兴业证券(601377)年报点评：自营资管双双拖累业绩，23年或将显著扭转颓势

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 兴业证券 601377.SH ⚫ 归母净利润同比下降 44.4%，ROE 同比下降 6.3pct。1）公司 22 年实现营业收入106.6 亿元，同比-43.81%，实现归母净利润 26.37 亿元，同比-44.4%。2）公司 22年实现 ROE5.74%，同比下降 6.3pct，较行业平均高 0.43pct。截至 22 年末权益乘数 3.33，同比-0.48。3）资管、经纪、利息、投行、自营净收入（剔除其他业务）贡献度分别为 34%、30%、21%、11%、4%，其中经纪占比提升 7pct，自营占比降低 20pct。 ⚫ 投行业务规模收入同比承压，经纪两融市占率双双下降。1)公司 22 年实现投行业务收入 9.55 亿元，同比-23.13%。22 年公司股债承销规模合计 1593.33 亿元，市占率由 21 年末 1.34%降至 1.32%；其中 IPO 承销规模 46.73 亿元，市占率由 21 年末1.67%降至 0.89%，拖累投行业务收入。2）22 年公司经纪业务市占率由 21 年末1.65%降至 1.48%，由于代销金融产品净收入同比下滑 28.96%至 4.72 亿元，公司22 年经纪业务收入同比下降 22.6%至 27.56 亿元。3）22 年公司利息净收入同比增加 11.56%至 19.24 亿元。22 年公司两融余额 270 亿元，较 21 年末下降 19.72%，市占率较 21 年末降低 0.08pct 至 1.75%。 ⚫ 自营缩水 89.76%拖累业绩，大资管分部业绩短期仍承压。1）截至 22 年末公司金融投资类资产规模较年初增加 12.61%至 926.09 亿元，其中基金规模增加 33.68%至129.54 亿元。22 年公司自营收入同比下降 89.76%至 3.82 亿元。2）22 年公司实现大资管业务收入 30.73 亿元，同比降低 37.98%。旗下控股的兴全基金与参股的南方基金 22 年分别实现净利润 16.83 亿元、17.71 亿元，同比分别下降 24.68%、18.12%，大资管贡献度（按股比折算）由 21 年的 29.76%提升至 42.61%。 ⚫ 根据年报数据对投资收益率等指标进行调整，预测公司 2023-2025 归母净资产为553/590/636 亿元（原预测 23-24 年为 564/599 亿元）。按 SOTP 估值法，给予大资管分部 2023 年 16xPE，对应 241.15 亿元；其他分部给予 0.8xPB 估值，对应442.63 亿元。调整目标价至 7.92 元，维持公司增持评级。 风险提示 ⚫ 市场系统性风险；自营投资波动风险；政策超预期收紧。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 18,972 10,660 16,166 18,878 21,880 同比增长(%) 8% -44% 52% 17% 16% 营业利润(百万元) 7,708 4,120 7,532 9,240 11,222 同比增长(%) 24% -47% 83% 23% 21% 归属母公司净利润(百万元) 4,743 2,637 4,772 5,843 7,098 同比增长(%) 18% -44% 81% 22% 21% 每股收益（元） 0.71 0.35 0.55 0.68 0.82 总资产收益率(%) 2% 1% 2% 2% 2% 净资产收益率(%) 12% 6% 9% 10% 12% 市盈率 9.18 18.57 11.76 9.61 7.91 市净率 1.06 1.07 1.01 0.95 0.88 经纪业务佣金率(%) 0.0390 0.0377 0.0372 0.0369 0.0368 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月21日） 6.5 元 目标价格 7.92 元 52 周最高价/最低价 7.43/5.16 元 总股本/流通 A 股（万股） 863,599/863,599 A 股市值（百万元） 56,134 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2023 年 04 月 23 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -1.33 6.41 -6.6 3.82 相对表现 0.12 5.15 -3.04 2.9 沪深 300 -1.45 1.26 -3.56 0.92 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 香港证监会牌照：BSW114 自营环比大幅回暖，大资管业绩仍承压：——兴业证券 2022 年中报点评 2022-09-02 旗下公募表现仍“旗帜鲜明”，ROE 稳居行业前列：——兴业证券 2021 年年报点评 2022-04-03 大资管收入贡献显著提升，自营收入缩水拖累业绩表现：——兴业证券 2021 年三季报点评 2021-11-01 自营资管双双拖累业绩，23 年或将显著扭转颓势 ——兴业证券 2022 年业绩点评 增持（维持） 兴业证券年报点评 —— 自营资管双双拖累业绩，23年或将显著扭转颓势 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据年报数据 对投资收 益 率 等指标进行 调整， 预 测 公司 2023-2025 归母净资产为553/590/636 亿元（原预测 23-24 年为 564/599 亿元）。按 SOTP 估值法，1）给予大资管分部2023 年 16xPE，预计 2023 年大资管分部净利润 15.07 亿元，对应目标价值 241.15 亿元。2）其他分部给予 0.8xPB 估值，预计 2023 年归母净资产 553.29 亿元，对应其他分部价值 442.63 亿元。3）公司 2023 年合并目标价值为 683.78 亿元，对应目标价 7.92 元，维持增持评级。 表 1：公司 SOTP 分部估值表（单位：亿元） 指标 数据 备注说明 1.大资管分部估值 大资管目标 PE 16.00 可比公司平均 23PE 为 16.0x 23 年分部净利润 15.07 包含兴证资管、兴全基金、南方基金 分部目标价值 241.15 估值参考指标为 PE 2.其他分部估值 PB 估值上限 2.00 2017 年以来兴业证券历史 PB 估值最高值 PB 估值下限 0.80 2017 年以来兴业证券历史 PB 估值最低值 估值中枢 1.40 2017 年以来兴业证券历史 PB 估值中枢 分部目标 PB 估值 0.80 取历史最低估值作为其他业务分部的保底估值 23 年分部归母净资产 553