盈利改善落地，新能源业绩大幅增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月27日买 入华能国际（600011.SH）盈利改善落地，新能源业绩大幅增长核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003基础数据投资评级买入(维持)合理估值9.93 - 10.60 元收盘价9.07 元总市值/流通市值142382/142382 百万元52 周最高价/最低价9.45/5.88 元近 3 个月日均成交额494.74 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华能国际（600011.SH）-火电盈利有望持续改善，新能源将加快发展》 ——2023-03-23《华能国际（600011.SH）-高煤价拖累业绩，新能源盈利持续提升》 ——2022-10-26《华能国际（600011.SH）-高煤价和低利用率拖累业绩，新能源盈利提升 23%，欠补发放增强现金流》 ——2022-07-27《华能国际（600011.SH）-高煤价拖累业绩，新能源盈利不断提升》 ——2022-03-29《华能国际-600011-2021 年三季度点评：电价打开天花板，能源转型提估值》 ——2021-11-11火电盈利改善，风光利润大幅增长。2023Q1，公司实现营业收入 652.69亿元（+0.03%），归母净利润 22.50 亿元（+335.30%），这主要系煤价同比下降和电价同比上涨共同影响境内电力业务经营增利影响所致。分板块来看，2023Q1，公司境内燃煤板块利润总额-0.70 亿元，同比大幅减亏 32 亿元，风电/光伏利润总额 19.25/3.45 亿元，分别同比增长 27%、117%。2023Q1，公司新增装机容量 1.30GW，其中风电 0.11GW，光伏 0.70GW。风光新能源上网电量持续较快增长，上网电价同比小幅提升。2023Q1，公司境内电厂按合并报表口径完成上网电量 1070.09 亿千瓦时（-0.66%），其中，煤机 895.35 亿千瓦时（-4.10%），风电 80.82 亿千瓦时（+29.10%），光伏 18.54 亿千瓦时（+70.61%），水电 0.64 亿千瓦时（-66.02%）。2023Q1，平均上网结算电价 518.69 元/兆瓦时（+0.33%），市场化交易电量比例 86.78%（-2.14pct）。电价上浮及煤价回落，驱动公司火电业绩持续改善。2023 年，国家要求电力中长期交易高比例签约以及煤炭价格预计有所回调，燃煤发电企业经营状况将得到一定程度的改善。截至 2023 年 4 月 25 日，京唐港动力煤（5500 大卡）价格为 995 元/吨，环渤海港 5500 大卡煤价为 980 元/吨，广州港印尼煤、澳煤（5500 大卡）价格在 1100 元/吨左右，国内动力煤和进口煤价格均出现显著下降。受益于煤价下行和电价上涨，公司火电盈利显著改善，预计未来随着煤价下行，公司火电盈利将进一步提升。加快新能源建设，带来业绩新增量。“十四五”期间，公司将持续推进新能源项目建设，未来随着光伏产业链上游降价，公司将加快光伏项目建设，预计未来公司新能源项目有望加快落地，完成公司“十四五”规划的新增 40GW 装机容量的目标。新能源项目投运将成为公司业绩增长的重要驱动力，保障未来公司业绩稳步增长。风险提示：行业政策不及预期；用电量下滑；煤价持续高位；电价下滑。投资建议：维持盈利预测，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为105.5、130.5、149.4 亿元；EPS 为 0.67、0.83、0.95 元。预计 2023年新能源贡献 76.1 亿元，火电及其他贡献业绩为 29.4 亿元。给予新能源 17-18 倍 PE 估值，火电及其他 9-10 倍 PE 估值，公司合理市值为1558-1664 亿元，对应每股合理价值为 9.93-10.60 元，较目前股价有9%~17%的溢价空间，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)204,605246,725250,343258,113263,148(+/-%)20.8%20.6%1.5%3.1%2.0%净利润(百万元)-10264-7387105541304614940(+/-%)-324.8%-28.0%-242.9%23.6%14.5%每股收益（元）-0.65-0.470.670.830.95EBITMargin-3.6%0.2%9.4%12.3%13.0%净资产收益率（ROE）-9.8%-6.8%9.3%10.8%11.7%市盈率（PE）-9.8-13.69.57.76.7EV/EBITDA33.319.910.28.58.1市净率（PB）0.950.920.880.830.78资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2煤价下降，业绩实现扭亏为盈。2023Q1，公司实现营业收入 652.69 亿元（+0.03%），煤价同比下降和电价同比上涨共同影响境内电力业务经营增利，火电盈利改善，公司业绩实现扭亏为盈，归母净利润 22.50 亿元（+335.30%），扣非归母净利润20.08 亿元（+241.95%）。火电盈利改善，风电光伏板块利润总额大幅增长。分板块利润总额来看，2023Q1，公司燃煤利润总额-0.70 亿元（同比减亏 32 亿元），燃机利润总额 3.26 亿元（+46%），风电利润总额 19.25 亿元（+27%），光伏利润总额 3.45 亿元（+117），水电利润总额-0.18 亿元（-980%），生物质利润总额-0.04 亿元（-69%）。风电光伏发电量大幅增长，火电发电量小幅下降。2023Q1，公司境内电厂按合并报表口径完成上网电量 1070.09 亿千瓦时（-0.66%），其中，煤机 895.35 亿千瓦时（-4.10%），风电 80.82 亿千瓦时（+29.10%），光伏 18.54 亿千瓦时（+70.61%），水电 0.64 亿千瓦时（-66.02%），生物发电 1.94 亿千瓦时（+11.50%）。1 月份全社会用电量偏低，公司火电发电量同比降幅较大，2、3 月份全社会企业复工复产和经济运行总体回升拉动电力消费需求增长，公司火电发电量同比增加，同时得益于风电和光伏装机容量持续增长，一季度公司新能源发电量继续保持较快增长，使得公司一季度总体发电量同比降幅收窄。新能源装机占比持续提升，未来有望驱动公司业绩稳步增长。2023Q1，公司新增装机容量 1299.07MW，其中火电 495MW，风电 111.35MW，光伏 697.72MW，截至2023Q1，公司可控发电装机容量 128648MW。根据公司发展规划，十四五期间新增新能源装机 40GW，到 2025 年末，新能源装机达到 50GW，预计 2023-2025 年公司风光新能