深入变革效率提升，Q1恢复性增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 04 月 27 日 证 券研究报告•22年年报和 23年一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 18.18 元 欧普照明（603515） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 深入变革效率提升，Q1 恢复性增长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 分析师：夏勤 执业证号：S1250522080003 电话：023-63786049 邮箱：xiaqin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 7.54 流通 A 股(亿股) 7.54 52 周内股价区间(元) 14.67-19.7 总市值(亿元) 137.08 总资产(亿元) 80.97 每股净资产(元) 7.66 相 关研究 [Table_Report] 1. 欧普照明（603515）：短期承压，运营提效静待盈利好转 (2022-08-29) 2. 欧普照明（603515）：聚焦核心业务，Q1 经营承压 (2022-04-28) [Table_Summary]  事件：公司发布 2022年年报及 2023年一季报，2022年公司实现营收 72.7亿元，同比下降 17.8%；实现归母净利润 7.8 亿元，同比下降 13.6%；实现扣非后归母净利润 6.3亿元，同比减少 9.2%，主要是上年同期交易性金融资产投资收益和政府补助较多。Q4 单季度实现营收 20.6 亿元，同比下降 23.2％；实现归母净利润 2.8亿元，同比下降 2.1%。2023 Q1实现营收 15 亿元，同比增加3.3%；实现归母净利润 1 亿元，同比增加 47.8%。公司拟每 10 股派息 5 元，合计分红 3.7 亿元，分红率为 47.1%。  境内营收承压，海外业务快速拓展。分地区来看，境外营业收入 6.9亿元，同比增长 3.3%。公司坚持全球化自主品牌发展战略，海外业务不断扩大营销版图，公司海外业务聚焦重点市场，持续优化渠道布局，实现了营利双增的良性发展。公司实现境内营业收入 65亿元，同比降低 19.4%。在房地产周期波动和照明需求低迷等因素拖累，2022年公司境内收入有所承压。我们推测公司家居事业部下滑较多，商用事业部和电商事业部均有所承压。展望后续来看，我们认为公司积极拓展线上线下渠道，发展商用业务，海外市场也在持续开拓。在照明需求逐步恢复的背景下，预期公司经营稳步向好。  盈利能力稳步提升。2022 年，公司综合毛利率为 35.7%，同比提升 2.7pp。其中 Q4单季度毛利率为 40.3%，同比提升 15.4PP。我们认为公司毛利率显著提升主要原因有三：（1）公司持续推进产品技术及部件的平台化开发，产品开发采购生产成本降低，生产效率提升；（2）上年同期海运费计入成本导致毛利率基数较低；（3）产品结构优化推动盈利优化，2022 年线上核心产品的智能化占比超过 35%，智能产品销售进一步增长。费用率方面，公司销售费用率为15.8%，同比持平；管理费用率为 9.5%，同比提升 2.5pp；财务费用率为-0.5%，同比降低 0.8pp。综合来看，公司净利率同比提升 0.5PP 至 10.8%。  Q1 盈利能力改善。2022 年在行业形式严峻的背景下，公司深化内部变革，推进数字化转型，运营效率提升，综合竞争实力增强。随着照明需求的好转，2023Q1营收实现额恢复性增长。此外，公司 Q1盈利能力得到明显提升。2023Q1公司毛利率为 36.8%，同比提升 5.4pp。我们推测公司（1）深入数字化变革，成本持续优化；（2）原材料价格回落叠加公司产品结构优化，公司毛利率得到明显提升。综合来看，公司净利率为 6.5%，同比提升 2.1PP。  多元化渠道建设稳步推进。（1）家居渠道方面，公司持续布局全屋智能照明领域，开拓超 150家全屋智能体验馆。（2）商用渠道方面，公司凭借多年的行业经验提供多元化的照明解决方案，截至 2022年底，公司在全国上百个城市落地智慧路灯和智慧多功能杆项目，重点项目节电率超过 55%。（3）电商渠道方面，公司不断优化产品结构，重视线上智能化产品的布局，推动智能产品销售占比提升。（4）海外市场方面，公司一方面通过扩大零售流通网络覆盖，实现渠道下沉。另一方面，重点市场发力工程渠道，推动海外业务快速发展。  盈利预测与投资建议。随着照明需求的逐步恢复，公司修炼内功，综合竞争实力进一步强化，有望逐步实现良性增长，预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为1.18/1.32/1.47 元，维持“持有”评级。  风险提示：市场竞争风险、房地产行业波动风险、原材料价格波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7269.98 8195.18 9061.67 10056.68 增长率 -17.82% 12.73% 10.57% 10.98% 归属母公司净利润（百万元） 784.11 892.58 992.03 1105.59 增长率 -13.59% 13.83% 11.14% 11.45% 每股收益 EPS（元） 1.04 1.18 1.32 1.47 净资产收益率 ROE 12.87% 13.48% 13.68% 13.90% PE 17 15 14 12 PB 2.25 2.07 1.89 1.72 数据来源：Wind，西南证券 -7%0%8%16%23%31%22/422/622/822/1022/1223/223/4欧普照明 沪深300 欧 普照明（603515） 22 年 年报和 23 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着国内外市场照明需求稳步修复，预期未来三年行业规模保持 5-10%的稳健增长。 假设 2：随着公司推进数字化变革，内部运营效率提升，预期公司盈利能力持续改善，假设 2023-2025 年公司毛利率分别为 35.8%/35.9%/35.9%； 假设 3：随着房地产保交付的推进，预期前期压制的照明需求将在今年有所释放，并且随着线下客流的恢复，预期公司线下渠道也将有所恢复，假设 2023-2025 年公司家居事业部订单分别增长 12%/5%/5%，商用事业部订单增速为 25%/20%/20%； 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 家居事业部 收入 2133.75 2389.80 2509.29 2634.76 增速 -33.0% 12.0% 5.0% 5.0% 毛利率 34.00% 34.00% 34.00% 34.00% 商用事业部 收入