蒙娜丽莎(002918)现金流改善显著，2023年零售进一步发力

建筑材料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 4 月 1 日 002918.SZ 增持 原评级：增持 市场价格:人民币 18.30 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 3.0 (6.9) 1.8 2.2 相对深圳成指 (2.4) (6.4) (4.7) 5.5 发行股数 (百万) 415.18 流通股 (百万) 219.46 总市值 (人民币 百万) 7,743.09 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 116.27 主要股东 萧华 30.13 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 3 月 31 日收市价为标准 相关研究报告 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 建筑材料：装修建材 证券分析师：陈浩武 (8621)20328592 haowu.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 联系人：郝子禹 ziyu.hao@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122060027 联系人：林祁桢 qizhen.lin@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300121080012 联系人：杨逸菲 yifei.yang@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122030023 蒙娜丽莎 现金流改善显著，2023 年零售进一步发力 公司于 3 月 29 日发布 2022 年年报，全年实现收入 62.29 亿元，同降 10.85%；归母净利亏损 3.81 亿元，同降 221.13%。2022 年公司现金流大幅改善，经销占比有所提升，看好 2023 年业绩改善，维持买入评级。 支撑评级的要点  营收承压，减值影响利润亏损。公司 2022 年营业收入 62.29 亿元，同减 10.85%；归母净利润亏损 3.81 亿元，同减 221.13%。单四季度营业收入 15.35 亿元，同减25.48%；归母净利润亏损 0.12 亿元，同比亏损收窄。公司 2022 年毛利率 23.65%，同比下滑 5.46pct，销售净利率-5.57%，同比下滑较多。2022 年地产下行，燃料成本上行是公司营收及毛利下滑的主要原因。2022 年公司共计提信用减值损失 5.69亿元，较大程度影响了公司的归母净利。2022 年公司经营活动现金流净额共 6.02亿元，较 2021 年的净流出 0.84 亿元有较大改善，也超过了 2020 年的净流入 5.76亿元。公司现金回款大幅改善，主要是公司加强了回款监管，主动降低了高风险工程项目的业务比例。  销量小幅下滑，单价下降，单位成本稍有上升。公司 2022 年公销售瓷砖 14823万平，同比下降 2.9%。我们测算 2022 年公司瓷砖产品单价 41.6 元/平，同比下降3.2 元/平；单位成本 31.85 元/平，同比小幅上涨 0.11 元/平；单位毛利 9.7 元/平，同比下降 3.3 元/平。  经销占比提升较多。公司 2022 年实现经销收入 36.04 亿元，占比 57.9%，占比提升 6.8pct；工程收入 26.24 亿元，占比 42.1%，占比对应下降。经销毛利率 21.4%，工程毛利率 26.1%。在 2022 年地产下行的情况下，公司主动调整收入结构，加大零售业务开拓和渠道下沉，同时主动收缩地产工程业务，预计 2023 年公司经销渠道占比将进一步提升  地产有望慢复苏，能耗管控加速龙头集中度提升。近期地产新房及二手房交易呈现复苏态势，对地产后周期的瓷砖需求或有一定程度改善，公司业绩有望实现修复。公司加快布局经销渠道，或将尤其受益于二手房交易的复苏，零售率先于工程恢复，随着公司零售比例提升，或有望先于瓷砖行业复苏。行业能耗管控加强，落后产能加速出清，公司作为行业龙头，或将受益于集中度提升。 估值  根据公司 2023 年经营目标，我们调整公司盈利预测，预计 2023-2025 年公司实现营收 69.60、84.02、100.12 亿元；归母净利 5.25、6.65、8.11 亿元；每股收益分别为 1.26、1.60、1.95 元，对应市盈率 14.5、11.4、9.4 倍。 评级面临的主要风险  地产需求恢复不及预期，落后产能出清不及预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 6,987 6,229 6,960 8,402 10,012 增长率(%) 43.6 (10.8) 11.7 20.7 19.2 EBITDA(人民币 百万) 735 8 1,911 1,287 1,471 归母净利润(人民币 百万) 315 (381) 525 665 811 增长率(%) (44.4) (221.1) (237.7) 26.6 22.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.76 (0.92) 1.26 1.60 1.95 前次预测每股收益(人民币) 1.3 1.9 调整幅度(%) (4.9) (17.5) 市盈率(倍) 24.1 (19.9) 14.5 11.4 9.4 市净率(倍) 2.0 2.3 2.0 1.7 1.5 EV/EBITDA(倍) 20.6 1,329.1 5.8 7.3 6.6 资料来源：公司公告，中银证券预测 (32%)(20%)(7%)6%18%31%Mar-22 May-22 Jun-22 Jul-22 Aug-22 Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 蒙娜丽莎 深圳成指 2023 年 4 月 1 日 蒙娜丽莎 2 2022 年：现金流大幅改善，经销渠道占比提升 营收承压，减值影响利润亏损。公司 2022 年营业收入 62.29 亿元，同减 10.85%；归母净利润亏损3.81 亿元，同减 221.13%。单四季度营业收入 15.35 亿元，同减 25.48%；归母净利润亏损 0.12 亿元，同比亏损收窄。公司 2022 年毛利率 23.65%，同比下滑 5.46pct，销售净利率-5.57%，同比下滑较多。公 司 2022 年 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 8.27%/7.18%/3.77%/1.24% ， 分 别 同 比-0.9/+0.7/-0.03/+0.4pct，公司坚持降本控费的情况下，公司费用率总体稳定。地产下行，燃料成本上行是公司营收及毛利下滑的主要原因。2022 年公司共计提信用减值损失 5.69 亿元，较大程度影响了公司的归母净利。2022 年公司经营活动现金流净额共 6.02 亿元，较 2021 年的净流出 0.84 亿元有较大改善，也超过了 2020 年的净流入 5.76 亿元。公司现金回款大幅改善，主要是公司加强了回款监管，主动降低了高风险工程项目的业务比例。 图表 1. 202