金工专题研究：美元购买力加速下降，商品价值凸显

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金工 美元购买力加速下降，商品价值凸显 华泰研究 研究员 林晓明 SAC No. S0570516010001 SFC No. BPY421 linxiaoming@htsc.com +(86) 755 8208 0134 研究员 陈烨，PhD SAC No. S0570521110001 chenye@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 李聪 SAC No. S0570522100001 licong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 刘志成 SAC No. S0570521110002 liuzhicheng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 韩晳 SAC No. S0570520100006 hanxi@htsc.com +(86) 10 5679 3937 研究员 源洁莹 SAC No. S0570521080001 SFC No. BRR314 yuanjieying@htsc.com +(86) 755 8236 6825 2023 年 4 月 07 日│中国内地 专题研究 美元购买力加速下降，实物商品价值可能逐渐凸显 美国圣路易斯联邦储备银行发布的美国城市平均消费美元购买力指数显示，2021 年 10 月开始，美元购买力下降速度有所加快，下降速度最快时已经超过过去 40 年的极值，接近美国 1970 年至 1980 年大通胀时代的水平。购买力的加速下降可能会影响大众持有美元的意愿，甚至有可能出现“通胀-货币购买力下降-加剧通胀”的恶性循环。过去一年美元资产的大幅下跌也会影响投资者持有美元的信心，在此环境下持有实物资产的吸引力在上升。 美元资产收益率的下降可能削弱美元的持有意愿 美元的价值，来自于基于美元的生产体系的效率，以美元计价资产的实际回报，是其重要的衡量指标。长期表现稳健的美国股债风险平价策略在 2022年下跌 9.75%，创造了历史最大回撤 11.16%。如此长时间、大幅度的回撤是该类型策略在 2000 年以来未曾发生过的。与美国股债风险平价策略相比，在同等目标波动率情况下的黄金持有策略在 2022 年以来会获得更好的持有体验，其保值能力会更强。2022 年以来黄金持有策略可以获得 1.35%的总收益，而美国股债风险平价策略则是下跌 8.54%。这体现了以黄金为代表的实物资产在较为复杂的宏观环境下的稳健收益能力。 3 月份避险资产显著反弹，能源指数录得较大跌幅 3 月份受欧美银行风险事件影响，海外债券反弹明显，美国 10 年期国债期货和德国 10 年期国债期货分别上涨 2.92%、2.84%，日本 10 年期国债期货上涨 1.86%，中国 10 年期国债期货依然表现稳健，上涨 0.65%。股票方面，多数资产先跌后涨，其中沪深 300 指数下跌 0.46%，标普 500 上涨3.51%，日经 225 上涨 2.17%，欧洲斯托克 50 指数上涨 1.81%。商品方面，贵金属指数大涨 8.77%，能源指数下跌 7.33%，工业金属指数小幅下跌0.72%，农业指数小幅上涨 0.63%。从调整后风险收益来看，3 月份避险资产显著强于风险资产。 欧美制造业景气度持续低迷，通胀正在趋势性下降 3 月中国制造业与服务业 PMI 保持在荣枯线以上，显示出了较强的经济复苏动力。美国、日本、欧洲制造业 PMI 持续低迷，美国和日本制造业 PMI 已经连续 5 个月低于 50%，欧洲制造业 PMI 已经连续 9 个月低于 50%。通胀方面，2 月中国、美国、欧洲、日本通胀水平均出现下行，中国 CPI 从 2.1%下降至 1.0%、PPI 从-0.8%下降至-1.4%，美国 CPI 从 6.4%下降至 6.0%、PPI 从 7.7%下降至 5.2%，欧洲 CPI 小幅下降至 8.5%、PPI 下降至 13.2%，日本 CPI 从 4.3%下降至 3.3%、PPI 从 9.51%下降至 8.16%。欧美通胀处于下降趋势中，但绝对水平依然不低。 风险提示：研究观点基于历史规律总结，历史规律可能失效；市场的短期波动与政策可能会干扰对经济周期的判断；市场可能会出现超预期波动。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金工研究 美元购买力加速下降，实物商品价值可能逐渐凸显 美国城市平均消费美元购买力指数正在加速下降 美元是当今世界上最重要的货币，美元的币值稳定影响到方方面面，对资产价格的影响也尤为关键。最近两年，美元指数本身与美国资产均发生了较大波动，叠加较高的通胀情况，美元在财富贮藏方面的功能可能正在下降。美国圣路易斯联邦储备银行发布的美国城市平均消费美元购买力指数显示，2021 年 10 月开始，美元购买力下降速度有所加快，下降速度最快时已经超过过去 40 年的极值，接近美国 1970 年至 1980 年大通胀时代的水平。长期来看，由于货币超发和通胀的影响，一种货币的购买力呈现长期下降的趋势，但多数情况下降速度相对稳定，一定下降速度出现显著的变化，可能会影响大众持有美元的意愿。甚至有可能出现“通胀-货币购买力下降-加剧通胀”的恶性循环。 图表1： 美国城市平均消费美元购买力指数 资料来源：Federal Reserve Bank of St. Louis，华泰研究 图表2： 美国城市平均消费美元购买力指数 注：美元购买力下降速度只是美元购买力指数过去一年的变化率。 资料来源：Federal Reserve Bank of St. Louis，华泰研究 02004006008001,0001,2001913-01-011916-01-011919-01-011922-01-011925-01-011928-01-011931-01-011934-01-011937-01-011940-01-011943-01-011946-01-011949-01-011952-01-011955-01-011958-01-011961-01-011964-01-011967-01-011970-01-011973-01-011976-01-011979-01-011982-01-011985-01-011988-01-011991-01-011994-01-011997-01-012000-01-012003-01-012006-01-012009-01-012012-01-012015-01-012018-01-012021-01-01Consumer Price Index for All Urban Consumers: Purchasing Power of the Consumer Dollar inU.S. City Average, Index 1982-1984=100, Monthly, Not Seasonally Adjusted(0.25)(0.20)(0.15)(0.10)(