志邦家居点评报告：Q1直营+海外渠道增长亮眼，木门进入放量阶段

证券研究报告 | 公司点评 | 家居用品 http://www.stocke.com.cn 1/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 志邦家居(603801) 报告日期：2023 年 04 月 27 日 Q1 直营+海外渠道增长亮眼，木门进入放量阶段 ——志邦家居点评报告 投资要点 ❑ 志邦家居发布 2023 年一季报 2023Q1 收入 8.06 亿（+6.20%），归母净利润 0.52 亿（+0.49%），扣非归母净利润 0.43 亿（+8.69%），表现显著优于行业。 ❑ Q1 衣柜体量超过厨柜、木门高速增长 1）衣柜 23Q1 收入 3.53 亿（+6.80%），净增门店 15 家，收入贡献超过厨柜。 2）厨柜 23Q1 收入 3.18 亿（-12.79%），净增门店 9 家。 3）木门 23Q1 收入 0.40 亿（+79.48%），净增门店 32 家。 得益于供应链管理，提高后端人效、板材利用率，叠加衣柜规模效应释放，公司23Q1 毛利率同比+1.81pct 至 36.89%，厨柜、衣柜、木门分别同比+3.45、+1.55、-1.27pct。 ❑ 直营渠道逆势增长，海外零售加盟模式开拓顺利 1）23Q1 经销渠道收入 4.66 亿（-6.78%），直营渠道收入 0.86 亿（+15.68%），公司合肥、广州两城直营，预计系广州分公司扩张顺利带动华南市场增长。 2）大宗渠道收入 1.34 亿（+4.46%），补充优质客户、表现稳健。 3）其他渠道 1.21 亿（+111.2%），包括海外业务（22 年+88%，海外零售加盟模式开拓顺利）以及饰品、设计、服务、材料等收入增长较高。 ❑ 限制性股票激励计划强化利益绑定，激发组织活力 4 月 27 日公司公告拟授予高管及中层管理人员 90 人 311.99 万股（占公司股本总额 1%），授予价格为 15.53 元/股（50%折价）。解锁条件为：23-24 年营业收入/净利润增长率同比 22 年 12%/24%，制定稳健的激励目标、强化上下利益绑定。 ❑ 财务指标 1）费用：23Q1 期间费用率为 31.24%（+0.31pct），其中销售费用率+1.21pct、管理+研发费用率-0.78pct，财务费用率为-0.36pct。 2）现金流：23Q1 经营性现金流量净额-1.06 亿（好于同期的-2.93 亿），账上合同负债 3.59 亿（-12.11%）。 ❑ 23 年看好整装、工程、Z7 多点发力，增长动力充沛 23 年预期公司保持快速增长：1）22 年将整装渠道单独成立一个事业部，通过超级邦打造差异化服务体系，争夺市场份额。2）营销端保持积极，Z7 计划推向更多城市，配套率与客单值会有明显提升；同时渠道上计划新增更多的厨衣融合店和木门融入店。3）工程业务志邦历来保持严格的风险内控机制，从而受地产风波影响较小，引进央国企背景优质客户，且利润率较优。 ❑ 盈利预测与估值 志邦家居是积极求变的优质定制龙头，渠道端多点发力，产品套餐销售刚刚起步、潜力较大。我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 63.6 亿/75.67 亿/89.91亿元，分别增长 18.03%/18.97%/18.82%，归母净利润 6.45 亿/7.75 亿/9.02 亿，分别同比+20.14%/20.18%/16.4%，对应当前 PE 16.23X/13.51X/11.6X，维持“买入”评级。 投资评级: 买入(维持) 分析师：史凡可 执业证书号：S1230520080008 shifanke@stocke.com.cn 分析师：傅嘉成 执业证书号：S1230521090001 fujiacheng@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥31.86 总市值(百万元) 9,934.58 总股本(百万股) 311.82 股票走势图 相关报告 1 《Q4 利润率表现优异，23 年增长动能充沛》 2023.03.13 2 《Q3 毛利率显著提升，衣柜木门快速扩张——志邦家居点评报告》 2022.10.31 3 《Q2 利润表现超预期，零售渠道逆势成长 ——志邦家居点评报告》 2022.08.29 -7%13%33%53%73%93%22/0422/0522/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/04志邦家居上证指数志邦家居(603801)公司点评 http://www.stocke.com.cn 2/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 风险提示：下游市场复苏不及预期，行业竞争加剧 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5,389 6,360 7,567 8,991 (+/-) (%) 4.58% 18.03% 18.97% 18.82% 归母净利润 537 645 775 902 (+/-) (%) 6.17% 20.14% 20.18% 16.40% 每股收益(元) 1.72 2.07 2.49 2.89 P/E 19.50 16.23 13.51 11.60 资料来源：浙商证券研究所 表1： 志邦家居季度数据一览（单位：百万元） 资料来源：Wind，浙商证券研究所 志邦家居(603801)公司点评 http://www.stocke.com.cn 3/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表2： 志邦家居收入拆分一览（单位：百万元） 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 志邦家居(603801)公司点评 http://www.stocke.com.cn 4/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_ThreeForcast] 表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2,957 3,535 4,253 4,938 营业收入 5,389 6,360 7,567 8,991 现金 705 729 1,451 1,117 营业成本 3,358 3,966 4,730 5,646 交易性金融资产 280 280 280 280 营业税金及附加 44 51 60 72 应收账项 225 393 223 568 营业费用 832 955 1,138 1,363 其它应收款 126 212 172 297 管理费用 268 314 371 441 预付账款 58 78 82 102 研发费用 279 350 407 481 存货 305 558 454 747 财务费用 (18) 1 1 (2) 其他 1,259 1,284 1,590