公司深度研究：逆势显韧性，决胜次高端，公司稳步向前

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2023 年 03 月 25 日 公司研究 评级：买入(维持)研究所 证券分析师： 薛玉虎 S0350521110005 xueyh@ghzq.com.cn 证券分析师： 宋英男 S0350522040002 songyn@ghzq.com.cn [Table_Title] 逆势显韧性，决胜次高端，公司稳步向前 ——洋河股份（002304）公司深度研究 最近一年走势 相对沪深 300 表现 2023/03/24 表现 1M 3M 12M 洋河股份 -2.9% 0.6% 17.8% 沪深 300 -0.8% 5.2% -5.3% 市场数据 2023/03/24 当前价格（元） 163.65 52 周价格区间（元） 126.20-190.66 总市值（百万） 246,618.59 流通市值（百万） 245,918.49 总股本（万股） 150,698.80 流通股本（万股） 150,271.00 日均成交额（百万） 465.47 近一月换手（%） 0.30 相关报告 《——洋河股份（002304）点评报告 ： 业绩表现超预期，未来向上趋势不改 （买入）*白酒Ⅱ*薛玉虎，刘洁铭，宋英男》——2022-10-28 《——洋河股份（002304）点评报告 ： 扣非净利超预期，改革红利持续释能，公司向上趋势不改 （买入）*白酒Ⅱ*薛玉虎，刘洁铭，宋英男》——2022-08-29 《——洋河股份（002304）公司深度研究 ： 顺利转身，趋势在前，洋河再次起航 （买入）*饮料制造*薛玉虎，刘洁铭，宋英男》——2022-06-19 《——洋河股份（002304）事件点评 ： 梦之蓝加速释能，公司向上趋势不改 （买入）*饮料制造*薛 投资要点： ◼ 次高端是我们长期看好的未来大趋势，未来更看好业绩增长稳健，韧性更强的区域次高端龙头。2022 年我们推出多篇行业和公司深度报告，重点强调次高端价位的趋势性大机会以及我们的投资逻辑。自2020 年开始，次高端逐渐替代高端酒成为行业新增长引擎，行业开始进入第二成长阶段。过去几年三线次高端品牌、酱酒等通过招商铺货实现高弹性增长，但未来则面临外延式向内生式增长的转型。相比之下，我们更看好有基地市场、抗风险能力更强、产品结构仍有提升空间、“品牌+渠道”两条腿走路的区域次高端龙头，洋河股份、今世缘、古井贡酒、口子窖等都是其中的优秀代表。 ◼ 洋河股份是我们长期看好的区域次高端龙头，公司顺利完成深度调整，在分歧中稳健前行。自 2019 年开始深度调整期后，市场对于洋河股份的认知一直存在着很大的分歧，但公司在分歧中始终按照自己的节奏稳健前行，延续向上发展的趋势。我们认为，公司深度调整的本质在于产品结构不适应本轮行业发展的趋势；自 2019 年起，公司顺应次高端趋势，对管理、营销和产品端暴露出来的问题做出一系列针对性的调整，改革红利自 2020H2 开始逐步释放。我们在 2022年 6 月发布深度报告《顺利转身，趋势在前，洋河再次起航》，强调公司深度调整走到尾声，看好公司的长期稳健增长。 ◼ 短期看，公司抗风险能力更强，改革持续释能，春节旺季如期向前推进，2023 年有望继续保持高增。（1）2022 年公司顺利通过压力测试，体现出较强的抗风险能力。2022 年对于洋河股份是一次很好的压力测试的机会，公司在内外压力下，前三季度即有望顺利实现全年目标，回款保持高速增长。市场此前担忧的库存高企、结构降级等问题，在下半年也迎来大幅改善，公司经营韧性凸显。（2）公司拥有完善的渠道结构、产品结构和全国化的销售市场，可以较大程度的熨平短期冲击带来的压力。2023 年春节旺季公司“百日大会战”（2022年 10 月启动）顺利完成考核，当前库存和价盘处于合理水平，2023全年有望继续保持高增。 ◼ 中长期维度看，梦之蓝仍是未来增长的核心动力。一方面，从 2022年前三季度的表现看，海/天系列在逆势之下韧性凸显，考虑到公司综合竞争力行业领先+海/天系列消费需求和价盘稳定+省外市场仍是海/天系列产品主流价格带，我们认为公司业绩基本盘稳固，未来 -0.1595-0.04950.06050.17050.28050.390522/3 22/4 22/5 22/7 22/8 22/9 22/1022/1122/12 23/1 23/2 23/3洋河股份沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 玉虎，刘洁铭，宋英男》——2022-04-29 仍将保持稳健增长。另一方面，面对次高端蕴含的更大弹性机会。梦之蓝是行业内规模排名前三的次高端大单品，梦 6+在高线次高端价位先发优势显著；产品调整到位后，水晶梦也有望受益于产品提档升级而放量，2022 年三季度水晶梦快速起势。我们认为公司将顺利完成新旧动能转换，预计未来 2024 年梦之蓝收入占比将进一步提升至接近 39%，产品结构优化带动业绩兑现。 ◼ 盈利预测和投资评级：公司的品牌和渠道已基本实现全国化，核心竞争力不变，业内领先的优质基酒产能及储酒能力也足够支撑其未来的高端及次高端布局。公司重视员工激励，推动职能下放，考核奖罚分明，经营活力充分释放，继续看好公司未来的成长性。预计 2022-2024 年 EPS 为 6.35/7.91/9.44 元，对应 PE 26/21/17 倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：1）海/天系列产品仍需时间调整；2）酱酒对公司部分市场形成冲击；3）疫情反复导致消费升级节奏不及预期；4）食品安全等问题；5）部分信息来自渠道调研反馈，相关数据及资料与公司公布内容如有差异，以公司公布内容为准。 [Table_Forcast1] 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 25350 30081 35826 41868 增长率(%) 20 19 19 17 归母净利润（百万元） 7508 9573 11917 14221 增长率(%) 0 28 24 19 摊薄每股收益（元） 5.01 6.35 7.91 9.44 ROE(%) 18 18 19 18 P/E 32.85 25.84 20.70 17.34 P/B 5.84 4.75 3.85 3.15 P/S 9.79 8.22 6.88 5.89 EV/EBITDA 22.35 18.12 13.67 10.33 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 洋河股份是我们长期看好的区域次高端龙头，公司将持续受益次高端扩容红利 ................................................... 5 2、 2022 年业绩韧性凸显，公司顺利通过压力测试，抗风险能力强 ........................................................................... 5 2.1、 前期改革到位，系统性调整红利自 2020H2 起逐步释放，公司保持向上发展趋势 ....