中国外运(601598)货代承压，但专业物流业务景气回升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国外运 (598 HK/601598 CH) 港股通 货代承压，但专业物流业务景气回升 华泰研究 年报点评 598 HK 601598 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：3.40 人民币：5.60 研究员 林珊 SAC No. S0570520080001 SFC No. BIR018 linshan@htsc.com +(86) 21 2897 2209 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 基本数据 (港币/人民币) 598 HK 601598 CH 目标价 3.40 5.60 收盘价 (截至 3 月 27 日) 2.60 4.13 市值 (百万) 18,965 30,125 6 个月平均日成交额 (百万) 10.94 113.66 52 周价格范围 1.78-2.82 3.51-4.52 BVPS 4.74 4.78 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 3 月 28 日│中国内地/中国香港 仓储物流 国际运费高位回落，但专业物流景气回升，业务结构优化利润率上行 中国外运发布 2022 年业绩：1）营业收入同比下滑 12.5%至 1,088 亿元；2）归母净利同比增长 9.6%至 40.7 亿元。收入下滑但净利提升，主因公司优化业务结构，提升利润率较高业务占比；3）来自联营公司中外运敦豪投资收益 18.7 亿元，同比下滑 6.0%。公司宣布年末派息 0.1 元/股，全年分红率为 35.8%。展望 2023 年，尽管公司货代业务受国际运费高位回落的负面影响，但公司专业物流业务受益于疫后复苏和海外“一带一路”工程项目物流需求回升。整体，我们上调 2023/2024 年净利预测 6%/15%至 36.6 亿/41.2亿元，新增 2025 年净利预测 45.0 亿元。基于 5.9x/11.2x 2023E PE，上调目标价 17%/19%至 3.4 港币/5.6 元（公司三年历史均值加 1 个标准差，估值溢价主因考虑公司业务结构优化，利润率水平提升），维持“买入”。 外需疲软，国际货代业务利润同比下滑 2022 年公司国际海运代理/空运通道业务量同比下滑 5.5%/2.9%；营业利润同比下滑 2.0%/36.9%至 7.0 亿/4.3 亿元。其中，空运通道利润大幅下滑主因空运成本相对固定，收入则受即期运价影响。2022 年跨境电商需求疲软叠加客机航班恢复，运力供给回升，导致即期运价高位回落，利润率受挫。展望 2023 年，受海外宏观不确定性影响，我们预计国际海运和空运运价短期仍承压。 加强大客户深度合作和一体化供应链服务，专业物流业务显著回升 2022 年公司专业物流业务营收同比增长 14.5%至 281.3 亿元；营业利润 9.3亿元，同比增长 10.1%。其中，合同物流/项目物流/化工物流营业利润为 7.3亿/9,900 万/9,400 万元，同比增长 13.8%/45.6%/14.6%。专业物流业务表现向好主因公司基于自身在全球的物流网络布局，加强与汽车、医疗、快消、电子等行业大客户的深度合作，提供一体化供应链物流管理服务，业务规模得到有效突破。 短期货代业务承压，但专业物流业务景气度上行 2022 年公司国际海运和空运货代/专业物流/铁路和船舶代理占比公司利润22%/17%/11%（中外运敦豪投资收益占比公司利润 36%）。展望 2023 年，尽管公司货代业务受国际运费高位回落影响，但公司专业物流业务有望受益于疫后复苏、海外工程项目物流需求回升，行业景气度上行；公司铁路和船舶代理以及仓码业务有望保持稳健发展。 风险提示：1）全球经济增长低于预期；2）业务量增长低于预期；3）政策风险。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 124,346 108,817 102,169 110,546 118,058 +/-% 47.09 (12.49) (6.00) 8.00 7.00 归属母公司净利润 (人民币百万) 3,713 4,068 3,657 4,124 4,500 +/-% 34.82 9.56 (10.11) 12.77 9.12 EPS (人民币，最新摊薄) 0.51 0.56 0.50 0.57 0.62 ROE (%) 11.69 11.97 10.17 10.72 10.86 PE (倍) 8.11 7.40 8.24 7.30 6.69 PB (倍) 0.91 0.86 0.81 0.76 0.70 EV EBITDA (倍) 3.92 3.40 3.63 3.07 2.83 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(2)37113.03.54.04.55.0Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)中国外运相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国外运 (598 HK/601598 CH) 图表1： 中国外运：营业利润占比（2022 年） 图表2： 中国外运：归母净利及同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究预测 图表3： 中国外运 PE-Bands 图表4： 中国外运 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 中外运敦豪36%海运/空运代理22%专业物流17%铁路/船舶代理11%仓码服务4%其他10%34.8 9.6 -10.1 12.8 9.1 (15)(10)(5)051015202530354005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000202120222023E2024E2025E（%）(百万元)归母净利润同比增速（右轴）0510152030/3/2030/9/2031/3/2130/9/2131/3/2230/9/22(人民币)中国外运5x10x15x20x25x0246830/3/2030/9/2031/3/2130/9/2131/3/2230/9/22(人民币)中国外运0.8x0.9x1.1x1.3x1.4x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 中国外运 (598 HK/601598 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 (人民币百万) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 36,358 38,336 34,448 41,820 39,722 营业收入 124,346 108,817 102,169 110,546 118,058 现金 14