主要消费产业行业研究：消费景气跟踪23M3，温和复苏延续，行业分化加大

敬请参阅最后一页特别声明 1 ◼ 温和复苏延续，积极信号显现。3 月处于节后消费复苏验证阶段，方向向上但板块修复节奏明显分化。当前居民失业率依然偏高，杠杆率被动上行，超额储蓄仍待释放，地产边际企稳但持续性需观察。消费意愿全面回升前，复苏面临压力。积极信号显现：1）2-3 月居民中长期贷款企稳回升，刺激政策见效；2）1-2 月社零转正，结构上场景修复带动服务类消费快速复苏，可选消费品录得 5%左右的同比增长；3）收入、就业信心指数大幅回升。 ◼ 复苏节奏不同，库存逐步去化。如前期预测，本轮消费复苏沿着“出行链-必选消费-可选消费”演进。线下消费修复明显更快，宴会现饮（白酒、啤酒）、户外出行（箱包、运动鞋服）、差旅（酒店、文旅）带动相关行业；随着楼市回暖，地产链条也受益。终端动销改善下，消费品库存有序去化，产成品存货同比增速自 22Q4 开始下行。 ◼ 3 月回调较大，强调景气优先。3 月大消费行业出现较大回调，在于预期与温和复苏的现实存在差异，科技板块热度提升亦分流资金。一季度经济、财报数据陆续出炉，行情已经从预期驱动进入业绩驱动的第二阶段。短期看，即将迎来 Q2 低基数和五一消费旺季，有望开启加速修复，尤其是重启提价升级。中长期看，建议关注后疫情时代已发生的趋势性变化，高居民杠杆、人口拐点来临下，未来消费板块业绩中枢可能下调，估值或相应调整。 ◼ 白酒： 3 月白酒动销继续改善，库存水平降至 2 个月左右。市场重心从量到价，转而关注提价能否顺利落地，尤其关注 4 月成都春糖会的催化。当前批价修复弱于动销、库存、渠道信心的好转。3 月末，茅五泸主要产品批价基本持平，次高端酒略低于去年同期 10-20 元。 ◼ 啤酒：1-2 月餐饮收入同增 9.2%，场景修复带动销量回升。3 月起行业进入低基数，从渠道调研反馈看，青啤、华润预计 3 月延续双位数高增长，重啤基地市场表现良好。全年高端化再续叠加上游成本下行，带动利润弹性。 ◼ 乳制品：1-2 月乳制品行业整体呈现温和复苏，3 月需求偏淡。主要在于居民购买力不足导致可选品酸奶需求承压，但库存相对良性。公司层面，伊利、蒙牛均加强价盘把控，费投理性。上游成本回落，利润率或回升。 ◼ 调味品：餐饮修复带动动销改善，库存环比优化明显。1-2 月期间，海天味业出货略增个位数左右，库存比环比降至 20%；中炬高新同比个位数增长，库存降至 1 个月左右；千禾味业延续高增长，线上增速更快。 ◼ 家电：3 月销售走弱，品类分化明显加大。空调由于需求复苏和下游渠道补库存，销售表现亮眼，3 月销额同增3.3%，23Q1 累计增长 9.8%。高景气的洗地机、洗干套装 3 月也分别录得 6.6%、3.4%的增长，23Q1 分别同增 21.2%、9.2%。其余品类大多出现中个位数到低双位数的下滑，量价齐跌，品类分化加大。 ◼ 家居：1-2 月房屋竣工面积同比增长 9.7%，标志着动行业景气出现回暖。3 月百强房企销售操盘金额同增 29.2%，季度销售金额 22 年以来首次同比转正。315 大促期间行业前端接单表现较优，在去年较高基数背景下继续增长，头部品牌增速预计在 15-20%。随着前期高客流和订单转化，或对二季度报表形成支撑。 ◼ 纺服：3 月增速回落，但环比依然改善，带动行业库存去化。结构性分化也较明显，户外出行相关的户外用品、箱包表现领先，3 月 GMV 同增 32.2%、10.7%。部分运动品牌披露 Q1 流水，赛道景气韧性较高，折扣率回升。 ◼ 餐饮&旅游：量价齐升，出行数据大幅改善。累计客运量同增 10.8%，3 月旅游 CPI 同增 5.3%，延续涨价趋势。 ◼ 行情第二阶段，23Q2 开始业绩驱动行情。回归景气驱动，关注结构性机会，优选高端白酒、家电龙头、体育服饰。 ◼ 数据误差；消费不及预期风险；疫情反复风险。 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1、核心观点：温和复苏延续，行业分化加大 ........................................................ 5 2、消费宏观：积极信号显现，信心率先回升 ........................................................ 6 2.1、消费周期：贷款边际回升，23Q1 杠杆率料上行 ............................................. 6 2.2、消费能力：收入仍待恢复，居民消费信心回暖 .............................................. 6 2.3、消费需求：需求全面复苏，服务恢复弹性更大 .............................................. 8 3、食品饮料：动销温和复苏，关注后续提价 ....................................................... 10 3.1、白酒：库存去化良好，关注批价回升 ..................................................... 10 3.2、啤酒：现饮渠道修复，低基数期来临 ..................................................... 11 3.3、乳制品：修复态势延续，促销投放缩减 ................................................... 13 3.4、调味品：动销发货提速，库存趋于消化 ................................................... 14 3.5、行业动态：白酒价盘调整，关注 IPO 事件 ................................................. 15 4、家用电器：空调表现亮眼，品类分化加大 ....................................................... 16 4.1、国内市场：行业依然承压，品类分化加大 ................................................. 16 4.2、海外市场：出口大超预期，关注后续进展 ................................................. 17 4.3、空间测算：新品渗透受阻，下调预期增速 ................................................. 17 4.4、行业动态：空调排产高增，清洁电器降温 ................................................. 18 5、轻工制造：地产回暖明确，期待 Q2 表现 ........................................................ 18 5.1、国内市场：地产信号企稳，竣工率先复苏 ......