纺织服装行业快评：国际运动休闲品牌去库顺利，左侧布局出口链

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月15日超 配1纺织服装行业快评国际运动休闲品牌去库顺利，左侧布局出口链 公司研究·公司快评 纺织服饰 投资评级：超配（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004联系人：刘璨0755-81982887liucan5@guosen.com.cn事项：耐克、阿迪达斯、VF 集团、Deckers、彪马、安德玛、露露乐檬、迅销集团近期披露 2022 年四季度业绩并更新未来指引。国信纺服观点：1）耐克 FY2023 三季度：截至 23 年 2 月季报收入货币中性增长 19%，库存预期财年末回归正常，上调全年收入指引；2）阿迪达斯 FY2022 四季度：截至 22 年 12 月季报收入下滑 1%、大中华区负增长，库存预计于 2023 年夏明显改善；3）VF 集团 FY2023 三季度：截至 22 年 12 月季报收入货币中性口径增长 3%，预计四季度过剩季节性库存清理至合理水平；4）Deckers FY2023 三季度：截至 22 年 12 月季报收入货币中性口径增长 18%，库存水位相对正常，上调 2023 财年指引；5）彪马 FY2022 四季度：截至 22年 12 月季报收入增长强劲，库存环比改善，预计 2023 年收入高个位数增长；6）安德玛 FY2023 三季度：截至 22 年 12 月季报收入货币中性增长 7%，当前库存匹配生意规模，下调 2023 年毛利率指引；7）露露乐檬 FY2022 四季度：截至 23 年 1 月季报收入增长 30%、中国增长强劲，库存增长 50%有效支持收入增长；8）迅销集团 FY2023 二季度：截至 23 年 2 月季报收入增长 27%，库存主要因优衣库国际业务驱动增加 25%，上调全年指引；9）投资建议：国际运动休闲品牌去库进展顺利，关注出口链供应商左侧布局机遇。看好未来品牌库存周转率先行回升和供应商订单回暖的利好将持续催化兑现，关注供应商左侧布局机遇。从近期估值角度，年初以来公司和品牌客户股价持续回撤积蓄了反弹动力，看好当下品牌商库存改善、外需预期边际好转带动估值修复。当前申洲国际、华利集团、丰泰、儒鸿处于近 3 年历史估值低位，其中前三家距估值中枢分别-22%、-41%、-12%，儒鸿估值修复至中枢，具备较大弹性空间。从基本面角度，随部分品牌去库顺利，二季度起订单修复有望加速基本面回升，有望迎来新一轮成长起点。重点推荐申洲国际、华利集团，关注台华新材、伟星股份、盛泰集团、鲁泰 A、开润股份。9）风险提示：疫情反复，下游需求不及预期，市场系统性风险，国际政治经济风险。评论： 耐克 FY2023 三季度：单季度收入货币中性增长 19%，库存预期财年末回归正常，上调全年收入指引三季度（截至 23 年 2 月）收入货币中性增长 19%，其中大中华区疫情下增长 1%；库存环比二季度回落 5%、大中华区库存已处于健康水平，去化进程良好；上调全年收入指引。（1）盈利表现：耐克财年三季度收入为 123.9 亿美元，货币中性口径增长 19%；市场拆分来看，北美、EMEA、亚太拉美双位数增长，大中华区在疫情相对挑战的经营环境下增长 1%。（2）去库进展良好，预计财年末库存回归健康水平：库存金额同比增加 16%，主要由于原材料及物流成本上升所致，环比下降 5%。公司库存去化效果显著：1）库存金额与库存量环比下降显著；2）分地区来看，北美库存金额同比+14%，公司对批发渠道去库进展表示满意，终端售出大于进货；大中华区同比-4%，库存处于健康水平；3）分品类来看，服饰库存量同比下降，其中北美市场下降高单位数。本季度公司加强当季产品送达时间的关注，目前逐步接近疫情前水平；4）基于当前客流趋势，并且此前已削减春夏季货品采购，公司更加有信心在财年底各市场库存回归至健康水平，并且预计到年末库存量实现超计划下降。（3）2023 财年上调收入指引，下调毛利率指引：全年收入报告口径预计高单位数增长（此前：中单位数)，毛利率预计下降 2.5 个百分点（此前：下降 2~2.5 个百分点），反映了加大库存清理、物流成本上涨、100 基点外汇逆风，SG&A 上调增速至 10%（此前：高单位数）。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：耐克 FY2023Q3（截至 2023/2/28）业绩和指引资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3 阿迪达斯 FY2022 四季度：单季度收入下滑 1%、大中华区负增长，库存预计于 2023 年夏明显改善四季度（截至 22 年 12 月）收入货币中性下滑 1%，其中大中华区受疫情影响双位数下滑；库存增加 49%，其中北美、大中华区库存压力较大，预期在今年夏季得到明显改善；2023 年预计收入下滑高单位数。（1）盈利表现：阿迪达斯四季度收入货币中性下降 1%；分市场看，大中华区因疫情市场环境疲软、公司自身层面兼具挑战、大规模库存回购等多重原因收入同比下滑 50%，其他市场均实现正增长；分渠道看，直营渠道小幅下滑。（2）库存环比三季度有所下滑，预计于 2023 年夏明显改善：库存金额货币中性口径增加 49%，主要因原材料成本和运费上涨、备货提前、Yeezy 4 亿欧元库存、去年越南停产低基数等影响，环比三季度下滑。分地区看，北美库存压力最大，其次是大中华区，大中华区 2022 年及 2023 年前几月份库存改善明显，由推式订货的模式改为拉式补货模式；分品类看，优先清理服饰库存，对此公司 2023 财年将减少采购，加大既有库存尤其是鞋类销售并转移至需求较好的市场进行售卖，预计库存于 2023 年夏季得到较好改善、年内将回归正常。（3）2023 财年指引：收入货币中性口径下滑高单位数，EMEA 和北美收入预期大幅下降，大中华区同比持平，亚太与拉美同比正增长，毛利率因诸多不确定性预期波动较大。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图2：阿迪达斯 FY2022 业绩及指引阿迪达斯业绩和指引速览单位：百万欧元2021财年2022Q1-实际2022Q2-实际2022Q3-实际2022Q4-实际2022财年-实际2022财年-指引总收入金额21,233 5,302 5,596 6,408 5,205 22,511 YOY7%1%10%11%1%6%货币中性YOY16%-3%4%4%-1%1%低单位数增长分地区收入EMEA金额7,7601,9352,0792,4632,0738,550YOY23%9%9%10%13%10%货币中性YOY24%9%7%7%12%9%高单位数增长北美金额5,1051,4021,7061,7501,5406,398YOY13%21%37%25%18%25%货币中