利率专题：降准之后

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 降准之后 2023 年 03 月 19 日 2023 年 3 月 17 日，央行宣布决定于 3 月 27 日全面降准 0.25 个百分点，对此如何看待，后市如何展望？本文聚焦于此。 ➢ 降准的背后 春节后至今，经济金融数据整体处于环比修复当中，叠加 3 月 MLF 等价增量续做，市场对央行降准的预期有些平淡，而 3 月 17 日央行宣布全面降准 0.25个百分点，一定程度超预期。此前我们的观点便认为，3-4 月可能存在一次降准。从当前情况看，央行此次降准的背后有多重考虑，总体体现了政策端的纲举目张： 第一，高频数据显示当前经济虽处于修复区间，但客观来说并不算强，且短期内有所降温，再考虑到当前国内外形势仍存较大不确定性，各项政策的空间和均衡需综合考虑，故而大方向上来看，货币政策仍需维持有利于宽信用的环境。 第二，为银行负债端提供一个更有利于宽信用的环境。2022 年以来在宽信用诉求下，贷款利率不断快速下行，而存款成本较为刚性，且资金利率中枢较此前明显抬升、MLF 利率维持不变，银行净息差持续承压，流动性结构确需进一步优化。故而此次降准一定程度上有稳定银行负债端的诉求。 此外，再考虑季末考核等跨季因素影响下，资金面波动通常加大，而今年以来逆回购和同业存单始终面临较大的到期压力，相较于逆回购和 MLF 的削峰填谷，降准是更为直接有效的方式，来稳定银行负债端和平抑资金面波动。 ➢ 降准之后，如何演绎？ 首先，我们延续此前判断，降准之后，短期内降息的概率不高。降准但不降息的政策组合，通常并不会牵引债券市场的利率中枢水平，并不能简单说是利好或者是利好出尽。我们复盘降准后债市走势变化较大的几次情况，总结来看，降准后整体流动性会有所改善，短期内会缓解资金面的压力，存在阶段性机会；但拉长时间维度看，债市走向如何关键还是取决于基本面变化及后续政策面演绎。 由此展望后市：当前经济金融环境处于修复区间，且考虑到去年二季度的低基数，未来一段时间数据表现或会较为亮眼，故而市场或难以对此次降准抱有太过积极的态度，甚至会思考是不是利好出尽的窗口期？ 对此，我们认为也无需过于谨慎，在当前结构性资产荒和负债荒并存的背景下，市场对基本面有所钝化，配置力量有所支撑，难以轻言“下车”。且在增量投放 MLF 以及降准的作用下，资金面的压力将有所缓和，短期内或还一定程度有所利好，但考虑当前短端资产收益率及利差已处于历史较低分位，其性价比或已不高；存单的配置性价比进一步凸显；关于长端，我们预计存在进一步调整的压力，但在政策旨在保持稳定增长而非大举发力的框架下，向上的空间或也有度，整体维持 2.8-3.1%区间判断；关于信用，考虑到分位数已经是历史低位，短端品种往下的空间有限，而当下或许还没到配置 3 年期品种的最好时候，此前一段时间中高等级拉长久期已经演绎过一段行情，从分位数水平来看当前或是中后段，考虑到二季度的或有风险，"等一等"或更合适。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 相关研究 1.利率债周度跟踪 20230318：下周利率债发行 6413 亿元-2023/03/18 2.流动性跟踪周报 20230318：R001 上行至2.4%-2023/03/18 3.高频数据跟踪周报 20230318：乘用车销量回升-2023/03/18 4.可转债打新系列：春 23 转债：镁合金结构件龙头，汽车电子开新篇-2023/03/17 5.可转债专题研究：券商转债是如何退出的？-2023/03/16 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 降准的背后 ............................................................................................................................................................... 3 2 降准之后，如何演绎？ ............................................................................................................................................. 8 3 小结 ...................................................................................................................................................................... 17 4 风险提示 ............................................................................................................................................................... 19 插图目录 .................................................................................................................................................................. 20 表格目录 .................................................................................................................................................................. 20 qRnOqOmNmQsRoMsMoPnRoO9PdNbRmOmMsQmPfQpPmPiNqRvM8OnMqNNZoNwPwMtQtQ固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 2023 年 3 月 17 日，中国人民银行决定于 2023 年 3 月 27 日降低金融机构存款准备金率 0.25 个百分点（不含已执行 5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为 7.6%。 对此如何看待，后市如何展望？本文聚焦于此。 1 降准的背后 首先我们从当前的经济金融环境说起： 春节后至今，经济金融数据整体处于环比修复当中。无论是此前的高频数据，还是公布