美国3月制造业PMI点评：重启“衰退交易”？

敬请参阅最后一页特别声明 1 S1130521120002 zhaowgjzq.com.cn S1130522120002 chendafeigjzq.com.cn S1130523020002 zhaoyu2gjzq.com.cn 3PMI 事件： 北京时间 4 月 3 日晚 22:00，美国 ISM 发布 3 月制造业 PMI 数据。 总体表现：3 月美国制造业 PMI 继续下滑，银行业冲击尚未明显波及实体经济 美国制造业 PMI 延续弱势，显著低于预期，多数分项指标均有不同程度的回落。3 月美国制造业 PMI 录得 46.3%，预期 47.5%，前值 47.7%，连续 5 个月低于枯荣线。新订单、出口订单、就业、进口降幅均超两个百分点点。从季节性来看，3 月 PMI 回落 1.4 个点，处于近五年同期较差水平。 银行风险事件是否已体现在 3 月 PMI 数据中？高频数据显示，实体经济或尚未兑现银行冲击。硅谷银行事件前后，纽约联储 WEI 指数波动均较低；工业生产活动受影响较小，美国粗钢产量及产能在硅谷银行事件前后无明显波动；消费、出行活动波动较低，美国 3 月地铁、航班出行等活动继续修复。 如何看待 3 月 ISM 制造业 PMI 与 Markit 制造业 PMI 的背离？3 月 ISM 制造 PMI 下降至 46.3%，Markit 制造业 PMI回升至 49.2%，二者走势有所背离。首先，两者长期走势基本一致，背离具有短期性，两者均与美国官方工业生产、制造业订单等统计指标均有较好的相关性，但 ISM 制造业 PMI 的相关性更高、预测能力更强；其次，Markit 调查对象是 600 余家私营制造企业，ISM 调查对象侧重于大型企业，故后者参考价值更高。 结构特征：内外需均承压、价格回落，就业转弱，客户库存积压 内需和外需均有压力。3 月，美国新订单和新出口订单分别回落 2.7 和 2.3 个百分点至 44.3%和 47.6%，进口指数回落 2 个百分点至 47.9%。显示美国内需和外需均较弱。高频数据显示，全球需求拖累仍未在持续，韩国 3 月前 20 日出口增速回落，美国进口增速处于回落趋势中，CCFI 指数延续低迷，BDI 指数回落。 价格放缓，就业转弱。3 月PMI物价及就业分项均下滑至荣枯线以下，分别录得49.2%和46.9%，前值51.3%及49.1%，显示经济和通胀的韧性有所减弱，我们在《美国劳动力市场“转弱”的条件与信号》中指出多个周期敏感性指标和综合指标已反映美国劳动力市场的紧张状态正在边际放缓，“临时帮助服务”就业人员 3 个月环比已经连续 4 个月下降，领先指标显示就业还将继续放缓，美国经济的韧性可能正在瓦解。 自有库存回落，客户库存积压。3 月自有库存指数录得 47.5%，较前值 50.2%回落 2.6 个百分点；3 月客户库存提高2 个百分点至 48.9%，显示客户需求端存在库存积压，新需求释放受抑制，去库存压力较大。供应商交付指数录得44.8%，前值 45.2%，连续第六个月低于 50%，表明供应链交付速度继续加快，供应链状况仍在持续修复。 市场反应：衰退交易升温，PMI 未来回落压力仍然较大 PMI 低于预期，市场衰退交易升温，美元汇率和美债收益率明显下行。PMI 数据公布后，现货黄金短线快速走高，美元汇率及 10 年期美债收益率下跌，10 年期美债收益率跌至 3.4%，美元指数跌至 102。美股先涨后跌，纳斯达克下跌-0.3%，标普 500 受能源股拉动，收盘上涨 0.4%。 PMI 未来怎么走？从金融环境与实体需求来看，美国 PMI 回落的压力仍然较大。美国银行业冲击使得信贷环境收缩，芝加哥联储金融条件 3 月转向收紧，未来可能持续抑制美国 PMI 的修复；PMI 的领先指标销售-库存比仍然处于下跌趋势，反映实体经济需求较弱，库存积压未明显改善，制造业 PMI 仍然倾向于回落。 重申观点：这一次，美国经济或不具备软着陆的条件，美国劳动力市场“转弱”的信号正在显现，货币政策紧缩不足与紧缩过度的“天平”正转向后者。不容忽视劳动力边际转弱的信号，总量上的拐点总是先从结构上的脆弱环节开始。多个周期敏感性指标和综合指标已经反映美国劳动力市场的紧张状态正在边际放缓。美联储已行至“三岔路口”，未来需要在通胀、就业和风险三重目标间取得平衡。 风险提示 俄乌冲突再起波澜；大宗商品价格反弹；工资增速放缓不达预期 宏观经济点评(简报) 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、总体表现：美国制造业 PMI 下滑，主要分项不同程度走弱 ......................................... 3 二、结构特征：内外需求均承压，价格回落，就业放缓................................................ 4 三、市场反应：衰退交易升温，PMI 未来回落压力仍然较大 ........................................... 6 风险提示........................................................................................ 7 图表目录 图 表 1： 3 月美 国 P MI 录 得 46.3%，延 续 走弱......................................................... 3 图表 2：美国 3 月 PMI 季节性表现较差 ............................................................. 3 图表 3：美国制造业 PMI 分项，多数分项走弱，各分项均低于 50% ..................................... 3 图 表 4： 3 月 S VB 事件 后 ，纽 约 W EI 指数 波 动较 低.................................................... 4 图表 5：美国银行业冲击对美国粗钢生产影响较低 .................................................... 4 图 表 6： 美 国 ISM 与 Markit 制造业 PMI 有所背离 ..................................................... 4 图表 7：美国 ISM 与 Markit 制造业 PMI 的统计特征 .................................................. 4 图 表 8： 美 国 P MI 内 、 外需 求 均走 弱 ................................................................ 5 图表 9：CCFI 指数走弱，贸易增速未明显改善 ..................................