) 62 117 42 234 362 归母净利润增长率 72.40% 87.60% -64.14% 458.08% 54.97% 摊薄每股收益(元) 0.158 0.293 0.105 0.586 0.909 每股经营性现金流净额 0.11 0.02 1.01 0.67 0.75 ROE(归属母公司)(摊薄) 3.95% 6.60% 2.32% 11.75% 15.89% P/E 132.48 61.52 158.15 28.34 18.29 P/B 5.23 4.06 3.68 3.33 2.91 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060014.0016.0018.0020.0022.0024.0026.00220601人民币(元)成交金额(百万元)成交金额光华科技沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、PCB 化学品龙头，业绩有望底部回暖 ............................................................ 4 1.1 以电子化学品业务起家，产业布局不断丰富.................................................. 4 1.2 柳暗花明，PCB 产业链有望底部向上 ........................................................ 6 1.3 化学试剂：产销规模稳步增长，盈利稳定性较好............................................. 10 1.4 锂电材料：产能扩张和新业务拓展同步推进................................................. 11 二、快速切入锂电回收领域，打开未来成长空间..................................................... 14 2.1 锂电回收前景广阔，技术和渠道为核心竞争力............................................... 14 2.2 技术优势：一体化布局打通铁锂回收再生链条............................................... 16 2.3 渠道优势：客户基础良好，建立多元合作................................................... 17 三、盈利预测与投资建议......................................................................... 18 3.1 盈利预测............................................................................... 18 3.2 投资建议及估值......................................................................... 20 四、风险提示................................................................................... 20 图表目录 图表 1： 公司主要业务和产品情况 ................................................................. 4 图表 2： 公司营业总收入阶段性下滑（百万元） ..................................................... 5 图表 3： 公司归母净利润较为震荡（百万元） ....................................................... 5 图表 4： 公司整体盈利能力低位震荡 ...............