白云机场(600004)新广告协议更加稳健，枢纽机场议价能力不改

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年05月14日买 入1白云机场（600004.SH）新广告协议更加稳健，枢纽机场议价能力不改 公司研究·公司快评 交通运输·航空机场 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：姜明021-60933128jiangming2@guosen.com.cn执证编码：S0980521010004证券分析师：曾凡喆010-88005378zengfanzhe@guosen.com.cn执证编码：S0980521030003事项：白云机场本周陆续公布 T2 航站楼及 GTC、T1 航站楼的广告媒体经营项目合同结果，其中与北京沃捷传媒签订二号航站楼及 GTC 广告媒体项目合同，合同期限为“5+3”年，首年广告经营权转让费基价为 3.98 亿元；与迪岸双赢公司签署一号航站楼广告经营合同，合同期限为“32+X”月，首年广告发布费基价为 2.858亿元。在基价的基础上，白云机场与北京沃捷、迪岸双赢约定在白云机场总客流波动超过一定幅度时动态调整广告经营权转让费金额，且基价随着时间推移逐步上调。国信交运观点：根据新广告合同，广告经营权转让费会随着实际客流波动而有所调整。根据合同中的计算公式，如按照合同首年白云机场旅客吞吐量恢复至 7000 万人次计算（2019 年为 7339 万人次，2023 年 4 月恢复至单月 512.9万人次），白云机场在 T1 航站楼、T2 及 GTC 的广告经营权转让费分别为 3.144 亿元、4.378 亿元，相比前次合同基本保持稳定，且本次协议明确了在客流大幅波动的情况下广告经营权转让费的计算方式，避免了潜在纠纷的可能性。本次合同的签订说明了尽管经历了不可抗力的扰动，枢纽机场的高净值旅客流量入口的地位及对广告经营承租方议价能力并未有明显改变。我们继续看好在民航持续复苏，国门进一步开放，客流持续回升趋势下的枢纽机场价值回归。考虑到广告租金预期并未有显著改变，因此暂不修改盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 7.6 亿、18.3 亿、24.2 亿，维持“买入”评级。风险提示：客流恢复不及预期，免税销售不及预期，大额资本开支评论： 白云机场公告 T2 航站楼及 GTC、T1 航站楼的广告媒体经营项目合同结果白云机场本周陆续公布 T2 航站楼及 GTC、T1 航站楼的广告媒体经营项目合同结果，其中与北京沃捷传媒签订二号航站楼及 GTC 广告媒体项目合同，合同期限为“5+3”年，首年广告经营权转让费基价为 3.98 亿元；与迪岸双赢公司签署一号航站楼广告经营合同，合同期限为“32+X”月，首年广告发布费基价为 2.858亿元。在基价的基础上，白云机场与北京沃捷、迪岸双赢约定在白云机场总客流波动超过一定幅度时动态调整广告经营权转让费金额，且基价随着时间推移逐步上调。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2 合同内容广告业务运营商：T1：迪岸双赢T2 及 GTC：沃捷文化合同期限：T1：2023 年 5 月 1 日开始，合同期为“32+X”个月，其中“32 个月”为 2023 年 5 月 1 日起至 2025 年 12月 31 日止，“X 个月”根据 T3 航站楼启用、T1 航站楼流程及装修改造情况确定。T2 及 GTC：2023 年 5 月 13 日开始，合同期为“5+3”年，其中“5 年”为固定合同，“3 年”为可选续约合同。首年广告经营权转让费基准价（不含税）：T1:2.858 亿T2 及 GTC：3.98 亿转让费调整公式：假设第 i 经营年度白云机场实际旅客吞吐量为βi 人次（i=1,2,……），基准旅客吞吐量为α人次，α=5000 万1. 合同期第一个经营年度白云机场实际旅客吞吐量β1 相比基准旅客吞吐量的变动幅度在 20%（含）以内，则实际广告经营权转让费为基准价。2. 合同期第一个经营年度白云机场实际旅客吞吐量β1 相比基准旅客吞吐量的变动幅度在 20%以上，则实际广告经营权转让费将按照实际旅客吞吐量增幅超过 20%的部分的 50%进行等比例相应增加或按照减量幅度超过 20%的部分的 50%进行等比例相应的减少。3. 合同期的后续年度，广告经营权转让费的基准价为上一年度实际发生的广告经营权转让费。①如后续年度相比前一年度白云机场实际吞吐量波动不超过 20%（含），则广告经营权转让费为 1.06×广告经营权转让费的基准价。②如后续年度相比前一年度白云机场实际吞吐量提高超过 20%，则实际广告经营权转让费将按照实际旅客吞吐量增幅超过 20%的部分的 50%进行等比例相应增加并额外乘以 1.06。③如后续年度相比前一年度白云机场实际吞吐量下降超过 20%，则实际广告经营权转让费将按照实际旅客吞吐量减量超过 20%的部分的 50%进行等比例相应减少。 国信交运观点根据新广告合同，广告经营权转让费会随着实际客流波动而有所调整。根据合同中的计算公式，如按照合同首年白云机场旅客吞吐量恢复至 7000 万人次计算（2019 年为 7339 万人次，2023 年 4 月恢复至单月 512.9万人次），白云机场在 T1 航站楼、T2 及 GTC 的广告经营权转让费分别为 3.144 亿元、4.378 亿元，相比前次合同基本保持稳定，且本次协议明确了在客流大幅波动的情况下广告经营权转让费的计算方式，避免了潜在纠纷的可能性。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3本次合同的签订说明了尽管经历了不可抗力的扰动，枢纽机场的高净值旅客流量入口的地位及对广告经营承租方议价能力并未有明显改变。我们继续看好在民航持续复苏，国门进一步开放，客流持续回升趋势下的枢纽机场价值回归。考虑到广告租金预期并未有显著改变，因此暂不修改盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 7.6 亿、18.3 亿、24.2 亿，维持“买入”评级。 风险提示客流恢复不及预期，免税销售不及预期，大额资本开支相关研究报告：《白云机场（600004.SH）-客流低迷导致 22 年亏损扩大，民航复苏拉动 1Q23 恢复盈利》 ——2023-04-19《白云机场（600004.SH）——2022 年三季报点评-疫情压力下亏损可控，看好国际线复苏后业绩空间》 ——2022-10-29《白云机场（600004.SH）-免税补充协议落地，提成不变稳定长期空间》 ——2022-06-25《白云机场（600004.SH）-国际线压力导致亏损延续，国门重启后价值将回归》 ——2022-04-10《白云机场-600004-2021 年三季报点评：收入企稳成本节约，业绩超出预期》 ——2021-11-01表1：前次广告招标合同结果前次合同合同概况经营期各年基础租金T1签约方：迪岸双赢合同公告日期 2018 年 8 月 1 日合同期：2018 年 7 月 1 日-2023 年 4 月 30 日第一年2.60 亿第二年2.99 亿第三年3.44 亿第四年3.95 亿第五年3.79 亿（10 个月）T2 及 GTC签约方：德高广告合同公告日期 2017 年 5 月 25 日合