JS环球生活(01691.HK)SN分部收入稳定，下半年毛利率小幅改善

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 JS 环球生活 01691.HK 事件：公司公告 2022 年年报，2022 年公司实现营收 50.41 亿美元，同比下降 2.12%，实现归母净利润 3.32 亿美元，同比下降 20.98%；2022 年下半年公司实现营收 28.09 亿美元，同比下降3.51%，同期实现归母净利润 1.68 亿美元，同比下降 25.85%。 ⚫ SN 分部收入稳定，九阳分部短期承压。2022 年 SN 分部收入基本持平，九阳分部收入同比下降约 8%。分品牌来看，2022 年 Shark/Ninja/九阳品牌分别实现营收20.57/16.68/13.17 亿美元，同比分别+2%/-3%/-7%。Shark 品牌受益于空气净化与个人护理产品的增长以及清洁电器市场份额的提升，收入实现小幅增长；Ninja 品牌受海外零售商去库存以及终端需求疲软影响，营收小幅下滑；九阳品牌受国内疫情反复影响、消费者需求偏弱，营收短期承压。分地区来看，2022 年公司北美/中国/欧洲/其他市场分别贡献收入 29.28/13.07/6.32/1.74 亿美元，同比分别-1%/-7%/+3%/+1%。其中北美、中国市场终端需求相对疲软，营收小幅下滑；公司在欧洲、其他市场品牌份额有所提升，带动收入增长稳健，剔除汇率影响后，2022 年公司欧洲/其他市场收入同比分别增长 15%/9%。 ⚫ 全年毛利率基本持平，下半年毛利率同比小幅改善。2022 年集团/SN/九阳分别实现毛利率 37.30%/39.17%/32.05%，同比分别-0.1/-0.9/+1.6pct，其中下半年集团/SN/九阳分部毛利率同比分别+1.3/-0.3/+5.3pct。SN 分部方面，虽然关税豁免等因素给毛利率带来正向影响，但公司进行了一定促销让利，导致毛利率小幅下滑；同期九阳分部通过产品结构的持续优化推动毛利率稳步上行。2022 年公司销售/行政/财务费用率同比分别-0.02/+1.7/+0.4pct，其中行政费用率提升主要系公司加大了新产品开发方面的员工投资以及国际业务扩张的投入。2022 年公司实现归母净利率6.59%，同比下降约 1.6pct。 ⚫ 拟分拆 SharkNinja 分部于美国独立上市。公司于 3 月发布公告，拟分拆全资子公司 SharkNinja 集团（不包含亚太业务）在美国独立上市，分拆完成后 SharkNinja 集团将完全从公司剥离，形成与公司平行上市的结构。本次分拆上市有助于公司与SharkNinja 集团更加聚焦于不同的市场区域，也有助于投资者更好地理解不同领域的业务、作出投资决策。如获股东大会少数股东的多数票同意及美国相关监管机构的批准，公司预计于 2023 年年底前进行拟议分拆和拟议分配。 ⚫ 结合海外小家电需求景气程度，下调 Shark、Ninja 品牌收入增速假设，预测公司2023-2025 年归母净利润分别为 4.02/4.38/4.69 亿美元（此前预测 2023-2024 年为4.84/5.46 亿美元），根据可比公司给予 2023 年 12 倍 PE，对应目标价 10.89 港元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期、估值下滑的风险；地区间贸易政策发生大幅变化的风险；行业竞争加剧的风险 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万美元) 5,151 5,041 5,433 5,885 6,357 同比增长(%) 22.8% -2.1% 7.8% 8.3% 8.0% 营业利润(百万美元) 561 462 552 603 652 同比增长(%) 4.6% -17.6% 19.5% 9.3% 8.1% 归属母公司净利润(百万美元) 420 332 402 438 469 同比增长(%) 22.1% -21.0% 21.0% 8.9% 7.1% 每股收益（美元） 0.12 0.10 0.12 0.13 0.13 毛利率(%) 37.4% 37.3% 38.3% 38.3% 38.3% 净利率(%) 8.2% 6.6% 7.4% 7.4% 7.4% 净资产收益率(%) 21.0% 16.0% 17.8% 16.8% 16.2% 市盈率（倍） 8.2 10.0 8.1 7.4 6.9 市净率（倍） 1.7 1.6 1.3 1.2 1.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月20日） 7.31 元 目标价格 10.89 元 52 周最高价/最低价 11.28/5.97 元 总股本/流通 H 股（万股） 349,461/349,461 H 股市值（百万港币） 25,546 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2023 年 04 月 20 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -5.68 -5.19 -31.68 -18.17 相对表现 -5.94 -12.54 -24.21 -15.56 恒生指数 0.26 7.35 -7.47 -2.61 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 香港证监会牌照：BSW124 黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 谢雨辰 xieyuchen@orientsec.com.cn 盈利能力短期承压，全球化扩张战略深化 2022-09-08 海外市场扩张驱动营收高增长，盈利能力边际修复可期 2022-04-18 中美小家电龙头强强联合，产品创新、全球化扩张驱动增长 2021-07-27 SN 分部收入稳定，下半年毛利率小幅改善 买入（维持） JS环球生活年报点评 —— SN分部收入稳定，下半年毛利率小幅改善 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 结合海外小家电需求景气程度，下调 Shark、Ninja 品牌收入增速假设，我们预测公司 2023-2025年归母净利润分别为 4.02/4.38/4.69 亿美元（此前预测 2023-2024 年为 4.84/5.46 亿美元），对应的 EPS 分别 0.12/0.13/0.13 美元（美元兑港元按 7.892 计算，约合 0.91/0.99/1.06 港元）。可比公司 2023 年调整后平均市盈率为 12 倍，考虑到公司作为全球排名前五的优质创新型小家电全球领导者，九阳与 SharkNinja 两大分部在产品、渠道、供应链协同方面优势持续提升，有望通过品类创新、全球化扩张共同驱动公司业绩稳健增长，结合可比公司，我们给予公司 2023 年 12 倍市