3月通胀数据点评：CPI虽弱，但或许还不必定性为“通缩”

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 CPI 虽弱，但或许还不必定性为“通缩” ——3 月通胀数据点评 20230412 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 点评报告 报告日期： 2023-04-12 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com [Table_Author] 研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com [Table_Report] 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件 4 月 11 日，统计局公布 2023 年 3 月通胀数据。3 月，居民消费价格指数（CPI）同比上涨 0.7%，环比下降 0.3%。工业生产者价格指数（PPI）同比下降 2.5%，环比持平。 ⚫ 在定性“通缩”之前，不妨看看是什么拖累了通胀？ CPI 增速持续保持低位且低于预期。3 月，CPI 食品、非食品项同比涨幅降至 2.4%、0.3%，分别较上月减少 0.2pct、0.3pct；食品项环比下行 1.4%，非食品项环比持平。核心 CPI 同比涨幅为 0.7%，环比持平，仍保持在近两年历史低位。 鲜菜与交通通信是 CPI 最大拖累项，节后需求回落、供给相对充足使得鲜菜价格回落，而去年国际形势动荡产生的高基数效应使得交运项同比大幅回落。具体来看： ⚫ 猪肉价格同比涨幅跃升至 9.6%，环比跌幅收窄至 4.2%，短期供需基本面或限制未来价格涨跌。 ⚫ 鲜菜价格成 CPI 主要拖累项，同环比跌幅分别为 11.1%、7.2%，拉低 CPI 同比变动约 0.28pct。 ⚫ 鲜果、蛋类同比涨幅分别为 11.5%、7.8%，粮食、食用油、奶类、肉类涨幅在 1%-6%附近。 ⚫ 交运价格下滑明显，其中用燃料项同比-6.4%。 PPI 再次环比持平，采掘与原材料是主要拖累项，30 个细分行业中 12 个行业转涨，13 个行业转跌，5 个行业持平。分行业来看： ⚫ 煤炭开采和洗选、非金属矿采选环比下跌 1.2%、0.5%，造纸和纸制品下行 1.1%。 ⚫ 石油等原材料价格较 2 月转跌，去年同期国际形势动荡，油价上行，今年在高基数影响下主要上游原材料均同比下滑，石油和天然气开采同比大跌 15.7%，环比降幅 0.9%，带动下游石油、煤炭加工业同比下跌[Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 9 证券研究报告 6.1%，环比下跌 0.4%。 ⚫ 偏弱的物价数据中，隐含了怎样的经济修复势头？ 核心 CPI 虽仍处于低位，但同比多增，环比持平，说明经济复苏的斜率再次被验证，而旅游消费及服务业依旧扮演关键角色。其他用品及服务、教育文化娱乐价格同比分别上涨 2.5%、1.4%，其中旅游价格上涨 5.3%，涨幅较为明显。 ⚫ 债市策略：偏弱的 CPI 还不必定性为“通缩”，债市追涨的性价比不高 从 3 月通胀表现来看，CPI 与 PPI 不及预期的背后是： ①2022 年同期国际形势动荡，引发的原油等上游原材料价格上行的高基数效应； ②高基数效应下 PPI->CPI 传导链带动交通通信等细分项价格同比下跌； ③食品方面，节后需求回落而供给仍在的格局或将逐步扭转。 CPI 与核心 CPI 涨幅分化的背后是服务业消费带动的经济持续修复，正如我们此前观点所述，本轮经济的修复并非原地起跳，而需更多耐心。 债市观点方面，上山容易下山难，当前债市各类策略已用到极致，继续做多的空间有限，而时间也不站在追涨这一边，建议投资者由攻转守。 ⚫ 风险提示 警惕猪油共振，通胀超预期上行的风险。 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 9 证券研究报告 正文目录 1 事件 .......................................................................................................................................................................... 4 2 CPI 同比增速低位下行，持续低于预期 .................................................................................................................... 4 3 PPI 同比降幅扩大，环比再次持平 ........................................................................................................................... 6 4 PPIRM ...................................................................................................................................................................... 7 5 风险提示................................................................................................................................................................... 8 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 9 证券研究报告 1 事件 图表 1 一图看清物价变化 资料来源：Wind，华安证券研究所 据统计局公布，3 月居民消费价格指数（CPI）同比上涨 0.7%，涨幅比上月缩小 0.3pct，环比下跌 0.3%，涨幅自 1 月来持续缩减。工业生产者价格指数（PPI）同比下降 2.5%，降幅较上月扩大 1.1pct，环比持平。 2 CPI 同比增速低位下行，持续低于预期 CPI 增速持续保持低位且持续低于预期