唯品会(VIPS.US)2023Q1财报点评：收入逐步复苏，利润加速释放

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年05月25日增 持唯品会（VIPS.N）2023Q1 财报点评：收入逐步复苏，利润加速释放核心观点公司研究·海外公司财报点评美股·美股Ⅱ证券分析师：谢琦联系人：王颖婕021-609331570755-81983057xieqi2@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnS0980520080008基础数据投资评级增持(维持)合理估值17.00 - 18.00 美元收盘价14.17 美元总市值/流通市值7,979/6.876 百万美元52 周最高价/最低价16.35/6.36 美元近 3 个月日均成交额76.25 百万美元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《唯品会（VIPS.N）-2023Q1 前瞻：料费用随需求复苏小幅提升，公司线上份额相对稳定》 ——2023-03-31《唯品会（VIPS.N）-2022Q4 财报点评：降本增效成果显著，23年有望恢复正增长》 ——2023-03-08收入端：本季度公司营业收入 275 亿元，yoy +9%，两年 CAGR 约为-1.5%，相比 2022Q1 增长主要由于 2022 年低基数，疫情结束后用户出行场景增加，穿戴需求强劲，公司定位品牌特卖，更受益于消费疲软的大环境；由于竞争激烈等因素，公司收入恢复至 2021 年水平仍需时间。分拆看，商品收入 259亿，yoy +8%，其他收入 16.0 亿，yoy +21%。其他收入快速增长主要由杉杉拉动，受疫情放开后线下消费反弹影响，杉杉奥莱 Q1 收入增速超 50%。运营情况：公司本季度 GMV 同比增长 14%至 485 亿，两年 GMV CAGR 约为 2.5%，增长驱动因素主要为用户消费频次增长和用户量提升。分拆看，一季度活跃买家数 4380 万人，yoy +4%，据我们测算，一季度用户购买次数同比提升 9%至 4.6 次，单均价同比持平。值得一提的是，公司会员 SuperVIP 规模保持10%的快速增长，本季度 SuperVIP 成交金额占公司线上成交金额的 42%。利润端：本季度公司利润表现亮眼，Non-GAAP 净利润 21 亿元，净利率从去年同期 5.6%增长至 7.5%，主要原因是毛利提升和规模效应下费率降低。受益于品牌商库存上升和公司品牌管理更加精细化，公司毛利率从 2022Q1 的19.8%增长至 21.4%；在收入增长带来的规模效应作用下，公司履约费率从去年同期 6.7%下降至 6.5%，管理费率从 4.2%降至 3.8%。此外，管理层宣布在现有 5 亿美金的回购计划（2023 年 3 月底提出）基础上再加 5 亿美金额度，有效期至 2024 年 3 月 31 日，约占目前总市值的 13%。投资建议：维持“增持”评级。公司定位品牌特卖，在消费复苏早期相对受益，叠加 2022 年疫情下低基数，我们预测 2023-2025 年公司营业收入分别为 1116/1196/1269 亿元人民币，调整幅度为 0.5%/2.3%/4.7%，受益于现阶段品牌库存充足和公司审慎的费用把控，我们认为公司利润释放能力增强，预计2023-2025年经调整净利润为90/87/92亿元，调整幅度为27%/16%/13%，目前公司股价对应 2023 年 PE 为 6.2 倍，2023-2025 年收入复合增速 7%，维持目标价 17-18 美元，上涨空间为 20%-27%，维持增持评级。风险提示：政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)117,060103,152111,615119,626126,948(+/-%)14.9%-11.9%8.2%7.2%6.1%净利润(百万元)-经调整60136837903786979194(+/-%)-3.2%13.7%32.2%-3.8%5.7%每股收益（元）-经调整44.3756.0480.2577.2381.64EBITMargin3.9%5.3%6.0%5.3%5.3%净资产收益率（ROE）18.4%20.9%21.6%17.2%15.4%市盈率（PE）11.38.96.26.56.1EV/EBITDA5.35.24.24.64.4市净率（PB）2.081.861.351.120.94资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2整体表现：公司收入增速反弹，利润加速释放2023Q1，公司营业收入 275 亿元，yoy +9%，两年收入 CAGR 约为-1.5%，同比增长为正主要由于疫情结束后用户出行场景增加，穿戴需求强劲，公司定位品牌特卖，在消费疲软的大环境下更受益，由于竞争激烈等因素，公司收入恢复至 2021年水平仍需时间。其中商品收入 259 亿，yoy +8%，其他收入 16.0 亿，yoy +21%。其他收入快速增长主要由杉杉奥莱拉动，受疫情放开后线下消费反弹影响，杉杉奥莱 Q1 收入增速超 50%。从运营数据看，公司本季度 GMV 同比增长 14%至 485 亿，两年 GMV CAGR 约为 2.5%，增长驱动因素主要为用户消费频次增长和用户量提升。分拆看，一季度活跃买家数 4380 万人，yoy +4%，据我们测算，一季度用户购买次数同比提升 9%至 4.6 次，单均价同比持平。值得一提的是，公司会员 SuperVIP 规模保持 10%高速增长，本季度 SuperVIP 成交金额占公司线上成交金额的 42%。本季度公司利润表现亮眼，Non-GAAP 净利润 21 亿元，净利率从去年同期 5.6%增长至 7.5%，主要原因是毛利提升和规模效应下费率降低。受益于品牌商库存上升和公司品牌管理更加精细化，公司毛利率从 2022Q1 的 19.8%增长至 21.4%；在收入增长带来的规模效应作用下，公司履约费率从去年同期 6.7%下降至 6.5%，管理费率从 4.2%降至 3.8%。此外，管理层宣布在现有 5 亿美金的回购计划（2023 年 3 月底提出）基础上再加5 亿美金额度，有效期至 2024 年 3 月 31 日，约占目前总市值的 13%。图1：唯品会季度营业收入及增速（百万元，%）图2：唯品会 Non-GAAP 净利润及净利率（百万元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：唯品会季度分业务收入（百万元，%）图4：唯品会季度活跃用户数及增速（百万元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：唯品会各季度单均价情况（元，%）图6：唯品会季度各项费率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理及测算资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：维持“增持”评级公司定位品牌特卖，在消费复苏早期相对受益，叠加 2022