工业富联(601138)受益AI大模型，看好云服务设备成长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 工业富联 (601138 CH) 受益 AI 大模型,看好云服务设备成长 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 24.40 2023 年 3 月 28 日│中国内地 消费电子 全球服务器代工龙头，有望深度受益于 AI 算力时代 近期 AI 领域里程碑事件频出 ，继 OpenAI 推出 GPT-4、微软发布Microsoft 365 Copilot 之后，英伟达在 GTC 大会发布从芯片、服务器到云服务的新一代 AI 算力解决方案。AI 时代已经来临，头部企业加快对 AI 算力投资步伐，我们预计将带动 GPU 芯片和服务器等量增。据 TechWeb 消息，台积电来自英伟达的 A100 和 H100 GPU 的代工订单已在增加。我们认为工业富联作为全球服务器存储器出货量稳居前列的代工龙头，将深度受益于 AI 大模型发展新机遇。我们维持公司 23-25 年归母净利润预测为242/259/282 亿。近期行业估值中枢上移，参考 A 股可比公司 23 年 Wind一致预期均值 20 倍，给予 23 年 20x PE，给予目标价 24.4 元（前值：18.00 元），维持买入。 AI 大模型推动服务器整体能效升级，产业链迎来“量价齐升” AI 训练和推理催生基础设施升级需求，服务器整体能效的提升受到关注。AI 服务器采用异构式架构，以英伟达 DGX A100 服务器为例，8 GPU+2 CPU 的配置远高于普通服务器 1~2 CPU 的配置。我们认为：1)AI 大模型将带动算力需求增长，催生对 AI 服务器量的需求；2)由于配置升级，单台AI 服务器价值较通用型成倍增长。量价齐升加持下，IDC 预计全球 AI 服务器市场规模 21-26E CAGR=17%，远高于整体服务器市场增速（CAGR =10%）。整机环节则将同时受益于行业扩容以及毛利率提升，有望实现营收利润双增（2023-3-28 发布的《服务器产业链如何受益于 AI 大模型》）。 “端-网-云”业务加速融合，助力工业富联实现稳健增长 我们看到，无论是端-网-云的基础架构，还是元宇宙、自动驾驶等应用领域，工业富联在技术开发及产品导入上都与全球主要客户维持密切合作。云计算方面，公司为第一梯队 CSP 的 AI 服务器与存储器供应商，17 年与英伟达、微软合作开发 HGX-1 服务器，目前已开发至第四代。22 年公司AI 服务器及 HPC 在云服务商产品收入中占比增至约 20%，新产品将在 23 年陆续研发推出。算力需求不仅带动服务器业务成长，同时将带动整个超算系统架构的升级，包括 CPU 单元、运算加速器、高效能存储器及更高的带宽及更快的传输界面，公司具备端-网-云协同能力，奠定成长根基。 上调目标价至 24.4 元，重申买入评级 我们看好公司作为数字经济+智能制造领军企业，受益于行业黄金发展机遇，我们维持 23/24/25 年 EPS 预测为 1.22/1.31/1.42 元。考虑到近期在 AI 带动下产业链整体估值中枢上移，我们参考可比公司均值，给予公司 20 倍 23 年PE 估值，上调目标价至 24.4 元（前值：18.00 元），维持买入评级。 风险提示：宏观下行风险，创新产品渗透不及预期风险。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 陈旭东 SAC No. S0570521070004 SFC No. BPH392 chenxudong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王心怡 SAC No. S0570121070166 SFC No. BTB527 xinyi.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 24.40 收盘价 (人民币 截至 3 月 27 日) 17.63 市值 (人民币百万) 350,125 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 591.95 52 周价格范围 (人民币) 8.16-17.66 BVPS (人民币) 6.49 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 439,557 511,850 565,214 617,041 666,984 +/-% 1.80 16.45 10.43 9.17 8.09 归属母公司净利润 (人民币百万) 20,010 20,073 24,153 25,921 28,223 +/-% 14.80 0.32 20.32 7.32 8.88 EPS (人民币，最新摊薄) 1.01 1.01 1.22 1.31 1.42 ROE (%) 16.76 15.53 16.95 16.46 16.14 PE (倍) 17.50 17.44 14.50 13.51 12.41 PB (倍) 2.94 2.71 2.46 2.23 2.01 EV EBITDA (倍) 13.00 12.89 9.72 9.29 8.23 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (4)(1)3710811131618Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)工业富联相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 工业富联 (601138 CH) 图表1： NVIDIA DGX 超级计算机结构 资料来源：GTC2023，华泰研究 图表2： AI 服务器和普通服务器的区别 资料来源：英伟达官网，浪潮官网，华泰研究 NVIDIA H100 GPU8个H100模组通过NVLINK Switch相连8个H100协同，形成一个巨型GPU计算网络是AI超级计算机的重要系统400Gbps超低延迟Quantum InfiniBand计算网络连结成千上万个DGX节点形成一台AI超级计算机DGX超级计算机是现代化AI工厂NVIDIA DGX H100Gen4 NVME SSD固态硬盘64核 AMD Rome CPU ×2NVIDIA ConnectX-7网络适配器NVIDIA NVSwitch ×6 A100 Tensor Core GPU ×8AI服务器：NVIDIA DGX A100普通服务器：浪潮英信服务器NF5280M6芯片数量A100 Tensor Core GPU8价格64 core AMD Rome CPU2芯片数量英特尔第三代Xeon处理器1~2价格USD14,999RMB64,000~USD7,000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 工业富联 (601138 CH) 图表3： 工业富联分业务盈利情况——超过 40%营收来自云服务设备 资料来源：Wind，华泰研究 图表4： 工业富联